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Normalización monetaria

Siempre he defendido el recurso a la política monetaria, tanto la convencional como la no convencional, para tratar de resolver la crisis económica y, sobre todo, mitigar los efectos negativos derivados de la menor solvencia de las entidades crediticias. Eran necesarias medidas extraordinarias en situaciones extraordinarias. Pero este ya no es el caso de EEUU, una economía que ya en 2011 recuperó la caída del PIB sufrida en la Gran Recesión y que crece al 2,0%, con una inflación del 1,5%, en pleno empleo (tasa de paro del 4,9%), con una avance de los salarios del 2,5%, una renta variable cotizando en PER 18x, un precio de la vivienda acercándose a máximos históricos y cuyo banco central atesora en su balance deuda pública por un importe equivalente al 25% del PIB.

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Sé que el diagnóstico positivo sobre la posición cíclica de EEUU es debatible (muchos colegas afirman que no es favorable) pero donde creo que debe haber consenso es en considerar que existe una desproporción entre las condiciones económicas y las monetarias (excesivamente laxas). Porque el tipo de intervención del 0,0% se impuso a finales de 2008 (es decir, apenas unas semanas después de la quiebra de Lehman).

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Y, sí, es verdad que la fortaleza del USD equivale a un endurecimiento de las mismas, pero que ni mucho menos compensa unos tipos de interés que en términos reales están en negativo. Se debe recordar que tipos nominales en zona de mínimos (0,5% el tipo de intervención y 1,5% el T-Note a 10 años) coexisten con una inflación en niveles de entre el 1,0% (la general) y el 2,0% (la subyacente).

Hace un año, el temor a una intensa desaceleración económica en China activó el debate sobre la idoneidad del inicio de las subidas de tipos de interés por parte de la Fed. Finalmente, en diciembre, el banco central de EEUU los elevó, aunque con un retardo temporal de varios meses respecto a lo que consideramos era el plan inicial del FOMC. Tras esa primera subida, y ya a lo largo de 2016, también el contexto internacional (dudas sobre la salud de la banca europea y, especialmente, el Brexit) ha condicionado las decisiones de la Reserva Federal, provocando la inacción a pesar de las nuevas muestras de dinamismo interno.

Pero con un contexto externo “más tranquilo” y nuevas señales de dinamismo de la demanda interna, es tiempo de que la Fed retome el camino de la normalización monetaria. Como nos han recordado recientemente varios miembros del FOMC, se han cumplido los objetivos y es oportuno ir elevando los tipos. Como es sabido, la política monetaria tarda en impactar sobre la economía y es recomendable ir subiendo los tipos poco a poco. No defiendo una política monetaria restrictiva (ni mucho menos), sino ir poniendo fin a una excesivamente laxa que puede generar no sólo riesgos para la estabilidad de los precios al consumo (IPC) sino de ciertos activos, especialmente inmobiliarios y acciones.

David Cano Martínez, Asesor principal de Españoleto Gestión Global.  @david_cano_m

31 marzo, 2008 | 09:46

Así son los mercados bursátiles. Cuando parece que había conseguido hacer un doble suelo (blog de hace 3 semanas), las noticias de Bear Stearns invalidaron ese escenario (blog de hace 2 semanas), pero ahora parece que podemos volver a contemplarlo. El índice Afi de renta variable mundial ha recuperado el rango.

Índice AFI renta variable mundial

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25 marzo, 2008 | 20:16

Como ocurre en todas las trasposiciones de directivas en lo referente a la inversión colectiva y nuevas circulares que desarrollan diversos puntos del reglamento, llegan tarde, pero llegarán. La Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) tiene en sus manos el borrador de la orden ministerial sobre operaciones de las instituciones de inversión colectiva en instrumentos financieros derivados, que abrirá la puerta de nuevos subyacentes a los fondos de inversión con los que poder apostar tanto al alza como a la baja.

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Como es sabido, se denomina Bear market a aquel mercado cuyos precios están en fase bajista (también se utiliza en renta fija, donde a lo que asiste es a un repunte de los niveles de rentabilidad). SI la pasada semana señalaba la importancia de probar los importantes soportes que encontrábamos en los principales índices, y que coincidían con los mínimos del 21/23 de enero, mucho me temo que la noticia del viernes relativa a los problemas de Bear Stearns implica volver a hablar, claramente, de un mercado bajista, es decir, de un bear market. Es una pena que un “oso llame a otro oso”, sobre todo cuando el dato de inflación en EEUU había impulsado las cotizaciones bursátiles.

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14 marzo, 2008 | 10:50

Un CDO (collateralized debt obligation) es un tipo de bono sobre una cesta de instrumentos de crédito. A primera vista, los CDO se parecen a los CDS sobre cestas: en ambos casos el emisor transfiere el riesgo de crédito de una cartera de referencias a los inversores a cambio de pagarles un cupón periódico. La mayor diferencia radica en que un CDO no cubre todo el riesgo de la cesta, como es el caso de los CDS sobre cestas, sino solo cubre una parte este riesgo. Es una adaptación al mercado de crédito del reaseguro tradicional en el mercado de seguros. El riesgo total de la cesta se divide en tramos y el CDO cubre el riesgo de uno de estos tramos. Esta manera de repartir el riesgo permite al inversor conseguir una serie de flujos ajustados al nivel de riesgo que quiera, pero tiene una consecuencia profunda: la correlación entre las referencias, que no juega ningún papel en los CDS, ahora tendrá un papel fundamental en la valoración de estos productos.

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10 marzo, 2008 | 09:50

En los últimos días hemos pasado de la zona de máximos del rango, a la parte baja del mismo, es decir, es momento de probar el grado de solidez de los soportes. Si hace dos semanas los indicadores de coyuntura de EEUU frenaron a las bolsas en la parte alta del rango lateral que han dibujado desde los mínimos de enero, en las últimas cinco sesiones la prima de riesgo por ciclo ha continuado deteriorándose (foco de origen en EEUU), llevando a las principales bolsas mundiales a testar los mínimos de enero. Los índices con mayor grado de VAOC (valor actual de las oportunidades de crecimiento) en núcleos de valoración lideran las caídas semanales. En este universo de valoración destacamos a la bolsa india (-9% en la semana) y al Hang Seng (-7,5%). En el lado opuesto, las regiones más apalancadas a materias primas (Sudáfrica y Brasil) logran salvar la semana apoyadas en las subidas de los precios de la práctica totalidad de commodities.

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02 marzo, 2008 | 10:39

En el ámbito europeo, el balance de los indicadores de confianza ha sido negativo en el último mes, si bien modera la velocidad de la caída. El PMI composite se recupera hasta los 52,7 puntos, y el IFO hasta los 104,1 puntos, aunque el componente de expectativas cae hasta los 98,2. El índice se sentimiento elaborado por la Comisión Europea cede hasta los 100,1 puntos. Con estos datos, el Composite Confidence Index (CCI) que hemos elaborado para la Eurozona, suma de los tres anteriores, cae hasta los -0,1 puntos en febrero (-0,01 en enero).

Implicaciones: el trade off Bolsa vs Bonos (variación interanual del EuroStoxx – variación interanual de las cotizaciones de los Bonos del Tesoro) está “cotizando” una caída del CCI hasta niveles de -1 (gráfico inferior), mientras que la última lectura del CCI es de -0,1. ¿Está siendo el mercado (interacción Bolsa vs Bonos) excesivamente pesimista, o nos está alertando de futuras caídas en los indicadores de confianza, con implicaciones negativas sobre las expectativas de crecimiento económico?.

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