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Normalización monetaria

Siempre he defendido el recurso a la política monetaria, tanto la convencional como la no convencional, para tratar de resolver la crisis económica y, sobre todo, mitigar los efectos negativos derivados de la menor solvencia de las entidades crediticias. Eran necesarias medidas extraordinarias en situaciones extraordinarias. Pero este ya no es el caso de EEUU, una economía que ya en 2011 recuperó la caída del PIB sufrida en la Gran Recesión y que crece al 2,0%, con una inflación del 1,5%, en pleno empleo (tasa de paro del 4,9%), con una avance de los salarios del 2,5%, una renta variable cotizando en PER 18x, un precio de la vivienda acercándose a máximos históricos y cuyo banco central atesora en su balance deuda pública por un importe equivalente al 25% del PIB.

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Sé que el diagnóstico positivo sobre la posición cíclica de EEUU es debatible (muchos colegas afirman que no es favorable) pero donde creo que debe haber consenso es en considerar que existe una desproporción entre las condiciones económicas y las monetarias (excesivamente laxas). Porque el tipo de intervención del 0,0% se impuso a finales de 2008 (es decir, apenas unas semanas después de la quiebra de Lehman).

Grf-22-25082016

 

Y, sí, es verdad que la fortaleza del USD equivale a un endurecimiento de las mismas, pero que ni mucho menos compensa unos tipos de interés que en términos reales están en negativo. Se debe recordar que tipos nominales en zona de mínimos (0,5% el tipo de intervención y 1,5% el T-Note a 10 años) coexisten con una inflación en niveles de entre el 1,0% (la general) y el 2,0% (la subyacente).

Hace un año, el temor a una intensa desaceleración económica en China activó el debate sobre la idoneidad del inicio de las subidas de tipos de interés por parte de la Fed. Finalmente, en diciembre, el banco central de EEUU los elevó, aunque con un retardo temporal de varios meses respecto a lo que consideramos era el plan inicial del FOMC. Tras esa primera subida, y ya a lo largo de 2016, también el contexto internacional (dudas sobre la salud de la banca europea y, especialmente, el Brexit) ha condicionado las decisiones de la Reserva Federal, provocando la inacción a pesar de las nuevas muestras de dinamismo interno.

Pero con un contexto externo “más tranquilo” y nuevas señales de dinamismo de la demanda interna, es tiempo de que la Fed retome el camino de la normalización monetaria. Como nos han recordado recientemente varios miembros del FOMC, se han cumplido los objetivos y es oportuno ir elevando los tipos. Como es sabido, la política monetaria tarda en impactar sobre la economía y es recomendable ir subiendo los tipos poco a poco. No defiendo una política monetaria restrictiva (ni mucho menos), sino ir poniendo fin a una excesivamente laxa que puede generar no sólo riesgos para la estabilidad de los precios al consumo (IPC) sino de ciertos activos, especialmente inmobiliarios y acciones.

David Cano Martínez, Asesor principal de Españoleto Gestión Global.  @david_cano_m

29 abril, 2016 | 07:00

El repunte de los últimos días de los tipos sobre los tramos largos de la deuda alemana, si bien reducido, es coherente con el efecto que esperamos de la mejora cíclica de la economía europea y el repunte del precio del crudo. A medida que estímulos recientes, entre los que destacan las medidas del BCE, se vayan filtrando a la economía, esperamos que continúe.

En cualquier caso, el repunte será lento. Las continuadas compras del BCE y el carácter gradual de la recuperación justifican nuestra expectativa de que los tipos alemanes a 10 años se sitúen en el 0,5% a cierre de 2016.

Así, tal y como se observa en el gráfico, buena parte de la caída que sufrió la TIR del bund hasta hace algunos días se debe a la evolución de los fundamentales. Es por ello que era captada por nuestro modelo de valoración del bund (los determinantes del Bund utilizados son las previsiones de inflación, datos sobre ciclo europeo, tipos a corto plazo y los tipos americanos), que sugiere que los tipos alemanes se sitúan 10 puntos básicos por debajo de su valor teórico. El resto del repunte de TIR que esperamos a medio plazo se deberá a la mejora de los fundamentales, y por tanto, del valor teórico del Bund.

 Deuda alemana: TIR nominal, real y breakeven de inflación (%)

Blog

Fuente: Afi, Bloomberg

Hay motivos para considerar que ese moderado repunte del bund continúe a corto plazo.

En primer lugar, el repunte de los breakeven de inflación en Alemania, asociado en buena parte a la revalorización de los precios del petróleo, ha provocado que la TIR real se sitúe en niveles particularmente bajos, que no son coherentes con las perspectivas económicas del área.

Este repunte de las expectativas de inflación ha sido en otras ocasiones el indicador adelantado de la TIR nominal. En la medida que no observamos factores que puedan provocar un descenso de la inflación esperada, creemos que eventualmente la TIR nominal seguirá el camino de los breakeven de inflación.

Breakeven de inflación a 10 años (%) y precio del barril Brent ($ por barril)

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Fuente: Afi, Bloomberg

Por otro lado, la dinámica de emisiones netas alemanas apunta a que los meses de abril y mayo, mientras las emisiones brutas se mantendrán estables, habrá una caída de los vencimientos. El consecuente aumento de las emisiones netas podría ser también un factor que impulse la TIR del Bund.

Por tanto, si bien mantenemos nuestra previsión de que los tipos se mantengan bajos durante un periodo elevado de tiempo, el continuado repunte de los mismos (prevemos que el bund a 10 años se sitúe en el 0,5% a finales de año), podría comenzar ya.

La clave para que dicho movimiento tenga cierta continuidad se sitúa, en primer lugar, en que el repunte de los precios de crudo tenga continuidad y, en segundo lugar, que los datos de coyuntura apunten a que el crecimiento del área se acelera.

Tipo alemán a 10 años 

(observado y previsto, %)

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Fuente: Afi, Bloomberg

 

Víctor Echevarría, analista del departamento de análisis económico y mercados de Afi

 

 

22 abril, 2016 | 07:00

La evolución reciente de Japón da pocos motivos para ser optimista respecto a la evolución macroeconómica del país. A un crecimiento potencial bajo se une la ralentización de países de su entorno, especialmente China. Asimismo, el estatus del yen como activo refugio ha provocado que la moneda se aprecie en momentos de volatilidad, como los acontecidos las últimas semanas.

La consecuencia es que el país pierde competitividad frente a sus socios comerciales y se endurecen sus condiciones financieras, lo que puede suponer una dificultad añadida para generar crecimiento.

En este contexto, algunas iniciativas buscan cambiar el policy mix, ante la perspectiva de que bajadas adicionales de tipos o aumentos en las compras de los activos dejen de ser eficaces.

Como se muestra en el gráfico, el efecto en términos de recomposición de carteras, que buscaría que los inversores aumentasen sus posiciones en activos de mayor riesgo, no ha funcionado las últimas semanas: si bien las bajadas de tipos parecen haber permitido una reducción de las posiciones en renta fija, el traslado a aumentos de las posiciones en renta variable ha sido menor en las últimas semanas, lo que podría explicar el mal comportamiento reciente del Nikkei.

 Flujos en fondos de inversión de renta fija y variable y Nikkei

(miles de millones de JPY y puntos)

Blog

Fuente: Afi, The investment trusts association, Bloomberg

Por otro lado, esta evolución reciente de los mercados aumenta los riesgos que asume el banco central mediante el QQE. A las TIR negativas de los bonos que compra el BoJ se unen las caídas de la renta variable, que suponen pérdidas en su programa de compras de ETF, que incluye renta variable.

En este contexto, algunos expertos sugieren que el banco de Japón podría fijar un objetivo sobre los tipos a largo plazo. Esta medida podría complementar el QQE: mientras el QQE reduce, sobre todo, la prima por plazo y por liquidez, la fijación de un tipo a 10 años reduciría, además, el tipo esperado de política monetaria a largo plazo. Se garantizaría así a los inversores, de alguna forma, que los tipos se mantendrán bajos durante un periodo prolongado.

  • Consecuencias para la renta variable

Así, si bien hay motivos para pensar que la política monetaria de Japón seguirá apoyando el crecimiento, es posible que otros instrumentos comiencen a tener un mayor protagonismo. La consecuencia es que el impacto en mercados de las nuevas medidas puede ser menor.

Otro elemento que reduce el atractivo de la renta variable japonesa es su elevada volatilidad. En otras ocasiones esta elevada volatilidad se veía compensada, al menos parcialmente, por una descorrelación de la renta variable japonesa con otros activos de nuestras carteras, como la renta variable europea. Sin embargo, recientemente, y en particular a medida que las medidas acomodaticias del BoJ ocurrían al mismo tiempo que las del BCE, esta correlación ha aumentado y en los últimos meses es más alta incluso que la que muestran la renta variable americana y europea.

 Correlación bolsa japonesa, americana con cartera (coeficiente)

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Fuente: Afi, Bloomberg

Las perspectivas de menores revalorizaciones y de gran volatilidad nos llevan a  reducir el peso de la renta variable japonesa en nuestras carteras. No eliminamos totalmente la posición porque creemos que, por un lado, aunque no sea el principal instrumento en adelante, la política monetaria seguirá siendo acomodaticia y, por otro lado, incluso ante el efecto negativo sobre los beneficios de la apreciación del yen, las empresas japonesas tienen un margen elevado para aumentar el payout, lo que permitiría amortiguar el efecto del menor crecimiento de los beneficios sobre la cotización.

  • Efectos sobre la renta fija

En renta fija, el panorama macroeconómico descrito sugiere que hay pocos motivos para esperar un repunte estructural de la curva japonesa motivado por una mejora de las expectativas de inflación o crecimiento.

A corto plazo, sin embargo, vemos poco valor en estrategias que se beneficien de un aplanamiento de la curva: la pendiente 10-20 se ha situado en las últimas semanas en mínimos de los últimos años. Este aplanamiento de la curva coincide con un aumento de las compras por parte de aseguradoras japonesas de los tramos más largos en enero y febrero, antes del final del año fiscal 2015 y posiblemente motivados por la búsqueda de TIR en un entorno de tipos cada vez menores.

 

Víctor Echevarría, analista del departamento de análisis económico y mercados de Afi

 

15 abril, 2016 | 07:00

Los mercados de renta variable continúan mostrando la tendencia lateral-bajista de las últimas semanas, sin mostrar señales claras que apunten a una recuperación sustancial de las cotizaciones en el corto plazo. Se observa especialmente en el área euro y en Japón, donde desde mediados de marzo hemos asistido a correcciones en las cotizaciones que han llevado a los principales índices a niveles similares a los que cotizaban a finales de febrero.

En Estados Unidos, por el contrario, la recuperación iniciada en febrero ha continuado y el S&P 500 cotiza prácticamente plano en 2016. En este mercado, algunos monitores incluso han llegado a alertar recientemente de un posible exceso de complacencia.

Evolución índices de renta variable (100: ene-16)

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Fuente: Afi, Bloomberg

Históricamente, cuando la bolsa estadounidense ha estado en una situación similar, la rentabilidad a tres-seis meses se ha situado en el ±1%, por lo que no recomendamos incrementar exposición a este activo en la situación actual.

El hecho principal que ha llevado a la renta variable de Estados Unidos a dar esa señal, más allá de unas valoraciones, tanto en términos absolutos como relativos, bastante ajustadas, ha sido la fuerte cesión de la volatilidad en los mercados desde mediados de febrero.

El VIX, indicador de volatilidad en los mercados de opciones del S&P 500, que cuenta con una media histórica de casi el 21%, se sitúa actualmente en el entorno del 15%. Es más, los niveles actuales se encontrarían más de una desviación típica por debajo de la media de los últimos seis meses. Desde un punto de vista de un posicionamiento de medio plazo es una señal, como hemos comentado, de venta – o infraponderación – de la bolsa estadounidense.

Esto es así ya que el comportamiento de la renta variable en un contexto como el que esperamos de volatilidad al alza suele ser negativo.

 

Indicador de sentimiento en el S&P 500 y escenarios de rentabilidad a diferentes horizontes según la señal

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Fuente: Afi, FactSet

 

La comentada reducción de la volatilidad para el caso de la renta variable de Estados Unidos no se ha dado, o no lo ha hecho en la misma magnitud, en los mercados del área euro. Desde mediados de febrero hemos asistido a una disminución de los niveles de indicadores de renta variable del área euro homólogos al VIX, como son el VSTOXX (EuroStoxx) y el VDAX (bolsa alemana). En cambio, en el conjunto del año apreciamos que el VIX acumula una cesión del 15%, mientras que la volatilidad en el área euro se ha incrementado un 20% en el caso del EuroStoxx y un 10% en el DAX.

Uno de los elementos que puede estar apoyando este incremento de la volatilidad en el área euro, además de otros que hemos comentado en anteriores informes diarios y que tienen un peso específico elevado, como las dudas sobre la rentabilidad del sistema financiero en un entorno de tipos bajos por un período prolongado de tiempo, es la evolución reciente del USD/EUR.

 

Variación acumulada de indicadores de volatilidad en 2016

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Fuente: Afi, Bloomberg

 

La apreciación del EUR, que ha pasado de niveles de 1,07-1,09 USD/EUR en los que comenzó el ejercicio a los 1,13-1,14 actuales ha venido de la mano de un incremento del ratio VSTOXX/VIX, que ha pasado de 1,2x a 1,7x.

En tanto en cuanto esperamos una estabilización del cruce e incluso una ligera depreciación del EUR hacia niveles de 1,10 USD/EUR en la parte final del año, consideramos que los niveles de volatilidad también deberían estabilizarse y reducirse el diferencial con la volatilidad de la bolsa estadounidense.

En consecuencia, ello debería llevar aparejado un mejor comportamiento de la bolsa del área euro frente a la de Estados Unidos en los próximos meses, por lo que sobreponderamos la primera e infraponderamos la segunda.

 

Diego Mendoza, asesor principal de CS Global Afi @diemenru

13 abril, 2016 | 09:26

Uno de los rasgos de la evolución reciente del área euro ha sido la evolución dispar de los distintos países en el área. En países como España o Italia, la bajada en los tipos de financiación minorista ha sido sustancial. Asimismo, en estos países, la inflación subyacente ha repuntando en el último año hasta situarse en niveles parecidos a los de Alemania o Francia. Esta evolución podría deberse a que el efecto de la relajación de las condiciones financieras ha dependido de la situación de partida de los países.

La importancia de comprender los efectos de las bajadas de tipos se debe a que se han convertido en el principal mecanismo para estimular la actividad económica. Si en primera instancia los bancos centrales redujeron los tipos a corto, posteriormente mediante los programas de compras de deuda soberana han incidido sobre los tipos a más largo plazo y, recientemente, en el caso del BCE, en los tipos de financiación de las empresas.

Un primer efecto de la bajada de tipos se observa en la renta de los hogares y las empresas de un país. Si un país es un deudor neto, el impacto de la bajada de tipos será positivo, mientras que si un país es un acreedor neto, el efecto riqueza será negativo, ya que el acreedor será menos remunerado por su tenencias de activos. Como se observa en el gráfico, España es uno de los principales beneficiarios, habida cuenta de su posición de inversión internacional negativa.

Posición inversora internacional (% del PIB)

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Fuente: Afi, Macrobond

El efecto renta dependerá, asimismo, de si los deudores han contraído las deudas a tipo variable o a tipo fijo. En España, el 88% de las hipotecas tienen un tipo variable. La consecuencia ha sido que la bajada de tipos como el Euribor se ha trasladado no sólo a las nuevas operaciones de crédito sino de forma sustancial también al tipo aplicado sobre el saldo vivo. Este fenómeno permite al consumidor español beneficiarse de una mayor liberación de renta. En países como Italia, a pesar de que la bajada de tipos en la nuevas operaciones en el último año ha sido mayor, el efecto sobre el tipo del saldo vivo ha sido menor, posiblemente reflejando que una parte mayor de estas hipotecas se conceden a tipo fijo.

Los canales descritos anteriormente muestran los rasgos que podrían permitir a un país beneficiarse de la bajada de tipos. Otros efectos deberían ser positivos con independencia de las características concretas de los países: al reducir el coste de endeudarse y la remuneración al ahorro, la bajada de tipos incentiva a los hogares a sustituir consumo futuro por consumo presente. De esta forma, se impulsa la demanda tanto de hogares como de empresas.

La consecuencia del fenómeno es que la relajación de las condiciones financieras tiende a tener un mayor efecto en los países que de partida estaban más endeudados, prestaban principalmente a tipos variables y han bajado su tasa de ahorro, como por ejemplo España.

Si bien el repunte del crecimiento y la inflación en España es sin duda una buena noticia, el riesgo es que, al reducirse el diferencial de inflación con el resto del área, se resienta la competitividad precio y, consecuentemente, la corrección de desequilibrios se ralentice. Todo ello sugiere que el impulso al crecimiento mediante la relajación de las condiciones financieras debe acompañarse de otras medidas que eviten que se profundicen los desequilibrios en el área.

Cambio en el tipo de interés de préstamo al sector privado (febrero 2015- febrero 2016, %)

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Fuente: Afi, Macrobond

 

Víctor Echevarría Icaza, analista del departamento de análisis económico y de mercados

08 abril, 2016 | 10:53

El objetivo de las autoridades chinas es mantener niveles de crecimiento relativamente elevados (6,5%-7% para 2016 según el anuncio realizado en el último Congreso del Partido Popular celebrado a principios de marzo) al tiempo que se produce un rebalanceo de la economía hacia el consumo y los servicios, y una reducción de los muy elevados niveles de apalancamiento. En efecto, la ratio deuda/PIB total en China alcanza el 240%, de la cual un 200% es deuda privada. Su crecimiento es exponencial desde 2008, al hilo de la masiva inyección de crédito bancario destinado a compensar el impacto negativo de la recesión global en la economía china.

La transición de la actividad desde una industria que ha acumulado una importante pérdida de competitividad (el yuan se apreció un 30% entre finales de 2010 y mediados de 2014) y que se encuentra con un fuerte exceso de capacidad y una elevada deuda, al consumo y los servicios comporta dos riesgos de implementación importantes: el primero, un aumento de los niveles de paro y conflictividad social que deslegitimice al régimen; el segundo, un fuerte aumento de la morosidad empresarial que derive en fuerte inestabilidad financiera interna. En ambos casos, se trata de riesgos de un crecimiento inferior a los niveles objetivo de las autoridades y con potencial para introducir inestabilidad a nivel global en una economía mundial cuya recuperación está siendo ya de por sí muy lenta.

Dado que el apalancamiento de China está financiado en un 95% de forma doméstica, las probabilidades de una crisis financiera causada por un cierre de la financiación exterior son bajas. En todo caso, su economía sí está expuesta a una “recesión de balance” provocada por el vacío de demanda que un desapalancamiento acelerado del sector privado pudiera provocar.

Una tercera vía de apoyo durante el proceso de transición reside en permitir una depreciación relativamente profunda del yuan para acolchonar, vía demanda externa, la falta de demanda interna. En todo caso, una depreciación agresiva del yuan supone un riesgo para la economía global. De producirse, podría dar pie a movimientos similares por parte de los principales socios comerciales emergentes de China, al tiempo que inyectaría presiones desinflacionistas en las principales economías desarrolladas, haciendo más difícil el trabajo de sus bancos centrales.

China: Reservas (miles de millones de USD) vs evolución CNY/USD

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Fuente: Afi, Bloomberg

Las autoridades chinas se enfrentan desde hace ya casi dos años a un trilema que les obliga a elegir entre soberanía monetaria, liberalización del movimiento de capitales y estabilidad del yuan. China necesita tener el control total sobre su política monetaria como mecanismo de apoyo a la demanda interna; es decir, implementando bajadas de tipos de interés y otras medidas expansivas.

Una política monetaria más expansiva, combinada con expectativas de rendimientos decrecientes del capital y un fuerte exceso de capacidad, presiona en favor de la salida de capitales del país y una depreciación del yuan proporcional a la intensidad de dicho flujo. Para controlar la intensidad de la depreciación del yuan, el PBoC tiene dos opciones: o usar el arsenal de reservas o introducir controles de capitales.

Hasta la fecha, ha prevalecido el uso de las reservas. En los últimos 12 meses hasta febrero, las reservas oficiales han caído un 16% o 600 mil millones de USD. No es sostenible este ritmo de reducción de reservas en un horizonte de medio plazo. Las autoridades tendrán que optar entre una aceleración de la depreciación del yuan o los controles de capitales. Aunque la segunda opción supone recular en el proceso de liberalización de la cuenta de capitales china, uno de los objetivos clave a medio plazo del país, parece la opción menos peligrosa y, por tanto, la más probable.

La elevada incertidumbre sobre la capacidad de las autoridades chinas para establecer un marco estratégico para propiciar esta transición, sin que el país entre en una senda de fuerte desaceleración e inestabilidad financiera, un factor desestabilizador para la economía mundial y los mercados financieros en los últimos 12-15 meses. Gran parte del origen de esta incertidumbre tiene su origen en la falta de transparencia y mala comunicación respecto a las líneas estratégicas y decisiones tácticas que se han tomado en China desde el pasado mes de agosto (devaluación del yuan frente al dólar en cerca de un 5%, medidas de liberalización de la cuenta de capitales, intervenciones en las bolsas de valores, etc.). 

Crecimiento del PIB en China: oficial vs proxies (Li Kequiang, Bloomberg)

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Fuente: Afi, Macrobond, Bloomberg

El último encuentro del Congreso Popular Nacional celebrado a principios de marzo se cerró con una serie de anuncios que van en la dirección correcta. Igualmente, el gobernador del Banco Central (PBoC) ha añadido recientemente transparencia sobre su posición de política monetaria y en materia de política cambiaria.

En materia de política fiscal se han realizado una serie de anuncios de estímulos que, en conjunto, derivarán en una posición fiscal ligeramente expansiva (déficit del 3,0% en 2016 frente al 2,4% de 2015), que se complementaría con rebajas de impuestos dirigidas a los hogares y un mayor gasto en infraestructuras vía participación en PPPs.

En materia de política monetaria, el gobernador del PBoC ha declarado que el sesgo de la política monetaria será “prudentemente expansiva”, estableciendo objetivos de elevado crecimiento anual de la M2 (+13%) y en la financiación social (+13%) para 2016, que buscan compensar el desapalancamiento privado derivado de la reducción del exceso de capacidad.

Finalmente, en materia cambiaria, la orientación actual sigue siendo de mantener la gestión de la cesta CFETS (tipo de cambio efectivo nominal) del yuan, lo que implica la continuidad de una gradual depreciación en función de los movimientos del resto de divisas de la cesta.

En definitiva, mantenemos nuestra expectativa de un largo proceso de transición de modelo de crecimiento económico en China lento y con episodios recurrentes de inestabilidad e incertidumbre, pero con una probabilidad sólo moderada de hard-landing.

 

José Manuel Amor, Socio de Afi, Análisis económico y de mercados.

05 abril, 2016 | 07:00

Reducimos ligeramente el perfil de riesgo de la cartera recomendada, (i) disminuyendo en 3pp el peso de la renta variable, a pesar de que mantenemos sobreponderada la categoría frente al benchmark (36% frente a 30%), (ii) incrementando en 3pp la renta fija privada con grado de inversión y (iii) trasladando 2pp de liquidez en EUR a GBP

  • Liquidez y divisas

Aumentamos la exposición a GBP desde el 2% hasta el 4%. La cotización del cruce frente al EUR, de nuevo por encima de 0,78 GBP/EUR consideramos que otorga un potencial de apreciación atractivo a la GBP. El mercado cotiza una alta probabilidad a la ocurrencia del Brexit, superior a la que mantenemos en nuestras previsiones. El cambio lo realizamos con cargo a liquidez en EUR, que reducimos hasta el 3%.

  • Renta Fija

Incrementamos la exposición a renta fija privada con grado de inversión del área euro, centrando el aumento en el segmento de rating BBB, donde la TIR media del mercado es del 1,5%. Un mejor contexto económico que el descontado a comienzos de 2015 y el apoyo que recibirá el mercado con las compras del BCE, favorecerán la estabilidad o reducción de los diferenciales, por lo que consideramos adecuado incrementar el peso del activo, reduciendo, a su vez, el perfil de riesgo de la cartera.

A pesar del incremento, la renta fija continúa claramente infraponderada, con un peso del 43% frente al 60% del benchmark, debido a la fuerte infraponderación en deuda pública. Gran parte del riesgo de la cartera lo consume la renta fija emergente y sobre todo la renta fija high yield, que representa un 15% en la cartera en contraste con el 5% del benchmark.

Asset allocation recomendado

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Fuente: Afi

  • Renta Variable

Reducimos peso en renta variable de Japón. Este mercado se revalorizó un 9% en 2015 y tras un inicio de año complicado ha recuperado parte del terreno perdido tras la última reunión del BoJ. Además, desde el punto de vista de la gestión del riesgo de la cartera, la bolsa japonesa introduce mucha volatilidad.

Con esta reducción continuamos el proceso de disminución de la sobreponderación de la renta variable. Desde los máximos del 60% de exposición alcanzados en abril de 2015, hemos pasado al actual 36%.

En cualquier caso, mantenemos un posicionamiento claramente sobreponderado en bolsa japonesa y especialmente del área euro con una perspectiva favorable para el medio plazo.

Evolución de los pesos de las categorías de activos en la cartera recomendada

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Fuente: Afi

  • Rentabilidad-riesgo

Como hemos comentado, intentamos reducir el perfil de riesgo de la cartera, manteniendo una rentabilidad esperada atractiva. Con la composición recomendada para el mes de abril, el VaR de la cartera recomendada es de un 12,8%, sensiblemente superior al del benchmark, que alcanza el 7,9%. El mayor perfil de riesgo frente a la referencia es intencionado en un contexto como el que esperamos de recuperación gradual de la actividad y rentabilidades de los activos “seguros” en mínimos.

Lo anterior queda reflejado en las expectativas de rentabilidad para ambas carteras. En el caso de la cartera recomendada, ésta superaría el 5,2% para los próximos 9-12 meses, mientras que en el benchmark quedaría en el 2,5%. Con todo, la recomendación superaría al benchmark en el binomio rentabilidad-riesgo: el ratio de Sharpe de la cartera Afi sería de 0,7 frente al 0,5 del benchmark.

 

Diego Mendoza, asesor principal de CS Global Afi @diemenru

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