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07 noviembre , 2012 | 19 : 00

Perspectivas en Renta Variable

El PMI Composite del Área euro encadena nueve meses consecutivos en zona de contracción. Primero fue el sector manufacturero, desde agosto de 2011 con el PMI por debajo de 50 puntos, y ahora el sector servicios (desde febrero de 2012) el que está presionando al composite por debajo del umbral de los 50 puntos. La lectura de octubre se ha quedado en 45,7, nueva caída mensual y mínimos desde 2T09. Cabe destacar la aceleración de las caídas en los PMI´s de economías núcleo, como son el caso de Francia y Alemania.

PMI Composite Área euro y ratio de revisiones de beneficios*

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Fuente: Afi, Factset

*Cociente entre el número de revisiones al alza en estimaciones de beneficios en RV EUR y el número de revisiones a la baja


El riesgo sobre los beneficios empresariales sigue aumentando; esperamos revisiones adicionales a la baja. Las estimaciones de crecimiento de los beneficios de 2012 (EuroStoxx) han pasado del 10% al 5% en apenas tres meses. El deterioro de la actividad en la segunda parte del ejercicio se está trasladando a las cuentas de resultados, tal como está confirmando una temporada de resultados de 3T en la que están dominando los ajustes en “guidance”. En esta misma línea apunta la ratio de revisiones (gráfico de apoyo) donde estamos observando que por cada revisión al alza en estimación de beneficios hay dos a la baja (ratio en 0,5).

Desconexión: 45,7 vs +10%. En los últimos 14 años es la primera vez que observamos una subida interanual del 10% en EuroStoxx con el PMI composite (muy) por debajo de los 50 puntos. Y es que detrás de la recuperación de las cotizaciones de los últimos meses no encontramos un argumento cíclico, sino una reducción de riesgo sistémico. Así, desde el mes de junio, la relajación de riesgo de crédito (tanto privado como soberano) facilitó una expansión de múltiplos en los mercados de acciones que, en el caso del EuroStoxx, ha llevado al PER por encima de 12x.

 

PER EuroStoxx y CDS sector financiero (senior)

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Fuente: Afi, Bloomberg

 

PMI Composite del Área euro y variación interanual del EuroStoxx

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Fuente: Afi, Bloomberg

 

La expansión de múltiplos ha sido generalizada en todo el mapa sectorial; pero también el deterioro del ratio de revisiones. Cuando analizamos los principales sectores del EuroStoxx nos encontramos con unas valoraciones que, en media, están un 20% más caras que en junio y con un ratio de revisiones de beneficios que se ha desplomado en prácticamente todas las áreas (tabla de apoyo). Una combinación que sitúa al mercado de acciones europeo en una situación muy vulnerable ante los riesgos al alza que estamos observando tanto en ciclo económico como de beneficios empresariales.

Principales sectores EuroStoxx

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Fuente: Afi, Factset

Noviembre de 2001, agosto de 2008, noviembre de 2011 son las fechas en las que el mercado de acciones europeo se encontró con unas condiciones en PMI composite y ratio de revisiones de beneficios como el actual. Unas condiciones que pasan por un PMI por debajo de 48 puntos e inferior a la media de los 6 meses anteriores; y por un ratio de revisiones de beneficios por debajo de 0,8 e inferior a la media de los 6 meses previos. Es decir, un entorno caracterizado por una actividad económica en zona de contracción (PMI < 50 y ratio < 0,8)  y acelerando (inferior a la media de los meses anteriores). En los tres episodios que se dieron estas condiciones se abrieron ventanas de 6-12 meses poco favorables para la inversión en RV.

En la tabla resumimos el comportamiento del EuroStoxx en los meses posteriores a unas condiciones de ciclo en zona de contracción y acelerando. Si bien los resultados de 2008 están sesgados por la quiebra de Lehman Brothers, en los episodios de 2001 y 2011 tampoco encontramos un perfil de rendimientos favorable.


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Daniel Suárez Montes

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sevilla

Gracias

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