Vida despues del depósito

Desde las primeras sesiones de marzo estamos asistiendo a una recuperación de los mercados bursátiles, lo que supone un reflejo de la mejora de las perspectivas para el crecimiento económico. Aunque algunas otras señales positivas ya se observaban desde unos días antes, como por ejemplo la estabilización del precio de las materias primas, la apertura del mercado primario de bonos o la cesión de la volatilidad implícita de los principales índices, no cabe de duda de que son las cotizaciones bursátiles la prueba más clara de que la situación no es tan dramática como a final de año. De momento, nos conformamos con poder constatar un cambio de tendencia en la crisis económica (hasta ahora, parecía que estábamos dentro de un “agujero negro”). Obviamente, la recesión va a continuar varios meses más, pero los indicadores más adelantados (sentimiento empresarial) que apuntan a que el crecimiento podría volver a final de 2009 y, sobre todo, en 2010.

¿Justifica este cambio en las perspectivas para el PIB un rebote en la renta variable? Obviamente sí, aunque es matizable la magnitud del movimiento, y para su correcta interpretación tenemos que analizar claves que van más allá de las argumentaciones tradicionales (“perspectivas para el crecimiento de los beneficios empresariales”). Por un lado, porque hasta marzo se había generalizado la adopción de posiciones cortas por parte de los inversores, pero no sólo los más grandes e institucionales, sino también en los más pequeños. La estrategia parecía fácil: apostar por una profundización en las caídas de las cotizaciones, especialmente del sector bancario, recurriendo a instrumentos derivados más o menos tradicionales o a productos financieros innovadores. En cualquiera de las alternativas, los beneficios obtenidos fueron importantes, y con igual rapidez con la que se adoptaron las posiciones cortas se cerraron, favoreciendo un punto de inflexión en los índices. El anuncio por parte de los principales bancos de la vuelta a los resultados positivos marcó el final de la estrategia bajista sobre el sector y, en consecuencia, sobre el resto del mercado, favoreciendo el rebote. Aquí es donde encontramos otra de las claves: la mayoría de los gestores habían adoptado un posicionamiento defensivo, con una exposición al mercado bursátil claramente por debajo de la referencia. En consecuencia, las carteras se revalorizaban mucho menos de lo esperado, especialmente en el mes de abril, lo que activó las protestas de los clientes, que habían visto cómo sufrían las pérdidas de los meses anteriores, pero no obtenían las revalorizaciones del movimiento alcista.

Comenzó así una estrategia de “compras forzadas” que pretendía reducir la distancia entre el riesgo de mercado asumido en las carteras y el contemplado en las referencias estratégicas. El flujo comprador de los agentes que deshacían las posiciones cortas y el de los que reducían la infraponderación explica un elevado porcentaje de la recuperación de los mercados bursátiles. Pero es que, además, encontramos un tercer grupo de compradores. Aquellos grandes patrimonios (a priori, más dispuestos a asumir riesgos) que se habían refugiado en los depósitos desde el inicio de 2008 y que ahora comprueban cómo vencen y no encuentran las atractivas rentabilidades de entonces. Además, son conscientes de que determinados valores (los menos endeudados, los pertenecientes a sectores más defensivos, los que mayor rentabilidad por dividendo tienen) muestran una atractiva infravaloración que justifica adoptar posiciones largas con un horizonte temporal de medio a largo plazo.

Mañana veremos como se enfrentan los pequeños inversores a la caída de la rentabilidad de los depósitos.

David Cano Martínez

El oro se desmarca de las commodities, pero ¡ojo!

Hace algo más de tres meses os alerté sobre la vulnerabilidad que podría tener una inversión en cualquiera de los muchos fondos de inversión sobre commodities (principalmente petróleo), los cuales alardeaban de tener rendimientos por encima del 20% en el año. Mi fundamento era (y sigue siendo) que detrás de los fuertes repuntes en el precio del crudo estaba la “mano invisible” de la especulación. Ha pasado el tiempo y este me dio la razón: el pinchazo (o amago de éste) de la burbuja del crudo dio como resultado rentabilidades de doble dígito negativo ¡en tan sólo tres meses!. Hay fondos que pierden en torno al 30% en este espacio de tiempo. El resto de materias primas, ya fuesen minerales o agrícolas, siguieron el mismo camino “burbujístico” del petróleo. Así, desde el máximo de éste el 15 de julio (145 dólares por barril), los precios de las materias primas han caído en cascada hasta hoy día: la referencia WTI ha tenido una minusvalía del 39,5%, el barril de Brent cayó un 43,6%... y un largo etcétera que os presento en la siguiente tabla:

Cotizaciones y cambio en el precio de los activos

Un plan anticrisis que nos ayudará a todos

Ante la negativa del Cámara de Representantes del pasado viernes de aprobar el “Plan de salvamento financiero” de la Administración americana, hoy la aprobación del mismo parece estar más cerca tras su contundente aprobación por el Senado. El plan original ha sufrido algunas modificaciones destinadas a que tenga una mejor aceptación pública entre los contribuyentes. Los cambios más relevantes hacen referencia a:

i) Incremento del límite de seguro de depósitos bancarios hasta 250.000 dólares desde los 100.000 dólares actuales. Adicionalmente, la FDIC (Federal Deposit Insurance Corporation) podrá recurrir sin límite al Tesoro para cubrir posibles necesidades de pago (frente a una línea de crédito actual de 30.000 millones de dólares).

ii) Apoyo fiscal a las actividades de investigación y desarrollo, y energías limpias (18.000 millones de dólares), así como reformulación del AMT (alternative minimum tax ), con un impacto estimado de 65.000 millones de dólares, afectando a 24 millones de familias. El objetivo de la reformulación del AMT es evitar que rentas medias y bajas se vean obligadas a declarar según este régimen (originalmente, creado para impedir la evasión fiscal de las grandes fortunas), que permite menos deducciones personales que el régimen general.

Vértigo desde el Euribor (o no)

A pesar de que los últimos acontecimientos de estrés financiero en EEUU han provocado una inyección de capital en los mercados sin precedentes, los mercados interbancarios siguen muy distorsionados. Tanto es así, que el Euribor 12m marcaba en la sesión de hoy un nuevo máximo histórico al situarse en el 5,46%.

Las imperfecciones de las que hablo se refieren en esta ocasión a un fuerte tensionamiento de la prima por riesgo: los diferenciales LIBOR-OIS, aquéllos que miden la diferencia entre dónde está el Euribor y dónde debería estar si el interbancario no estuviese “distorsionado”, se mantienen en máximos del actual ciclo (122 pb en el caso del Euribor 12m).

“Intervencionismo sano” para evitar coletazos del dragón…

Nos encontramos en pleno período de publicación de resultados de los principales bancos americanos y ello podría repercutir negativamente sobre los “maltrechos” niveles bursátiles. Así, desde mediados de esta última semana (período en el que se han empezado a conocer resultados, como por ejemplo Wells Fargo, JP Morgan y Citigroup) las bolsas americanas y europeas se han pegado unos “festines alcistas” que, ciertamente, ha sorprendido a los analistas.

Entre las posibles causas de estas revalorizaciones…creemos importantes, entre otras, la fuerte reducción del precio del crudo (la cotización del barril se ha relajado 15 dólares en tan sólo tres sesiones) y el hecho de que la publicación de (“positivos”) resultados en el sector financiero haya relajado considerablemente la prima de riesgo por resultados empresariales que estaba cotizando el mercado.

Sin embargo, una razón que quizás se pueda escapar en una primera ojeada a los datos ha sido una medida de emergencia adoptada por la SEC (ente regulador de los mercados financieros en EE.UU.). Su objetivo es evitar un nuevo episodio de extrema volatilidad, aversión al riesgo y extensión de riesgo sistémico en la antesala de publicación de resultados, como el acaecido en marzo de este año. Lo que la SEC estableció fue una medida restrictiva en la toma de posiciones cortas (es decir, vender acciones de la compañía apostando porque el valor de ésta caiga, ya se tenga o no la securitie en cartera). Así, para los próximos 8 días (del 21 al 29 de julio) -extensibles por un máximo de 30-, sólo pueden tomar estas posiciones cortas aquellos inversores que tengan previamente la acción en su cartera.

La presentación de resultados bancarios podría reanimar al dragón...

Sí, aquel dragón que se forjó al calor de una hoguera alimentada con balances de hipotecas basura sigue dando fuertes coletazos. Esta crisis que llenó la prensa especializada de una palabra ahora tan familiar, hipotecas subprime (o lo que es lo mismo, hipotecas basura: hipotecas de alto riesgo en EE.UU. concedidas a hogares que se caracterizan por tener un historial crediticio con impagos, así como baja o nula capacidad para financiar una parte de la compra de la vivienda y bajos -e inestables- ingresos en relación con el importe de la deuda asumida), está a punto de cumplir un año. Aquellas hipotecas se otorgaban a “casi cualquiera”, ya que supuestamente se otorgaban para comprar una casa cuyo precio subiría y subiría… Estas hipotecas, a su vez, se titulizaban y se colocaban en el mercado (mediante unos instrumentos llamados Credit Default Swaps o CDS). El problema apareció cuando estas hipotecas de baja calidad empezaron a sufrir impagos por parte de los deudores, que, directamente, repercutía en defaults en la cartera de los inversores que tenían esos activos de crédito (CDS).

Sombras y dudas financieras en el semestre (II)

Al finalizar de mi anterior comentario sobre la evolución de los mercados en el primer semestre de 2008 advertí que "la crisis financiera está lejos de abandonar los mercados". ¿Y por qué digo esto?... Entre las principales razones que los analistas observamos, remarcaré:

(1). el fuerte encarecimiento del crudo (marcando continuos máximos históricos por encima de 145 dólares por barril) seguirá minando de inestabilidad los mercados;

(2). los temores ante la posible ampliación de los problemas en el sector financiero (se suele decir "cuando el río suena, agua lleva" y últimamente están surgiendo dudas acerca de lo saneado que puedan estar importantes bancos, empresas de capital-riesgo, etc., tanto de EE.UU. como de Europa);

(3). la previsión de que la desaceleración del ciclo económico en Europa y EE.UU. todavía será más intensa en el segundo semestre de 2008. (En Europa ya se han registrado nuevas señales de ralentización económica, con recurrentes descensos de los indicadores de actividad).

(4). La intensificación de la crisis inmobiliaria es ya un hecho, con caídas reales en los precios de las viviendas, especialmente acusadas en España, Irlanda y EE.UU., e incrementos en las tasas de morosidad hipotecaria.

La Renta Fija no es “fija” (y IV)

Tras ilustrar en mis últimos comentarios el por qué la renta fija (RF) sufre plusvalías/minusvalías, ahora veamos el impacto de cambios en el valor de la RF o de las TIRs sobre la categoría Afi de fondos de inversión renta fija.

Bien sabido es que el carácter conservador de las inversiones en RF Corto EUR se traduce en una menor rentabilidad en comparación con los fondos RF Largo EUR; por ejemplo desde el año 2000 (TAEs del 1,93% Vs 2,57%)…

La Renta Fija no es “fija” (III): la TIR

En mi próximo blog analizaré los efectos de cambios en el valor de la renta fija sobre el índice AFI de fondos de inversión de RF. Antes, sin embargo, se hace imprescindible recordar la definición de la tasa interna de retorno (TIR). Teóricamente es el tipo de interés con el que el valor actual neto o valor presente neto (VAN o VPN) de la inversión es igual a cero. Es decir, iguala el flujo de pagos futuros con el precio de mercado presente. Por ello, a diferencia de la “rentabilidad nominal” o rentabilidad fijada por el bono (cupón fijo o variable), la TIR es una rentabilidad anualizada que tiene en cuenta movimientos del precio, cambios en la inflación (por ejemplo en un bono indexado a la inflación), o cambios en la fiscalidad (sí pensamos en el cupón recibido neto de impuestos). Es la medida de comparación de la rentabilidad entre diferentes inversiones más utilizada, y aquéllas más interesantes son las que tengan una mayor TIR. La fórmula de cálculo de ésta es la que resuelve la ecuación:

donde C son los pagos anuales (cupones), N es el nominal inicial, y P es el precio de mercado.

La Renta Fija no es “fija” (II)

Si en mi comentario de ayer quise explicar de una manera sencilla por qué el valor de nuestra cartera de RF puede sufrir minusvalías, hoy será interesante que veamos un ejemplo práctico.

Ya vimos que el valor de la RF tendrá plusvalías/minusvalías dependiendo de si el precio de mercado es mayor/menor al nominal de emisión. Pasemos a ver cómo se comporta un bono que cotiza en el mercado secundario.