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Normalización monetaria

Siempre he defendido el recurso a la política monetaria, tanto la convencional como la no convencional, para tratar de resolver la crisis económica y, sobre todo, mitigar los efectos negativos derivados de la menor solvencia de las entidades crediticias. Eran necesarias medidas extraordinarias en situaciones extraordinarias. Pero este ya no es el caso de EEUU, una economía que ya en 2011 recuperó la caída del PIB sufrida en la Gran Recesión y que crece al 2,0%, con una inflación del 1,5%, en pleno empleo (tasa de paro del 4,9%), con una avance de los salarios del 2,5%, una renta variable cotizando en PER 18x, un precio de la vivienda acercándose a máximos históricos y cuyo banco central atesora en su balance deuda pública por un importe equivalente al 25% del PIB.

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Sé que el diagnóstico positivo sobre la posición cíclica de EEUU es debatible (muchos colegas afirman que no es favorable) pero donde creo que debe haber consenso es en considerar que existe una desproporción entre las condiciones económicas y las monetarias (excesivamente laxas). Porque el tipo de intervención del 0,0% se impuso a finales de 2008 (es decir, apenas unas semanas después de la quiebra de Lehman).

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Y, sí, es verdad que la fortaleza del USD equivale a un endurecimiento de las mismas, pero que ni mucho menos compensa unos tipos de interés que en términos reales están en negativo. Se debe recordar que tipos nominales en zona de mínimos (0,5% el tipo de intervención y 1,5% el T-Note a 10 años) coexisten con una inflación en niveles de entre el 1,0% (la general) y el 2,0% (la subyacente).

Hace un año, el temor a una intensa desaceleración económica en China activó el debate sobre la idoneidad del inicio de las subidas de tipos de interés por parte de la Fed. Finalmente, en diciembre, el banco central de EEUU los elevó, aunque con un retardo temporal de varios meses respecto a lo que consideramos era el plan inicial del FOMC. Tras esa primera subida, y ya a lo largo de 2016, también el contexto internacional (dudas sobre la salud de la banca europea y, especialmente, el Brexit) ha condicionado las decisiones de la Reserva Federal, provocando la inacción a pesar de las nuevas muestras de dinamismo interno.

Pero con un contexto externo “más tranquilo” y nuevas señales de dinamismo de la demanda interna, es tiempo de que la Fed retome el camino de la normalización monetaria. Como nos han recordado recientemente varios miembros del FOMC, se han cumplido los objetivos y es oportuno ir elevando los tipos. Como es sabido, la política monetaria tarda en impactar sobre la economía y es recomendable ir subiendo los tipos poco a poco. No defiendo una política monetaria restrictiva (ni mucho menos), sino ir poniendo fin a una excesivamente laxa que puede generar no sólo riesgos para la estabilidad de los precios al consumo (IPC) sino de ciertos activos, especialmente inmobiliarios y acciones.

David Cano Martínez, Asesor principal de Españoleto Gestión Global.  @david_cano_m

29 enero, 2014 | 11:35

2014 se inicia con brotes de inestabilidad en algunos de los principales países emergentes. Uno de los últimos se sitúa en Argentina. Desde que arrancó el año, el peso argentino (ARS) se ha depreciado frente al dólar (USD) algo más de un 20%. Una depreciación intensa que pone de manifiesto las dificultades del país para aliviar sus necesidades de financiación en dólares. De poco están sirviendo las medidas del Gobierno para restringir la importación de productos o endurecer los requisitos para retirar capital del país. El tipo de cambio ARS/USD en el mercado extraoficial se encuentra ya cerca de 13 ARS/USD frente a un tipo oficial de 7,80 ARS/USD.

El principal factor explicativo de la crisis cambiaria reside en la reducción del superávit por cuenta corriente de la economía, que ha caído desde cotas próximas al 3% del PIB hasta niveles de equilibrio o incluso negativos en los últimos meses. Una circunstancia que encuentra justificación en la desaceleración de Brasil (principal socio comercial de Argentina), el creciente déficit energético y la pérdida de competitividad derivada de una inflación que, algunas estimaciones, cifran por encima del 20%.

La disminución del superávit por cuenta corriente es especialmente dañina para una economía cuya capacidad de financiación con el resto del mundo está en entredicho. Más aún cuando Argentina no ha terminado de pagar la deuda que originó el impago soberano de principios de la década de los 2000 y su acceso a los mercados de capitales es limitado. La reacción de las autoridades argentinas pasará seguramente por permitir una depreciación elevada del peso frente al dólar hasta que el tipo oficial se aproxime al del mercado paralelo. El problema es que esta opción puede traer consigo más presiones sobre los precios al consumo, además de inestabilidad social.

La crisis de Argentina surge en un momento en el que la confianza de los inversores en los mercados emergentes se encuentra en mínimos. Y es que el peso argentino no es la única divisa que está experimentando un comienzo de año volátil. Las monedas de Turquía, Brasil o Chile también han registrado depreciaciones abultadas. La falta de crecimiento en algunos casos, la inestabilidad del sistema financiero de China y las dudas sobre el impacto que tendrá la retirada de estímulos monetarios en EEUU sobre estos países incrementan las dudas sobre la capacidad del bloque emergente para convertirse en revulsivo del crecimiento mundial.

Además, la crisis de los emergentes llega cuando el área euro está empezando a consolidar su senda de recuperación, asentada, en gran medida, en el dinamismo del sector exterior. El mayor grado de diversificación geográfica logrado por países como España en sus exportaciones de bienes fue clave en el avance de las ventas hasta mediados de 2013. En noviembre, las exportaciones nacionales dirigidas a destinos emergentes ya caen en tasa anual. Las ganancias de competitividad que ha acumulado España no serán suficientes para relanzar las exportaciones si se produce un episodio de estrés financiero severo en esos mercados y el euro continúa cotizando en 1,37.

 

Reservas internacionales de Argentina (millones de dólares)*

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Fuente: Afi, Datastream

* En % sobre el PIB, las reservas del país se encuentran ahora por debajo del 7%

 

Cristina Colomo y Matías Lamas, analistas junior del Dpto. de Análisis Económico y Mercados

 

13 enero, 2014 | 17:18

La semana pasada, el BCE reafirmó el mensaje de su anterior Consejo de Gobierno y puso el énfasis en el forward guidancey la continuidad de su política monetaria acomodaticia durante el tiempo que sea necesario.

La autoridad monetaria mantuvo el tipo de interés de referencia en su primera reunión del año en el 0,25% y volvió a remarcar la predisposición del Banco Central a actuar si fuera necesario, utilizando cualquiera de las herramientas de las que dispone, en función de cuál sea la contingencia.

En este sentido, mencionó dos potenciales riesgos que justifican la cautela de su mensaje y la posible puesta en marcha de medidas adicionales:

  • Deterioro de la previsión a medio plazo de inflación. El último registro de inflación del área euro de diciembre se ha situado en el 0,8%, una décima por debajo del dato de noviembre. No obstante, este hecho ha estado vinculado, en parte, a un ajuste estadístico del cómputo del precio de los servicios de Alemania. La inflación esperada por el BCE se mantiene en los niveles actuales para los próximos meses y por debajo del 2% durante los próximos dos años.
  • Endurecimiento de las condiciones de financiación en los mercados monetarios. De nuevo, el BCE hacía alusión a la inestabilidad de la relación entre el repunte del EONIA y la reducción del exceso de liquidez del Eurosistema. El refuerzo del forward guidance seguirá siendoel principal elemento de contención de los tipos de interés interbancarios.

En nuestra opinión, el Banco aún cuenta con margen para esperar al anuncio de una nueva subasta de liquidez que facilite a las entidades hacer frente a los vencimientos de las anteriores LTRO a 3 años, que terminarán en diciembre de 2014 y febrero de 2015, respectivamente. Asimismo, sin un deterioro de la actividad, que de momento no se está produciendo, es poco probable que el BCE lleve al tipo repo al 0% o que adopte medidas adicionales a corto plazo.

 

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Cristina Colomo, analista junior del Dpto. de Análisis Económico y Mercados

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