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Si los mercados funcionasen como se suponen que funcionan, muchos nos tendríamos que dedicar a otra cosa. Desde 1998, una sucesión de burbujas, crisis, burbujas y crisis ha alimentado mi escepticismo natural. Lealtad, 1 es mi visión, personal y muchas veces equivocada, de la actualidad de los mercados y la economía.

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19 noviembre, 2013 | 12:27

La mano que mece la cuna

Toda la inabarcable complejidad del sistema financiero queda reducida a un hecho: si la Fed le da a la manivela o no le da a la manivela.  Si activa la manivela, todo va aparentemente bien. Si cierra el grifo, todo se estropea. En los últimos meses la dependencia de los mercados de las acciones o palabras de los banqueros centrales (de Europa y Japón, pero sobre todo de EE UU) es aún más patente. Tienen el poder y la responsabilidad sobre los mercados de activos financieros, y de éstos mercados dependen, en buena medida, la economía mundial.

No es nada nuevo. Fue Alan Greenspan quien mejor representó al banquero central con traje de superhéroe. Ahora no tienen tan buena prensa como antaño, pero el mercado depende de ellos tanto o más que antes, quizá porque la crisis ha restringido el abanico de activos libres de riesgo y reforzado la primacía del dólar como divisa de reserva.

Así, cuando en EE UU funciona  la máquina de los billetes, los precios de los activos suben, la percepción del riesgo de los inversores baja, fluye el crédito y la salud de los balances empresariales mejora. El efecto no se restringe a Estados Unidos; la ausencia de barreras hace que estos estímulos monetarios se trasladen a todo el mundo… Y viceversa; cuando la Fed cierra el grifo lo notan todos, como comprobaron este verano los mercados emergentes.

La correlación entre bancos centrales y crédito fue expuesta ante los  principales banqueros centrales del mundo en su reunión anual de Jackson Hole, un enclave turístico en las Montañas Rocosas.  Esta presentación de Hélène Rey, de la London Business School, resumida aquí, lo explica con algo más de detalle. Los flujos de capital internacionales y la creación de crédito dependen del optimismo o pesimismo de los inversores, reflejado a través del índice VIX, que a su vez está determinado en gran medida por los tipos de interés.

Nueva imagen (57)

El dólar es la unidad de cuenta del sistema financiero mundial, y la conclusión de Rey es que la política monetaria independiente no es posible a no ser que existan controles de capitales transfronterizos. Mientras se mantenga la situación actual, las palabras de Yellen marcarán las etapas de euforia o pánico, como viene sucediendo en los últimos años;

En 1998 fue la crisis rusa y la quiebra del fondo LTCM, resuelta con dinero de la Fed, que infló la burbuja tecnológica, que estalló en 2000 con las ramificaciones de Enron y otros. De nuevo tipos de interés bajos para curar las heridas, y de nuevo, a partir de 2004, una nueva burbuja, ésta inmobiliaria, que estalló en 2007 y provocó de nuevo la acción de los bancos centrales. Y hoy no hay que rebuscar mucho para oír alertas sobre la inminente formación de burbujas financieras. Más nos vale acostumbrarnos.

12 noviembre, 2013 | 14:32

Las Sicav, más síntoma que enfermedad

El Gobierno ha decidido, oh, sorpresa, blindar el favorable estatus fiscal de las Sicavs. Antes de empezar, una matización: cuando se habla de que las Sicav tributan al 1% no quiere decir que no paguen impuestos: no tributan casi nada por el dinero que ganan en sus operaciones de inversión, pero cuando el titular de la Sicav quiere sacar el dinero de ésta, sí paga impuestos. O debería. 

1.- La existencia de un régimen fiscal especial para las inversiones de los ricos es algo feo, e injusto. Pero la vida es fea, y hay cosas que no se pueden cambiar. Mientras exista el euro, libertad de movimientos de capitales, subir el tipo que se aplica a las Sicav no tiene sentido, porque éstas se pueden domiciliar tranquilamente en Luxemburgo, Irlanda u otro estado de la unión. Es decir, se puede penalizar a las Sicav, pero difícilmente recaudar más dinero por esta vía. El País Vasco elevó el tipo al que tributan los rendimientos de las Sicav y, en consecuencia, la mayor parte de ellas emigró a Madrid.

2.- Podemos comprar la idea de un régimen especial para que las grandes fortunas gestionen su patrimonio. Pero ese argumento no valida el rocambolesco estatus de las Sicav en España, que es en esencia una ficción: disfrazar como inversión colectiva lo que no lo es, en aras de evitar una presunta fuga de capitales. 

3.- La historia reciente ilustra bastante bien este absurdo: para que la Sicav pueda tributar como inversión colectiva necesitaba que la sociedad tuviese 100 partícipes. Como, en realidad, las Sicav se estructuran como vehículo de inversión de una persona, la banca de inversión tenía que buscar 99 hombres de paja, llamados mariachis en el mundillo, para cumplir los requisitos. Hacienda abrió una investigación para verificar si las Sicav se valían de este truco para obtener beneficios fiscales de forma inapropiada. El Gobierno, en 2005, tiró por la calle del medio y quitó a la Agencia Tributaria la supervisión sobre un vehículo cuya razón de ser es única y exclusivamente fiscal. La competencia al respecto recayó en la CNMV.


Mariachis

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06 noviembre, 2013 | 13:55

Test de estrés y tiros en el pie

Es España. Era España en 2011, cuando Zapatero cambió la Constitución y después cuando Trichet activó los LTRO. Era España en 2012, cuando Draghi pronunció las palabras mágicas.  Y es España en 2013, con los test de estrés de la banca y el mecanismo europeo de supervisión. Siempre lo ha sido. Europa ha podido capear, más mal que bien, los rescates de países de menor tamaño. El de España era poco viable, y los problemas aquí sí son una amenaza existencial para el euro. Por mucho que se forzase la hoja Excel, los números para rescatar a España difícilmente salían… Y el contagio a Italia (que sería el tercer “rescatador” de España tras Alemania y Francia) sería casi imposible de frenar. El campo de batalla fue éste en esos dos años terribles y lo sigue siendo hoy, con los test de estrés como próxima referencia.

La teórica está clara. Como es el BCE quien asume la supervisión, y como se creará un mecanismo de resolución o rescate bancario europeo (aunque en la práctica seguirá mandando el “que cada palo aguante su vela”), hay que poner el contador a cero. Y eso supone realizar otro análisis en profundidad de la banca para detectar y solventar necesidades de capital.

Sí, es el día de la marmota. Si no me falla la memoria serán los cuartos test para la banca española en cuatro años. Con una diferencia: esta vez la banca española ya está rescatada y supervisada por Bruselas, y el rescate expira el mes que viene. Si de los test de estrés se desprende una fuerte necesidad de capital que no puede cubrir el sector privado, o bien España resuelve la papeleta por sí sola, arriesgándose a un rebrote de la crisis de deuda, o bien tiene que pedir un nuevo rescate, con similares consecuencias en el plano financiero y el añadido de la tormenta política, el tránsito por los parlamentos de media Europa... lo de siempre.

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