CON TRANSPARENCIA

José Luis Martínez Campuzano

Con la máxima transparencia y rigor, en un mundo como el actual dónde la incertidumbre y la desconfianza nos impiden ver lo importante.

29 mayo, 2017 | 12:40

Resultado de la encuesta del BCE a empresas europeas sobre acceso a la financiación externa…

https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2017/html/ecb.pr170524.en.html

La encuesta abarca desde octubre de 2016 y marzo de 2017, con los datos recopilados en abril/mayo de este año.

Más de 11.724 empresas de pequeño y mediano tamaño….10.712 con poco más que 250 empleados.

Estos son los resultados:

  1. La pequeña y mediana empresa europea sigue mejorando su acceso a la financiación externa
  2. Por primera vez en la recuperación económica se admite facilidad en la financiación
  3. Las empresas admiten mejora en negocio y endeudamiento, en un contexto de beneficios estables y crecientes costes
  4. Algunas empresas siguen primando el desapalancamiento, buscando una mejora del rating de crédito o para tener más capacidad de endeudamiento en el futuro

Y estos son los números:

  1. 19 % de las empresas muestran ingresos al alza (s/c)
  2. 16 % de las empresas muestran aumento de inversión (13 %)
  3. 50 % de las empresas muestran un aumento de los costes, especialmente no laborales (37 %)
  4. 3 % han mostrado un incremento en las necesidad de financiación desde los bancos
  5. 12 % consideran una mejora en el acceso a la financiación (11 %)
  6. 32 % pidieron préstamos, un 74 % de estas recibieron todo el importe (69 %) y el 6% fueron rechazados (7 %)
  7. 40 % de las empresas se inclinaron por mantener su nivel de deuda, 39 % preferían reducirla y 7 % esperaban aumentarla
  8. 25 % de las empresas consideraron el mayor acceso a endeudarse, 20 % consideraron la importancia de los rating y el 16 % el temor a una restricción financiera

Al final, estos datos muestran que las medidas monetarias extremas aplicadas por el BCE han sido un éxito. Hablo en pasado.

Y es que también muestran que una parte de los argumentos en su aplicación (precisamente los problemas de transmisión de la política monetaria) se han solucionado.

Sigo pensando que la prolongación en el tiempo de medidas monetarias extremas puede generar consecuencias negativas a medio y largo plazo que deberían valorarse con calma. Y una de ellas es la propia estabilidad de las entidades de crédito.

22 mayo, 2017 | 17:19

Se desacelera la tasa de crecimiento anual del saldo vivo de los valores representativos de deuda emitidos por residentes de la zona Euro, con un aumento en marzo del 1,4 % desde el 1,3 % anterior.

Por lo que respecta al saldo vivo de acciones cotizadas, su crecimiento en marzo fue del 0,9 % frente al 0,7 % de febrero.

En definitiva:

  1. La emisión bruta de valores representativos de deuda fue de 610,3 mm en marzo; las amortizaciones fueron de 551,7 mm. La emisión neta fue de 58,6 mm
  2. La tasa de crecimiento del saldo vivo de emisiones de papel a corto plazo subió  un 3 % en marzo; en el caso de los valores de largo plazo a tipo fijo su crecimiento anual fue del 2,8 %; papel  a largo plazo a tipo de interés variable cayó un 4,8 % anual
  3. Se modera hasta un crecimiento del 9,4 % (9,9 % antes) el crecimiento del saldo vivo de papel emitido por empresas; cae un 1,3 % el de entidades financieras; aumenta un 1,6 % el saldo vivo de emisiones de deuda por las AAPP
  4. La emisión bruta de acciones fue en marzo de 22,7 mm; las amortizaciones fueron de 1,2 mm. La emisión neta quedó en 21,5 mm.
  5. En el caso de las empresas, el crecimiento del saldo vivo de acciones cotizadas fue de 0,5 %; del 4,1 % en el caso de las entidades financieras
  6. Pero el valor de mercado del saldo vivo de las acciones cotizadas emitidas en la zona Euro en marzo creció un 16,9 %, una importante aceleración desde el 15,4 % antes

Al final, es cierto que los mercados financieras se han convertido en una importante fuente de financiación para los agentes económicos.

Y es coherente su ritmo de crecimiento con el propio crecimiento económico.

Pero es precisamente el moderado ritmo de crecimiento económico en un escenario casi inmejorable en términos de condiciones de financiación lo que refleja la necesidad de tomar decisiones estructurales o de oferta para acelerar el crecimiento. Por el contrario, forzar las condiciones financieras de forma artificial solo supone añadir más riesgos a medio plazo para la estabilidad financiera. Y especialmente para la estabilidad del sector financiero.

25 abril, 2017 | 08:40

Este fue el Comunicado del Comité Monetario y Financiero Internacional publicado el sábado pasado…..

http://www.imf.org/en/News/Articles/2017/04/22/pr17141-communique-of-the-thirty-fifth-meeting-of-the-imfc

La recuperación económica mundial está cobrando impulso, los precios de las materias primas se han afianzado, y los riesgos de deflación están cediendo. A pesar de que las perspectivas están mejorando, el crecimiento sigue siendo débil y está sujeto a mayores incertidumbres en el ámbito político y en materia de políticas. Las secuelas de la crisis, los altos niveles de endeudamiento, el débil crecimiento de la productividad y las tendencias demográficas siguen planteando obstáculos complicados en las economías avanzadas; en tanto que los desequilibrios internos, el endurecimiento de las condiciones financieras más pronunciado de lo previsto y los efectos de contagio negativos derivados de la incertidumbre mundial imponen desafíos a algunos países de mercados emergentes y en desarrollo.El comercio, la integración financiera y la innovación tecnológica han aportado importantes beneficios, han mejorado los niveles de vida y han sacado de la pobreza a cientos de millones de personas. Pero el prolongado período de crecimiento escaso ha puesto de manifiesto las preocupaciones de los que han quedado a la zaga. Es importante garantizar que todos tengan la oportunidad de beneficiarse de la integración económica mundial y los avances tecnológicos.

Como ven, algo mejor pero no mucho mejor. Y no de forma uniforme.

¿Qué proponen nuestras autoridades? También literalmente del Comunicado….

Reafirmamos nuestro compromiso para lograr un crecimiento vigoroso, sostenible, equilibrado, inclusivo y con abundante empleo. Con ese fin, recurriremos a todas las herramientas de política —políticas monetarias y fiscales, así como reformas estructurales— de forma tanto individual como colectiva. Reafirmamos nuestro compromiso de comunicar con claridad la orientación de las políticas, evitar las políticas aislacionistas y preservar la estabilidad financiera mundial. Reconocemos que una volatilidad excesiva y la fluctuación desordenada de los tipos de cambio pueden tener consecuencias negativas para la estabilidad económica y financiera. Nos abstendremos de realizar devaluaciones competitivas y no utilizaremos nuestros tipos de cambio con fines competitivos. Además, trabajaremos mancomunadamente para reducir los desequilibrios mundiales excesivos mediante la adopción de políticas adecuadas. Estamos procurando afianzar la contribución del comercio a nuestras economías. 

Concretando las políticas a seguir que proponen:

  1. Política monetaria: acomodaticia en el caso de que la inflación esté por debajo del objetivo y cuando la producción esté por debajo de la potencial. Pero reconocen que la política monetaria no puede por si sola lograr un crecimiento sostenible y equilibrado; es importante que se acompañe de otras políticas que le den soporte
  2. Política fiscal: debe ser flexible y enfocada en el crecimiento; debe favorecer la inversión productiva, apoyando reformas que aumenten productividad y que promuevan la inclusión financiera
  3. Reformas estructurales: individualizadas y con orden de prioridad y secuencia
  4. Proteger la estabilidad financiera: reforzar la resistencia del sector financiero para que siga respaldando el crecimiento y el desarrollo; es importante llevar a cabo las reformas emprendidas y cerrar lo antes posible los elmentos pendientes del marco regulatorio
  5. Una economía mundial más inclusiva: políticas que promuevan las oportunidades para todos dentro de los países, la sostenibilidad a largo plazo y la cooperación entre países

¿Ven a  nuestras autoridades prudentes? Incluso alguno podría valorarlas como desconfiadas.

La Crisis financiera ha sido (hablo en pasado…a pesar de lo anterior, el tono que se respira en Washington es relativamente optimista) demasiado intensa y prolongada como para bajar la guardia. De hecho, en política monetaria un mensaje de normalización podría haberse interpretado hace unos meses como positivo. Una forma de validar la confianza oficial en la fortaleza de la recuperación y la solidez de la recuperación de los problemas. Ahora, por el contrario, se teme que un exceso de optimismo desde los agentes económicos que actúe como un catalizador que acentúe los problemas de fondo. Y uno de ellos es precisamente el elevado endeudamiento mundial. La política monetaria, dentro de la recomendación generalizada de fondo de obligada normalización, debe seguir siendo muy prudente.

04 abril, 2017 | 10:54

Costes relativos a alquileres, al pago de la hipoteca…pero también al resto de los gastos de vivienda como electricidad, agua, gas y calefacción.

La suma de todos estos gastos se considera en un nivel excesivo si supera el 40 % de la renta disponible de las familias.

Eurostat ha calculado, y comparado a nivel europeo, estos gastos.

Según sus datos, el 11 % de los europeos paga en exceso por su vivienda, considerando el porcentaje anterior en términos de sus ingresos.

Son datos de 2015.

http://ec.europa.eu/eurostat/web/products-eurostat-news/-/DDN-20170309-1?inheritRedirect=true&redirect=%2Feurostat%2Fnews%2Fwhats-new%3Fp_p_id%3D101_INSTANCE_AJ2so9Q6Ai6F%26p_p_lifecycle%3D0%26p_p_state%3Dnormal%26p_p_mode%3Dview%26p_p_col_id%3Dcolumn-2%26p_p_col_count%3D1%26_101_INSTANCE_AJ2so9Q6Ai6F_delta%3D20%26_101_INSTANCE_AJ2so9Q6Ai6F_keywords%3D%26_101_INSTANCE_AJ2so9Q6Ai6F_advancedSearch%3Dfalse%26_101_INSTANCE_AJ2so9Q6Ai6F_andOperator%3Dtrue%26p_r_p_564233524_resetCur%3Dfalse%26_101_INSTANCE_AJ2so9Q6Ai6F_cur%3D2

En España  según Eurostat un 10 % de las familias pagarían por encima de niveles razonables. Po debajo del 15 % de las familias alemanas.

La mejora de las condiciones de financiación, especialmente en España, sin duda han facilitado la progresiva caída del porcentaje anterior.

Más allá del coste, claramente a la baja en España,  lo que sí es claro es la mejora en la oferta de crédito…..

Según los datos del Banco de España conocidos ayer mismo, el saldo de crédito de empresas y familias bajó apenas un 0.1 % anual en febrero. Supone el menor descenso de los últimos años.

En el caso de las empresas, incluso al alza un 0.8 %. Pero se mantiene el  descenso del crédito del 1.3 % en las familias.

Por instrumento, caída de los préstamos de las instituciones financieras del 1.2 % (sin cambios con respecto a la evolución de enero) y subida del 11,4 % en la financiación mayorista (sin acciones).

Pero es que la financiación de las AAPP también repuntó en España en enero, con una subida del 3,9 % desde el 3,1 % anterior.

23 marzo, 2017 | 10:46

La inflación  se recupera con fuerza en Europa, aunque es cierto que de la mano de la combinación de la subida de los precios externos en un contexto de recuperación de los precios de las materias primas y depreciación del Euro. ¿Es suficiente esto para que el BCE inicie el proceso de normalización monetaria? Es evidente que no. Y doy una respuesta tan rotunda pese a que el objetivo último de la política monetaria en Europa es lograr que la inflación (en general, dejando al margen la discusión sobre la subyacente….cuestión también de la propia credibilidad de la política monetaria) se mantenga en niveles bajos y estables. Quizás es precisamente por esto último: la posibilidad de que el nivel de inflación baje de nuevo en 2019, en pleno efecto escalón si los factores extraordinarios que la impulsan ahora no tienen continuidad o en caso de que no se trasladen a un mecanismo de subida de los precios internos. Y la baja inflación subyacente al mismo tiempo las también bajas expectativas de inflación garantizan por el momento que esto último no se está produciendo. Dicho esto, debemos recordar que la eficacia de la política monetaria es precisamente su carácter preventivo.

 

Siendo consecuente con todo lo anterior, ¿por qué defiendo que haya una estrategia clara de normalización monetaria? Por algo tan sencillo como que el futuro es incierto. Y, por tanto, debemos siempre tomar decisiones que reduzcan esta incertidumbre. Por ejemplo, tener claro que las medidas monetarias extremas, consideradas por el propio BCE como excepcionales, no se van a convertir de forma permanente en un elemento que distorsione el funcionamiento de los mercados financieros y la propia asignación de recursos entre actividades productivas y financieras. O residenciales. Sin olvidarnos de la distorsión que producen en el funcionamiento del sector financiero, lo que muchos pueden confundir con un nuevo modelo de actividad. Veremos.

 

Será por estas reflexiones, sin dejar de lado el cambio de sesgo entre los inversores a que puede llevar el proceso de subidas de los tipos de interés por la Fed, lo cierto es que los mercados ya están descontando cuándo se iniciará el proceso de normalización monetaria en Europa. Especialmente por lo que respecta a la subida de los tipos de interés, que aplazan hasta dentro de un año. Del resto de las medidas (compra de activos y reducción efectiva del balance del BCE) por el momento hay mucha menos certeza. Si se puede considerar de alguna forma como cierto que habrá subidas de tipos en un año. En el caso de la venta de activos, reducir el tamaño de la cartera, un debate abierto del que huye la propia Fed en cada reunión de política monetaria.

 

¿Cometen un error los mercados al intentar clarificar el incierto futuro del futuro diseño de la política monetaria? Antes de responder a esta cuestión  debemos tener claro que los mercados financieros viven precisamente de intentar descontar el futuro, bajo la mejor información existente. Algunos lo pueden interpretar como especulación, aunque la realidad es que hablamos de inversión sujeta a riesgos. Por esto sorprende un tanto las afirmaciones de Praet, consejero del BCE, cuando considera que el mercado “no debería excederse en la realidad de la política monetaria europea”, ante la cautela que debe siempre considerarse cuando se habla de un cambio de régimen o futura normalización. Evidentemente, la decisión final está en manos del BCE; pero es importante que los mercados funcionen asignando la relación precio/riesgo que consideren adecuada. Aunque esto quizás contraste con las decisiones adoptadas por los principales bancos centrales de ser una parte de los mercados fijando no sólo el tipo de interés oficial como la propia estructura de la curva de tipos; primando unos activos frente a otros en las compras de papel; pudiendo afectar a través de la demanda a la oferta para el resto de los inversores, una forma de crowding out en la demanda que puede suponer de hecho tanto una infravaloración del riesgo en las carteras como un mayor incentivo para nuevos excesos de deuda. 

16 marzo, 2017 | 10:42

La recuperación económica ha sido firme en la zona Euro, al mismo tiempo que diversificada.

La política monetaria ha contribuido a esta recuperación, cuando el crédito bancario se ha acelerado y ha convergido entre países.

La recuperación debe traducirse en un sostenible repunte de la inflación….

¿Qué quién dice todo esto? Praet, consejero del ECB.

¿Dónde lo ha dicho? En un panel de discusión ayer en torno al G20…

https://www.ecb.europa.eu/press/key/date/2017/html/sp170315.en.html

¿Qué cuándo pueden subir los tipos en Europa? Siguiendo la senda de la Fed de ayer que los subió 0.25 puntos hasta 0.75/1 %.

https://www.federalreserve.gov/newsevents/press/monetary/20170315a.htm

Tras leer con calma la exposición de Praet no parece que la subida de tipos de interés por el ECB sea rápida. Pero, es cierto, que sí podrían darse las condiciones para un cambio de sesgo futuro en política monetaria. Y más cerca que tarde.

Por de pronto, veamos que  subyace en la decisión ayer de la Fed:

  1. Unos datos económicos consistentemente positivos
  2. Un balance de riesgos claramente desequilibrado: riesgos derivados de una política monetaria demasiado laxa; riesgos derivados de un exceso de optimismo económico;  riesgos derivados de una esperada política fiscal expansiva
  3. Aprovechar la oportunidad para continuar con la normalización de tipos

Al final, se trata de reducir el carácter expansivo de la política monetaria. No se trata (ayer se enfatizó en un cierto equilibrio en los riesgos) de buscar una política monetaria restrictiva: es, simplemente, hacerla algo menos expansiva. El tono relativamente neutral del discurso posterior de la Presidenta Yellen dejó claro que no hay grandes cambios en el sesgo sobre las reuniones anteriores. Eso sí: con tipos de interés un cuarto de punto ahora más elevados.

La curva de tipos del Dólar  descuenta 10 p.b. al alza en junio, 25 p.b. en septiembre y 37 p.b. en diciembre. En definitiva, otras dos subidas de tipos en lo que resta del año. Eso tras mantener la Fed la previsión de crecimiento este año en el 2.1 %, elevarla hasta este nivel en 2019 y elevar también la previsión de inflación subyacente este año una décima hasta el 1.9 %. Pero Yellen también enfatizó que hay un objetivo simétrico sobre la inflación, lo que se interpretó como menor riesgo de inflación. Pese a que se eleva su previsión.

No, no se habló de reducir el balance.

¿Qué dónde estamos? Dicen los analistas de Citi que la decisión ayer de la Fed “deja el camino abierto para tomar riesgo en los mercados”. En mi opinión primar la estabilidad financiera a corto plazo, con medidas monetarias extraordinarias, sólo conlleva generar más riesgos sobre la estabilidad financiera a medio y largo plazo. Aunque, es cierto, mientras hablamos de ellos los tipos de interés oficiales poco a poco están subiendo en Estados Unidos. Mientras, en Europa  son los mercados los que suben sus tipos de interés.

13 marzo, 2017 | 09:46

¿No detectaron cambios en el discurso del jueves  del Presidente del BCE sobre el que hizo en enero? Estoy con ustedes: a simple vista eran casi idénticos.

Pero, más allá de sutiles cambios en las palabras (el propio Draghi consideró que no hay que prestar excesiva atención a este tema….después rechazó “especular” sobre el momento de cambio en la relación tipos/QE), lo cierto es que los inversores sí han considerado que estamos más cerca que lejos del inicio de la normalización monetaria. Y lo celebraron.

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Bolsas al alza, pero tipos de interés a medio y largo plazo también al alza.

¿No es esto lo correcto en un escenario de mayor optimismo económico? Y este mayor optimismo es lo que reflejó el Presidente Draghi durante toda su intervención del jueves pasado. Una recuperación, más fuere de lo esperado inicialmente, tanto para este año como para el próximo. Aunque también especificó que hablamos de una recuperación cíclica.

Y los mercados siempre tienen razón, con la información disponible.

De hecho, descuentan que la primera subida de los tipos de interés oficiales en Europa será en un año. Aunque en este caso contradiciendo el mensaje de Draghi de que tendremos tipos de interés tan bajos o más bajos que los actuales durante bastante tiempo. ¿Es bastante tiempo un año? ¿ lo son ocho años de medidas monetarias expansivas excepcionales?. También el Presidente del ECB anticipó que, de cualquier forma, antes procedería a finalizar el QE frente a subir los tipos. Otra duda: ¿se incluye aquí la anomalía de tener tipos de interés negativos en el tipo de depósito de las entidades financieras? Espero que no sea así.

Banco de Inglaterra, Banco de Noruega, Banco Central de Suiza, Banco Central de Japón….pero especialmente la Fed: ¿habrá novedades en cualquiera de las reuniones de estos bancos centrales durante la semana? Todas las miradas se centran en la reunión de la autoridad monetaria norteamericana, con los economistas debatiendo sobre el pleno empleo, la inflación subyacente por encima de niveles objetivo y la deuda al alza. El mercado descuenta que la Fed decidirá subir los tipos de interés oficiales en esta reunión.

Recuerden los datos que conocimos el viernes: más de 235 m. nuevos empleos, la tasa de desempleo a la baja hasta 4.7 % y repuntes en salarios hasta una cifra de aumento anual del 2.8 %.

Es interesante fijarnos en la estrategia de normalización monetaria llevada a cabo por la Fed hasta el momento: desde el final del QE hace ya más de un año y la posterior y lenta subida de tipos. No, no hay argumentos para esperar que la Fed comience a vender activos de su cartera a corto plazo. ¿Cuándo lo hará? Es complicado anticiparlo.  

¿Podría seguir el BCE la misma estrategia? No hay nada que nos lleve a pensar lo contrario. Aunque en el caso del BCE hay una diferencia importante: los tipos de interés negativos del exceso de reservas de los bancos. Una verdadera anomalía que ni la Fed y tampoco el BOE han llevado a cabo.

Al principio afirmaba que los mercados han celebrado los indicios, leves por el momento, del cambio de sesgo de la política monetaria. Quizás anticipando que en abril ya el BCE podría eliminar la afirmación de que los tipos de interés estarán bajos o más bajos a medio plazo. Un importante cambio de sesgo. ¿Qué por qué lo celebran? Es sencillo: los inversores quieren más certeza a futuro. Y poco a poco han ido ponderando en mayor medida los riesgos para la estabilidad financiera a medio y largo plazo frente a la estabilidad forzada con medidas extremas de política monetaria a corto plazo. Todo lo que signifique que los primeros se moderan o incluso desaparezcan, es bien recibido ahora por los inversores. Y comenzar a perfilar una estrategia clara de comenzar a revertir los potenciales excesos en política monetaria siempre será bienvenido.

Por último, un gráfico. Lo he obtenido de un reciente informe de Citi.

Durante la última semana los fondos mundiales de renta fija tuvieron entradas de dinero por 4,6 bn. Los equivalentes en renta variable tuvieron compras por más de 11,8 bn. Y en el caso de Estados Unidos, por más de 10,4 bn. Esto una semana antes de que la Fed pueda volver a subir sus tipos de interés….¿le están mandando algún mensaje los mercados a los bancos centrales?.

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03 marzo, 2017 | 09:17

Muy ilustrativo el último artículo que publica el Banco de España centrado en el tipo de interés natural.

http://www.bde.es/bde/es/secciones/informes/boletines/articulos-analit/

¿Qué es el tipo de interés natural? Intentando unificar toda la literatura existente sobre el Tema,  se podría considerar como el tipo de interés real coherente con un escenario económico y financiero deseable: estabilidad de precios y pleno empleo. Derivando de esta definición, los bancos centrales deberían fijar el tipo de interés nominal de acuerdo con este tipo de interés natural.

¿Significa esto que el tipo de interés natural es el objetivo de la política monetaria? Naturalmente que no, a corto plazo. Un tipo de interés real por encima del natural es contractivo; un tipo de interés real por debajo del natural, es claramente expansivo. Y entre ambos márgenes se diseña la política monetaria. Pero es claro que la tendencia a medio y largo plazo sí debe ser tender hacia el tipo de interés natural. Con las limitaciones que suponen los tipos de interés nominales cercanos a cero cuando los tipos de interés naturales son nulos o negativos. Aquí hablamos de cómo manejar las expectativas de inflación.

¿Cuál es el nivel de tipo de interés natural en estos momentos? Extraído literalmente del artículo: “a pesar de las diferencias entre ellos, ambos métodos coinciden en señalar que los tipos naturales en Estados Unidos y en otras economías desarrolladas se encuentran en niveles históricamente bajos – incluso, en algunos casos, negativos.

¿Por qué son tipos anormalmente bajos? Exceso de ahorro frente a la demanda de fondos para invertir. Tan sencillo, en apariencia. De hecho, ¿Por qué hay tanto ahorro? Y bajo un escenario de represión financiera. Aquí podemos pensar en factores estructurales (demografía o desigualdad) y en otros, espero,  coyunturales (ajuste pendiente de la deuda). Precisamente es la incertidumbre sobre el futuro y la sobrecapacidad, los dos argumentos más evidentes  para defender el bajo stock de capital actual y su lenta de recuperación. Manejen ahora todos los factores anteriores entre oferta y demanda para fijar los tipos de interés neutrales y verán como la balanza se inclina hacia tipos históricamente bajos.

Al final, tipos de interés naturales negativos pueden llevar a los bancos centrales a fijar tipos de interés nominales nulos o marginalmente negativos (pero siempre que este coste no supere el propio coste de almacenamiento del dinero) y tomar nuevas medidas de cantidad con el objetivo de aumentar las expectativas de inflación para bajar los tipos de interés reales. Pero estas medidas, como una expansión de la financiación o directamente comprando activos en el mercado, se enfrente a su vez al límite de su propia eficiencia. En definitiva, que la liquidez  se acumule y no se gaste (cambios en la demanda de dinero) y a las anomalías y distorsiones en el funcionamiento de los mercados. Y entre ellas,  los riesgos para la propia estabilidad del sector financiero y aumentar las incertidumbres para el futuro. Aquí podemos hablar también de la propia efectividad en términos de maniobra de la política monetaria, llevándola a ser más contractiva de lo necesario bajo un proceso que se retroalimenta sobre la base de un deterioro de las expectativas de los agentes económicos.

¿Cuál es la solución a esta trampa de la liquidez? El artículo del Banco de España aborda potenciales medidas como el forward guidance de tipos, cambiar el nivel de inflación y fijarla en niveles altos como objetivo. En muchos casos, medidas que algunos bancos centrales ya han aplicado y con resultados no óptimos en todos los casos. ¿Qué resta entonces? Enfocarse en mi opinión en los problemas estructurales que llevan al exceso de ahorro y al escaso crecimiento de la inversión productiva. Reformas estructurales por un lado enfocadas en la oferta y medidas fiscales para aumentar la demanda. ¿Y la política monetaria? No preguntarse sobre su margen de maniobra adicional como sobre las potenciales implicaciones negativas de un exceso de protagonismo pasado en política económica. El pasado, pasado es.

27 febrero, 2017 | 09:44

La economía europea sigue creciendo a un ritmo moderado, pero también firme…..

Así comenzaba su exposición Peter Praet del BCE el jueves pasado. El título de la conferencia, también el título de esta breve nota, deja claro su sesgo: la política monetaria expansiva aún tiene margen de maniobra en un contexto como el actual, dominado por la incertidumbre internacional y doméstica.

 

https://www.ecb.europa.eu/press/key/date/2017/html/sp170223.en.html

Praet vincula en su conferencia la resistencia observada por la economía europea en los últimos años a las medidas tomadas en política  monetaria en el periodo: desde 2014 se han tomado medidas que van desde tipos de interés prácticamente nulos, facilidades de crédito a los bancos hasta la compra de activos en el mercado. Y no me olvido del tipo negativo en el caso del exceso de reservas de los bancos. Medidas inimaginables en el pasado, tomadas con carácter excepcional, aplicadas para hacer viable la transmisión monetaria, luchar contra el riesgo de deflación y combatir la fragmentación en la financiación dentro del Euro. Pero, medidas que se mantienen ocho años tras el estallido de la Crisis. Y se mantienen  cuando muchos de los  argumentos que las justificaron ya no existen. Aunque, de acuerdo con Praet, las amenazas para la estabilidad conseguida están aumentando. Pero son amenazas diferentes a las que dieron lugar a la aplicación de una política monetaria tan laxa. Parte de estas amenazas son de índole político.

La liquidez es amplia y la financiación de la economía se recupera a precios inimaginables desde la perspectiva histórica. Pero, para Praet lo llamativo es que los mercados no estén reflejando las nuevas amenazas que se ciernen sobre el escenario. ¿No será precisamente por las medidas del BCE? Al final, dice su economista, la política monetaria debe mantenerse vigilante lo que parece traducirse en una mayor probabilidad de mantener su estatus quo actual que de iniciar su normalización. Una normalización, por otro lado, que tendría todo el sentido en términos teóricos. O incluso algo más que teóricos: el exceso de confianza que subyace en la advertencia de Praet al comportamiento del mercado.

Praet considera que la fortaleza de las instituciones europeas, del propio Proyecto, unido a la política  monetaria han servido para lograr la estabilidad financiera de la que ahora nos beneficiamos. Y esto también podría explicar, en su opinión, la relativa calma de los mercados pese a las enormes incertidumbres que menciona. Y pese a reconocer que la política monetaria seguirá siendo activa para evitar el impacto negativo en crecimiento y precios en caso de que se materialicen, advierte que puede ser insuficiente. En la parte final de las conclusiones demanda la contribución de otras políticas. Y especialmente de reformas estructurales.

No, no menciona los riesgos derivados de mantener unas condiciones financieras tan laxas. Ni de que la política monetaria excepcionalmente expansiva actual esté generando un cierto caldo de cultivo propicio para la inestabilidad financiera a medio y largo plazo. Podría ser un mero intercambio de plazos bajo un objetivo final de estabilidad financiera.

Citi espera un crecimiento en los dos próximos años de 2.8 % y 3.2 %, al alza desde el estimado de 2.5 % en 2016.

En el caso de la inflación, las previsiones de aumento son de 2.7 % y 2.6 % respectivamente (2.2 % en 2016), con niveles de 1.8 % y 1.7 % (0.7 %) en el caso de los países desarrollados.

Siempre podría ser un escenario económico mejor. Pero, unos años atrás muchos hubiéramos firmado por conseguir los números de crecimiento que ahora debatimos. Y esto puede ser extensivo a la inflación. ¿Podemos hablar entonces del retorno de la inflación? La inflación es un fenómeno monetario. Y la expansión de la liquidez puede ser inflacionista si pasa a ser dinero que se gasta e invierte. Lo interesante es que los bancos centrales hablan de ello pero no parecen inquietarse ante esta posibilidad.

14 febrero, 2017 | 09:59

Primera comparecencia hoy de la Presidenta de la Fed ante el Senado.

Y lo llamativo es que la mayoría de los analistas no espera novedades de su discurso, nada que ver con el nerviosismo previo a las primeras conferencias de la Presidenta Yellen en enero.

¿Se equivocaban en aquel momento? ¿se equivocan ahora?.

Sin título

Bolsas al alza y tipo de interés a plazo relativamente estable….naturalmente bolsa y deuda norteamericana.

De acuerdo con las estimaciones de Citi, durante la semana pasada se produjeron entradas de dinero a nivel mundial por 13.3 bn. en fondos de renta fija y 6.3 bn. en fondos de bolsa.

Pero salidas de dinero de casi 2 bn. USD desde los fondos de bolsa norteamericana.

No, probablemente no habrá sorpresas en su discurso: cerca de conseguir los objetivos de pleno empleo, no lejos de los niveles de inflación objetivo pero pendientes de las decisiones en política fiscal del Gobierno Trump.

El mercado descuenta tres subidas de tipos de interés hasta final de año. Veremos.

Con todo, es llamativo que estemos hablando de tipos de interés reales negativos al mismo tiempo que se admite que la política monetaria ya ha hecho casi su trabajo. Y lo más llamativo es quelos inversores no consideren que el riesgo es de sorpresas al alza y no tanto sesgo casi neutral como descuentan en estos momentos.

Por lo demás, en Alemania también hemos conocido que la inflación se mantiene en enero en el 1.9 %. En China ha repuntado hasta un 2.5 % anual.

Imagen de José Luis Martínez Campuzano

José Luis Martínez Campuzano: Portavoz de la Asociación de la Banca Española.Licenciado en Hacienda Pública, ampliados a Economía Aplicada.Profesor del IEB y de la EOI.

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