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31 julio, 2007 | 17:22

Si en alguna ocasión la suerte le sonrie y le toca un premio, una vez recibidas las felicitaciones oportunas, la primera pregunta que seguramente le surgirá será, al igual que ocurre con el resto de ingresos o ganancias que recibimos en le ejercicio, ¿qué parte se va a quedar Hacienda?.

La buena noticia es que aunque en España están sujetos al pago de impuestos los ingresos obtenidos por premios o ganancias de concursos, juego y apuestas, existen determinados premios (aparte de los literarios, artísticos o científicos relevantes como el “Príncipe de Asturias”) que   están exentos en el IRPF. Son los siguientes:

1)  Los premios de las Loterías y apuestas organizados por la entidad pública empresarial Loterías y Apuestas del Estado (quinielas, lotería nacional, primitiva, bono loto) y por los órganos o entidades de las Comunidades Autónomas en el ámbito de sus competencias.

2)  Los premios de los sorteos organizados por la Organización Nacional de Ciegos (ONCE) (cupón y cuponazo). Desde el 1 de enero del 2007, se declaran exentos los premios de las modalidades de juegos autorizados a la ONCE.

3)  Los premios de los sorteos organizados por la Cruz Roja Española.

La mala noticia es que no debe confundirse la exención de estos premios con la que pueda corresponder a las rentas de cualquier clase que posteriormente pueda obtener como consecuencia de la gestión del capital recibido, que tributarán en el momento de su obtención y en función de su naturaleza y cuantía.

Son muchas las opciones que se le plantearán como afortunados con un premio de la lotería, pero algunas serán mejor que otras en cuanto a la fiscalidad. En mucha ocasiones, las entidades compiten porque el ganador del premio deposite el dinero en su entidad. En este caso, pagará en la declaración del año siguiente a Hacienda el 18% de los rendimientos obtenidos. Otra elección bastante habitual es comprar un piso como vivienda habitual. Si opta por esta adquisición no tendrá que declarar la plusvalía hasta el año fiscal que venda el inmueble.

Si el premio es pequeño, normalmente lo destinará a “tapar agujeros", es decir, saldar deudas o a realizar gastos previstos, por lo que dejará nada para incrementar la cuenta bancaria. Sin embargo, es importante conocer que si bien el premio estaría exento de tributar en el IRPF, no ocurrirá lo mismo en el Impuesto sobre el Patrimonio (IP). En términos generales, tendrá  que sumar a su dinero el obtenido en el sorteo y sobre este importe total deberá pagar (aproximadamente, aunque depende de la cuantía del premio) el 0,20% de lo que exceda de 108.182 euros. 

Recuerde que, en ningún caso, están exentas las cantidades ganadas en otro tipo de apuestas (hipódromo, concursos en radio y televisión, bingo, etc.). Incluso muchos de ellos están también sometidos a retención a cuenta del IRPF.

Ahora bien, ¿hasta cuando vamos a tener la lotería libre de impuestos?

Ocurre que como todo beneficio fiscal tiene una aplicación delimitada como, por ejemplo, que no abarca a los premios de lotería de otros países, lo cual  no parece haber gustado mucho a la Unión Europea que este mes nos ha denunciado ante el Tribunal de Justicia de la UE (TUE) al considerar que estamos aplicando un tratamiento fiscal discriminatorio a los premios de loterías extranjeros.

Esta denuncia no debería ser una sorpresa, pues la Comisión Europea el pasado año ya había presentado un ultimátum en forma de Dictamen Motivado explicando como esta distinción supone una discriminación contraria al Derecho Comunitario al restringir la libre prestación de servicios y solicitando su modificación a las autoridades españolas. La respuesta de España fue negativa, argumentando que la distinción se produce, no en función del lugar de establecimiento de la entidad organizadora del sortero, sino de su naturaleza y la función social de los organizadores.

En definitiva, la Comisión admite que los Estados Miembros pueden decidir cómo prevenir las posibles consecuencias perjudiciales del juego, pero únicamente en la medida en que ello no suponga discriminación alguna basada en la nacionalidad. En la siguiente dirección puede consultarse información general actualizada sobre los procedimientos de infracción contra los Estados miembros:

http://ec.europa.eu/community_law/eulaw/index_en.htm

Alfonso Amor y Paula Ameijeiras

30 julio, 2007 | 10:02

La pasada semana hemos vuelto a tener ocasión de comprobar la asimetría de los mercados bursátiles. Los rendimientos, aunque se distribuyan según una función normal, presentan un extremo izquierdo más ancho (big tail). Es decir, cuando se experimentan caídas de los índices, el mercado tiende a sobre reaccionar y a sufrir pérdidas que se escapan de lo previsto en la distribución de probabilidad. Llevamos ya varios casos recientes para poder contrastarlo: mayo de 2006, febrero de 2007 y éste último. La mayor frecuencia de estos episodios de reacción intensa tienen que ver con una menor infravaloración de las bolsas, con unas condiciones monetarias menos expansivas y con las dudas sobre la capacidad de crecimiento del PIB y, en especial, sobre el efecto que puede tener la recesión en el mercado inmobiliario residencial de EEUU.

Crecimiento ia del PIB en EEUU

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Esta ha sido, como en febrero, la espita del movimiento correctivo de los mercados que, en esta ocasión, ha tenido un protagonista claro: los diferenciales en el mercado de crédito. Éstos han repuntado en todos los casos, bien sea en productos relacionados con las hipotecas de alto riesgo, en empresas de cualquier calidad crediticia o en emisiones de renta fija de los de países emergentes. El castigo en el mercado de crédito se ha trasladado al mercado de renta variable con intensidad. Tal vez demasiada.

Evolución de los diferenciales en RFP

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¿Por qué decimos esto? Porque el repunte de los diferenciales no hace sino acercarlos a unos niveles más en línea con las medias históricas, abandonando definitivamente la zona de mínimos históricos. Por lo tanto, no ha hecho más que corregir la elevada sobrevaloración que presentaba, y contagiando a una renta variable que no muestra ese exceso de precio. Porque las bolsas, sobre todo después de la reciente caída, siguen sin estar caras, ya que continúan contando con el apoyo de unos resultados empresariales que crecen a tasas cercanas al 10% gracias, a su vez, a un PIB mundial que crece por encima del 5%, como esta semana nos recordaba el FMI en la revisión (al alza) de sus previsiones de crecimiento. La apreciación del yen es una evidencia de que en el movimiento reciente existe un claro componente especulativo. El verano es mal momento para comprar bolsa, pero el castigo reciente está generando oportunidades de compra pero siempre, para quien no sea averso al riesgo.

Evolución del Eurostoxx y del Dow Jones

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David Cano

27 julio, 2007 | 09:24

Conocido el cierre de la negra jornada bursátil europea y americana, con desplomes de sus índices representativos entre el 2% y el 3% en el día de San Joaquín y Santa Ana, más vale quedarse, si de subir la moral se trata, con las gratas revisiones al alza de las previsiones macroeconómicas realizadas por el Fondo Monetario Internacional el día anterior de Santiago: el conjunto de la economía mundial encadenaría en 2007-2008 dos nuevos años de expansión por encima del 5% y, con ello, una de las más largas e intensas expansiones en muchas décadas.

Europa releva a Estados Unidos, que no obstante mantendría el tipo (leáse desaceleración moderada) y, en paralelo, los países emergentes, con los asiáticos a la cabeza (¿qué nuevo decir de China creciendo casi al 12 %, como hemos conocido esta semana?), pero con revisiones también al alza, tanto de los de la Europa de Este como de los latinoamericanos, amplifican la bondad del ciclo.

Eso sí, mayor riesgo inflacionista con precios de la energía de nuevo en máximos, que con tan fuerte crecimiento económico como el actual hará que se mantengan los tipos de interés en niveles relativamente elevados durante más tiempo.

Más preocupante en mi opinión, el otro riesgo que se señala: una eventual extensión de la crisis de crédito que con origen en un mercado muy específico, el de las titulizaciones de hipotecas de baja calidad estadounidenses (familiarmente conocidas ya como hipotecas subprime), amenaza con contaminar a buena parte del mercado de crédito mundial, mercado que ha vivido su edad de oro en estos últimos años: (1) con reducciones enormes de los márgenes exigidos por los financiadores, (2) fabuloso crecimiento de los volúmenes negociados y (3) no menos importante, un desarrollo de la innovación financiera en este segmento que no tiene parangón. Desconocemos ciertamente los mecanismos que, con origen en este mercado, pudieran generar los temibles e indeseados efectos en cadena que a veces se disparan en los mercados financieros, y a los que no es ajena la mayor volatilidad más reciente de las bolsas y la adversa jornada de San Joaquín y Santa Ana.

Pero por qué no quedarnos con la buena nueva del día de Santiago: la economía mundial está hoy aparentemente mucho mejor preparada (mayor diversificación geográfica del crecimiento, menos desequilibrios globales, mayor control de las expectativas inflacionistas y tipos de interés históricamente más reducidos,…) para encajar, si se produjesen, sobresaltos de naturaleza financiera.

Daniel Manzano

24 julio, 2007 | 11:11

Como ya vienen avisando nuestros compañeros de AFI especialistas en renta variable en otros posts de este blog –y aún más teniendo en cuenta que tradicionalmente el mes de agosto suele ser un mes “complicado” para los mercados- , parece razonable prever que durante el verano se pueden producir oscilaciones en los mercados que pueden generar pérdidas en algunos valores.

Pues bien, puestos a perder -situación que no es deseable pero que en bolsa, ocurre con frecuencia- pongámonos manos a la obra para que las pérdidas puedan ser utilizadas fiscalmente de forma eficiente y al menos, minoren la tributación de otras operaciones efectuadas por el inversor particular.

Con el nuevo IRPF, las pérdidas en valores de renta variable obtenidas en el corto plazo son directamente compensables con el resto de plusvalías obtenidas en la transmisión de cualquier elemento patrimonial (no solo acciones cotizadas, sino también acciones o participaciones no cotizadas, inmuebles, fondos de inversión, etc.) con independencia del plazo de generación de las mismas, ya sea a corto plazo (menos de 1 año) o a un plazo superior. Esa será la primera cuestión que un inversor al que el mes de agosto no le sea favorable debe valorar. Una vez generada la pérdida, habrá de revisar el resto de sus activos y definir si, entre uno de los motivos que hagan interesante la venta de otro activo, la posibilidad de aprovechar esas pérdidas es interesante.

Sobre este particular conviene recordar varias cuestiones:

1)  la motivación fiscal de las operaciones es una motivación más que hay que tener en cuenta para efectuar desinversiones pero nunca debe ser la razón definitiva para ello.

2)  la compensación solo es posible con transmisiones de activos que generen plusvalías en términos fiscales. Hay que descartar, por tanto y únicamente a estos efectos, desinversiones en otro tipo de activos como la deuda publica, renta fija privada, etc.

3)  Huya de las prisas. Si la pérdida no se puede aprovechar en este ejercicio, el derecho a su compensación no caduca pues disponemos de 4 años más para efectuarla en las mismas condiciones.

Finalmente, también hay que advertir que ante escenarios de volatilidad bursátil, puede existir la tentación de generar pérdidas fiscales “ficticias” con el objetivo de minorar la factura fiscal del ejercicio. Cuidado con este tipo de prácticas. La normativa tributaria no permite compensar aquellas pérdidas bursátiles producidas en una transmisión cuando en el plazo de dos meses anteriores o posteriores a dicha transmisión se produce una “recompra” de valores que resulten “homogéneos” a los que generaron la pérdida. La pérdida fiscal existe -no hay duda- lo que ocurre es que no podrá ser compensada “fiscalmente” (siempre que existan plusvalías) hasta que los valores “homogéneos recomprados” sean finalmente transmitidos por el contribuyente.

Como en tantos aspectos de la vida, no conviene –y menos en lo que se refiere al Fisco- pasarse de listo.

Alfonso Amor

23 julio, 2007 | 16:16

Repreciación de riesgo en el mercado de crédito y beneficios empresariales delimitarán los niveles de resistencia y soporte, respectivamente, de los mercados de renta variable a lo largo de las próximas semanas. El comportamiento de las principales bolsas mundiales a lo largo de las últimas sesiones se ha ajustado a este patrón de comportamiento. La acumulación de flujos de noticias negativas en el mercado de crédito (de momento focalizadas en el segmento subprime o hipotecas de alto riesgo en EEUU) está comenzando a pesar sobre la evolución de las cotizaciones de renta variable. Y es que una potencial extensión del riesgo en el mercado de crédito dejaría  a los índices bursátiles sin uno de los apoyos más intensos que ha tenido en los últimos meses: la elevada frecuencia de operaciones corporativas con estructuras muy apalancadas.


En el análisis de la evolución de los beneficios empresariales, si la temporada 1T07 supuso un punto de inflexión a las frecuentes revisiones a la baja que estaba acumulando el crecimiento de BPA (e) 07 (beneficio por acción estimado) en EuroStoxx, la campaña 2T07 está sirviendo para devolver las estimaciones de crecimiento a niveles próximos al 10%. Una buena noticia para nuestros modelos de valoración, que estaban encontrando en el deterioro en prima de riesgo (mercado de crédito) y en los niveles alcanzados por los tipos de interés a 10 años (TIR 10 años) dos focos de presión importantes. Nuestro escenario central para el EuroStoxx recoge un potencial de revalorización medio del 5% para los próximos 12 meses, insuficiente para obtener un binomio rentabilidad / riesgo adecuado atendiendo a la clara tendencia alcista que están mostrando los diferentes indicadores de volatilidad y con la competencia de un tipo a 12 meses al 4,58%).

Evolución estimaciones de crecimiento de BPA del consenso de mercado para Eurostoxx


 

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Potencial de revalorización EuroStoxx f(TIR 10 años; ccto BPA)


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Daniel Suárez

17 julio, 2007 | 17:53

Los medios de comunicación se hacen eco estos días de que Abertis ha comprado 'Mujer con gorro y cuello de piel” de Pablo Ruiz Picasso con la intención de ser cedido al Estado en pago de impuestos. Esta figura, cada vez más utilizada por las grandes empresas para extinguir sus deudas tributarias, se denomina dación en pago.


La posibilidad de pagar parte de la deuda tributaria mediante la entrega al Estado de bienes de valor histórico artístico quedó recogida inicialmente en la Ley 16/1985 del Patrimonio Histórico Español y fue estrenada por los herederos de Miró que pagaron el Impuesto sobre Sucesiones con una colección de grabados y óleos del artista. En un principio, la norma era válida para el Impuesto sobre Sucesiones, el Impuesto sobre el Patrimonio y el Impuesto sobre la Renta de las Personas Físicas, pero en la actualidad el sistema se extiende a cualquier deuda tributaria (IS, ITPyAJD, IIVTNU, etc.). Así el pago de cualquier impuesto podrá realizarse con la entrega de bienes pertenecientes al Patrimonio Histórico Español que estén inscritos en el Registro General de Bienes de Interés Cultural o incluidos en el Inventario General de Bienes Muebles. No obstante, en la actualidad no es imprescindible la citada inscripción, siempre que el Ministerio de Cultura o el órgano equivalente de las CC.AA determine la valoración del bien ofrecido en pago y su conveniencia e interés de aceptarlo.


El obligado tributario que pretenda utilizar el pago en especie como medio para satisfacer deudas a la Administración debe presentar una solicitud al órgano de recaudación competente acompañada de:


- La valoración de los bienes y el informe sobre el interés de aceptar el bien como medio de pago realizados por el órgano competente del Ministerio de Cultura, o justificante de haberlos solicitado.

- Copia de la autoliquidación de la deuda, en su caso, si hubiese sido este el modo de determinación de la misma, y siempre que el solicitante no esté obligado a presentarla por obrar en poder de la Administración, en cuyo caso bastará con especificar el día y procedimiento en el que se presentó.


Beneficios fiscales


Los beneficios e incentivos fiscales de adquirir un bien cultural se aplican durante el tiempo en el que se posee (por ejemplo, a través de la exención en el Impuesto sobre el Patrimonio en los casos en los que el titular sea una persona física sujeta al Impuesto) y se amplían hasta el momento de su transmisión. En concreto, no se someterán al IRPF ni al Impuesto sobre Sociedades, los incrementos o disminuciones de patrimonio que se pongan de manifiesto en el momento de la entrega de los anteriores bienes, como pago de cualquiera de los impuestos citados.


Imaginemos una persona física que conoce de antemano que en el año “n” (ver gráfico) deberá hacer frente a una deuda tributaria de, por ejemplo, 100.000€ (ya sea derivada de un proceso sucesorio, de una venta de un negocio empresarial, etc.). Dicha persona dispone hoy de 40.000€ de liquidez. ¿Qué puede hacer?. Tal y como acaba de hacer Abertis buscar un cuadro de Picasso y llegado ese año “n” cederlo al Estado en pago de sus impuestos. De esta forma, este contribuyente, no sólo consigue no tributar por la plusvalía puesta de manifiesto en el momento de la entrega a Hacienda, la generada en el tiempo transcurrido entre “o” y “n”, sino que tampoco habrá tenido que declararlo en los sucesivos IP devengados desde el momento de su adquisición (las obras de arte y las antigüedades están exentas). En otras palabras, si esta misma persona hubiese tenido que reembolsar sus participaciones en un Fondo de Inversión, para obtener efectivo y hacer frente a esos mismos impuestos, hubiese tenido que tributar un 18% (en 2007) de los 60.000€ (en nuestro ejemplo) de plusvalía acumulada desde su compra (ah y, por supuesto, de estar obligado a presentar declaración por el IP, todos esos años tendría que haber estado incluyendo esas participaciones en el Fondo por su valor liquidativo a 31 de diciembre).


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En consecuencia, es posible utilizar las obras de arte con fines de planificación fiscal. Evidentemente, a todo ello se une el hecho de que este tipo de operaciones están, adicionalmente, revestidas de una repercusión mediática muy favorable para el sujeto pasivo-inversor.

Alfonso Amor y Paula Ameijeiras

16 julio, 2007 | 09:35

La pasada semana, Ángel, un amigo mío me decía que este verano se va de vacaciones a Japón y que, tras la reciente evolución del tipo de cambio del yen, resulta muy fácil hacer la conversión entre pesetas y yenes ya que se han igualado, al situarse el cruce JPY/EUR, incluso, por encima de las 166,386 unidades en los últimos días. Este comentario de mi amigo maño me permite reflexionar sobre varios aspectos. El primero, que aún nos sentimos cómodos pensando en pesetas. Es verdad que ya somos capaces de calcular en euros, pero todavía es más fácil hacerlo en nuestra antigua moneda. Ahora bien, no es el caso de las generaciones que nos suceden, y eso es lo importante, porque creo que a estas alturas, a pocos les deben quedar dudas de las ventajas de la adopción del euro (aunque es verdad que implica desventajas, el saldo es positivo para nuestra economía).


Evolución del tipo de cambio peseta/yen

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Fuente: BCE y elaboración propia



La segunda reflexión es que ya parece normal que los españoles nos vayamos de vacaciones al extranjero. Este es un reflejo de las ganancias de renta per cápita tras años de expansión del PIB y su contrapartida es el estancamiento del superávit de la subbalanza de turismo. En el gráfico adjunto se puede observar que el saldo positivo prácticamente no crece desde el año 2001, y no tanto porque no aumente el número de turistas que visitan nuestro país, sino porque somos nosotros los que cada vez salimos más al exterior. En el gráfico combino esta serie con otra: la subbalanza de rentas de capital, es decir, los intereses que tenemos que pagar por el endeudamiento con el exterior: no es casual que se haya impulsado desde el año 2004. ¿Qué es lo que ha sucedido? Simplemente, que la expansión de un nuestra economía ha venido acompañada por la falta de ahorro interno, por lo que hemos tenido que recurrir al de otros países (especialmente Alemania), en lo que técnicamente se denomina déficit por cuenta corriente. Obsérvese cómo la mayor apelación a los capitales del exterior para financiar nuestra expansión económica implica el pago periódico de intereses y cómo éstos están a punto de igualar los ingresos netos de una de nuestras principales industrias: el turismo. Es por este tipo de factores de análisis por los que podemos decir que a España no le vendría mal moderar su ritmo de crecimiento (o, al menos, que éste sea más equilibrado). Y para ello, nada mejor que las subidas de tipos de interés.


Evolución de la balanza por turismo y por rentas del capital

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Fuente: Banco de España



Una tercera reflexión procede de que Ángel me decía que, a pesar de la fuerte depreciación del yen, todavía Japón es un país más caro. Esto nos debe recordar que, en muchas ocasiones, tan importantes son los niveles como las variaciones. Es decir, Japón es un país caro, como consecuencia de la expansión económica de la década de los sesenta, setenta y ochenta, a pesar de lo cual, no ha perdido competitividad internacional ya que ha sabido innovar. Es decir, ha compensado el encarecimiento de su coste de producción con el incremento de la calidad del producto. Esa es la forma correcta de recuperar la competitividad perdida por el diferencial de inflación. El recurso a la devaluación/depreciación es una trampa, que si bien funciona a corto plazo, no resuelve los problemas de la economía. Ahora bien, lo que observamos en Japón es que es un país netamente exportador, con producto de calidad y que, además, está experimentando una intensa depreciación de su divisa, con las consiguientes implicaciones positivas para su PIB y, por tanto, para el mercado bursátil. Ahora bien, el Nikkei, aunque se revaloriza tanto como el Eurostoxx en los últimos años, lo está haciendo con una elevada volatilidad, muy superior al del resto de mercado, lo que reduce su atractivo en términos de rentabilidad/riesgo. En consecuencia, no recomendamos una exposición en este mercado superior al 2%-3% del total de la cartera... ¡¡¡para quien le quede algo que invertir después del verano!!!.


Evolución del Nikkei y del Eurostoxx

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Fuente: Bloomberg


David Cano Martínez

10 julio, 2007 | 11:13

Como todos vosotros sabéis, las entidades financieras suelen aprovechar los “huecos” y “lagunas legales” que inevitablemente quedan al descubierto en nuestro ordenamiento tributario para implementar productos financieros novedosos cuyo gancho comercial es la obtención de un beneficio fiscal irresistible.

Pues bien, ojo con el asunto. Sin entrar a demonizar este tipo de prácticas, dado que en la mayoría de las ocasiones los productos diseñados cumplen con la normativa fiscal y han sido estructurados de forma minuciosa y muy detallada por algunos de los mejores fiscalistas del país, pueden existir supuestos en los que, al menos, se ha asumido un riesgo fiscal muy elevado en relación con el perfil del inversor. En este tipo de supuestos, lo grave no es asumir el riesgo, dado que cada inversor es libre de contratar o no el producto, sino la posible falta de información adecuada que sobre dicho riesgo fiscal y sus consecuencias se pueda facilitar a los futuros clientes.

A efectos de ilustrar mi comentario, voy a trasladaros un ejemplo de lo que para mí es un claro supuesto de ingeniería fiscal, Como alguno de vosotros habréis tenido la ocasión de comprobar, alguna entidad aseguradora venía ofreciendo la contratación de un producto de seguro (instrumentado en un seguro mixto de prima única anual renovable) bajo el cual, ofreciendo una rentabilidad “normalita”, se solía informar verbalmente al cliente que era posible evitar la imposición en el Impuesto sobre el Patrimonio correspondiente a la inversión efectuada. Si lo anterior lo asumimos como válido fiscalmente hablando, el chollo es evidente: si invierto en cualquier otro activo financiero (léase un fondo de inversión, una letra del tesoro, un depósito, etc.) resulta que hay que tributar en el Impuesto sobre el Patrimonio, mientras que si lo hago a través de ese contrato de seguro no.

La cuestión relevante era que detrás de la estructuración del producto había un claro supuesto de ingeniería fiscal financiera. La clave era que en ese contrato, el tomador (inversor) y la entidad aseguradora pactaban que no era ejercitable el derecho de rescate del seguro durante todo el periodo anual de inversión con la única excepción de unos pocos días antes de la renovación. Si el seguro se contrataba en una fecha diferente a 31 de diciembre y por tanto, se renovaba en fecha distinta a 31 de diciembre, resultaba que –anualmente- y a esa fecha (31 de diciembre), que es la fecha en que hay que tomar en consideración a afectos del Impuesto sobre el Patrimonio, no “existía” valor de rescate asociado al seguro y por tanto, no parecía haber obligación de integrar cuantía alguna en la base imponible de ese impuesto por la inversión contratada.

La alegría duro algún tiempo. Aunque tarde, la Administración Tributaria, a través de una consulta vinculante de la Dirección General de Tributos (DGT), interpretó que sí había obligación de tributar por este impuesto dado que, a grandes rasgos, cuestión distinta de que se pueda ejercer o no el derecho de rescate es que éste exista. Para la DGT quedaba claro que en ese caso, existía tanto un derecho de rescate a 31 de diciembre como una forma de valorarlo, con lo que era exigible el impuesto.

Evidentemente, desconozco en detalle la información comercial que se venía facilitando a los clientes, con lo que no es posible valorar (ni es nuestro propósito) la conducta de la entidad (faltaría más, y además existen otros cauces para delimitar si existen o no responsabilidades o si se trata de una práctica correcta). Sin embargo, sí que quiero transmitir (y ese es mi único objetivo) la idea de que hay que tener cuidado con los chollos fiscales, dado que es posible que se esté efectuando una interpretación forzada de la normativa tributaria que, al menos hay que conocer antes de efectuar la inversión.

Alfonso Amor

09 julio, 2007 | 11:22

El diagnóstico que se puede realizar de EEUU desde una perspectiva cíclica es el de una economía que atraviesa una fase de desaceleración coyuntural, al mostrar crecimientos ligeramente por encima del 2% tras un 2006 en el que avanzó al 3,5% y antes de un 2008 en el que lo hará, de nuevo, en línea con el potencial (el 3%). El mercado inmobiliario residencial ha sido la principal clave de la desaceleración económica, al experimentar una importante recesión, más intensa y duradera de lo que se estimaba hace casi dos años, cuando comenzó a ofrecer las primeras señales de moderación. En el momento actual, la construcción y venta de viviendas se sitúa un 20% por debajo de los niveles de hace un año, con las implicaciones negativas que supone sobre el PIB. Sin embargo, éste no se ha resentido de forma tan intensa como se podía temer, demostrando EEUU dos importantes características que explican su capacidad de resistencia: flexibilidad y competitividad internacional.

Crecimiento interanual del PIB en EEUU y de la inversión en construcción residencial

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¿Cuáles son las implicaciones para la bolsa estadounidense de la actual situación de su economía? Parecen claras: positivas. Pero para poder afirmarlo así, es necesario realizar algún contraste adicional como, por ejemplo, analizar qué está descontado ya el Dow Jones. En este punto, es significativo que, aunque este índice se haya revalorizado más de un 100% desde los mínimos de octubre de 2002, no ha provocado una sobrevaloración, ya que las subidas han venido acompañadas de alzas en los beneficios empresariales. Obsérvese cómo desde esos mínimos ambas series evolucionan de forma paralela, de tal forma que no hemos asistido a una expansión de múltiplos (aumento del PER) tan propios de las fases eufóricas de las bolsas características, a su vez, de los momentos de crecimiento económico como el actual. Es decir, podríamos señalar que ahora, a diferencia de lo observado en 2000, no hay excesos que purgar, ya que el Dow Jones está correctamente valorado o, incluso, algo barato. Así, podemos decir que, si finalmente no se cumple el escenario de suave desaceleración y posterior recuperación, sino que asistimos a una recesión, el índice estadounidense no tendría por qué corregir de forma importante, ya que no muestra sobrevaloración. Es decir, al menos existiría un suelo en los niveles actuales. Y respecto al potencial de subidas, debemos decir que es, como mínimo, igual al del crecimiento del beneficio por acción, es decir, del orden del 10% anual. A este margen de subidas se podría ampliar en caso de que el mercado comience a estar dispuesto a pagar un PER superior, o que disminuya la prima por riesgo. Aunque sendas posibilidades aumentaría el recorrido alcista del Dow Jones, optamos por la prudencia y no le asignaríamos alta probabilidad de ocurrencia. No es necesario: las perspectivas de crecimiento del PIB y, en consecuencia, de los beneficios empresariales, junto con las valoraciones actuales, otorgan potencial de subida del Dow Jones del orden del 10% anual.

Evolución del Dow Jones y del beneficio por acción

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Fuente: Bloomberg

Un último aspecto positivo para invertir en RV EEUU es el nivel de infravaloración actual del USD en su cruce contra el EUR, muy alejado de las cotas de equilibrio (medidas a través de la paridad del poder adquisitivo se establecen en torno a 1,22 USD/EUR), a las que debería revertir a medio plazo. La corrección del déficit por cuenta corriente en EEUU, iniciada, como se ha comentado, el pasado mes de agosto, junto con el diferencial positivo de tipos de interés del USD frente al EUR, y las dificultades por las que podría atravesar la economía europea en caso de que persistiese la actual fortaleza de nuestra divisa, son factores para esperar un techo en la zona de 1,3600/1,3700 (máximos históricos) y una potencial corrección hacia los niveles de

1,2500 a

partir de la parte final de este año 2007. Así pues, para un inversor español, a la fuente de ganancia derivada de la subida del Dow Jones (estimada entre un 5% y un 10% anual) se le podría sumar una magnitud similar ante la previsible apreciación del USD frente al EUR.

Evolución del USD/EUR

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Fuente: BCE

En conclusión, EEUU ha vuelto a demostrar la fortaleza de su modelo de crecimiento económico y, así, a pesar de sufrir una intensa recesión en su mercado inmobiliario, no se ha extendido al resto de la economía, de tal forma que ésta sólo está atravesando una desaceleración coyuntural que estaría ya en su punto de inflexión, de tal forma que en 2008 se puede apostar por un crecimiento en torno al 3%. Además de la resistencia del PIB, las principales empresas estadounidenses han continuado con importantes avances de sus beneficios, no sólo por las ganancias de productividad o los procesos de reestructuración, sino también por la creciente internacionalización, que ha generado importantes rendimientos positivos ante el dinamismo económico mostrado pro el resto de países del mundo. La tasas de avance del BPA del orden del 10%, junto con la expansión acumulada desde 2003, en un contexto en el que el Dow Jones apenas ha incrementado su PER, le dotan a este índice de recorrido alcista del 10% anual, a pesar de situarse en máximos históricos. El escenario de riesgo, una mayor y más prolongada desaceleración, podría provocar, como es lógico, cesiones en el índice, pero que no deberían ser de elevada cuantía (5% anual) dado que el Dow Jones no tiene “excesos que purgar”. Por lo tanto, se puede recomendar, desde una perspectiva económica, la inversión en el Dow Jones que, en el caso de un inversor español, encontraría en la más que probable apreciación del USD frente al EUR un factor de rendimiento adicional. Como es habitual a la hora de hablar de inversiones bursátiles, este análisis debe ser considerado para un plazo de, al menos 6 meses, siendo el horizonte de inversión recomendable los 12 meses.

Principales ratios de valoración de las compañías que componen el Dow Jones

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Fuente: EcoWin

La primera, porque el exceso de recursos en el sector residencial derivados de su recesión han sido reasignados a otros sectores, como servicios médicos, servicios financieros, inversión en construcción no residencial, etc. El segundo, la competitividad, porque EEUU está consiguiendo mantener tasas de crecimiento de las exportaciones superiores al 10%, en un contexto en el que las importaciones sí se están moderando, con el efecto alivio sobre la balanza comercial. Desde el máximo déficit de agosto de 2006, el sector exterior se está recuperando, de tal forma que ya aporta crecimiento neto al PIB. En definitiva, parece que otras partidas del PIB han tomado el relevo a la construcción en viviendas, configurando un entorno favorable para el empleo (sigue creciendo al 1,5% anual) con el consiguiente impacto positivo sobre el consumo de las familias, verdadero motor del crecimiento. Muestra de la capacidad de resistencia de la economía estadounidense la encontramos en la decisión de su banco central de mantener sin cambios su tipo de interés de referencia desde junio de 2006: es decir, no han sido necesarios, a diferencias del período 2000-2003 estímulos monetarios, si bien, es importante señalar que aquel país se guarda esta posibilidad. Es decir, si la economía intensificara su desaceleración, podría contar con el apoyo de una nueva fase de bajadas de tipos de interés que, por otro lado, no debe descartarse que comience antes de que finalice 2007 si la inflación da muestras de moderación. Porque este es otro factor que debe valorarse de forma positiva: la paulatina ralentización en el ritmo de crecimiento de los precios al consumo, que podría permitir ligeros ajustes a la baja en los fed funds, con el efecto positivo sobre las perspectivas para el crecimiento económico en 2008.

Por lo tanto, aunque los riesgos para el crecimiento del PIB persisten, éstos parecen hoy menos importantes que hace un año, tanto porque su principal desencadenante, el mercado inmobiliario residencial, ya ha hecho su ajuste sin consecuencias excesivamente negativas, como porque otros componentes evidencian su capacidad de crecimiento. Todo ello, en un contexto en que existe margen para estímulos monetarios, más probables cuanto más se modere la inflación y que, como se observó entre 2001 y 2003 se transmitirían de forma rápida y eficaz sobre los distintos agentes ante la salud del sistema crediticio que, salvo alguna excepción, no se está viendo negativamente afectado por el repunte de la morosidad o la ralentización de los préstamos hipotecarios. En consecuencia, el recorte de las previsiones de crecimiento del PIB para este 2007 debería haber terminado ya, confirmándose que no habrá recesión y, a partir de ahora, podríamos observar una elevación de las cifras previstas para 2008, confirmándose que la desaceleración será coyuntural y que EEUU volverá a retomar crecimientos anuales del 3%.

Evolución de las previsiones de crecimiento del PIB en EEUU

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Fuente: Consensus Forecasts

En esta situación de expansión económico, los beneficios de las empresas estadounidenses han seguido creciendo, apoyadas también por el dinamismo del resto de economías mundiales. Efectivamente, ésta se revela como una de las características del actual modelo de crecimiento: menor dependencia de EEUU y mayor capacidad de avance autónoma, especialmente de los países emergentes. La creciente internacionalización de las principales compañías estadounidenses (pero también de las del resto del mundo) favorecen que sus beneficios continúen creciendo de forma dinámica, favorecidos también por las permanentes ganancias de productividad y la racionalización de sus balances (se ha disminuido el endeudamiento). Por tanto, se puede seguir manteniendo el escenario de previsiones de crecimiento de los beneficios empresariales a tasas de entre el 5% y el 10% tanto en 2007 como en 2008.

Evolución de las expectativas de crecimiento del beneficio por acción en EEUUBlog__3

Fuente: First Call

04 julio, 2007 | 12:46

El pasado lunes terminó el plazo para presentar la declaración de la renta correspondiente al ejercicio 2006, y sin embargo ya deberíamos ser conscientes de que han transcurrido prácticamente seis meses desde que comenzaran a producirse los efectos de la Reforma Fiscal por los que tendremos que rendir cuentas con Hacienda en mayo-junio del 2008. La Ley 35/2006 de 28 de noviembre, del Impuestos sobre la Renta de las Personas Físicas y de modificación parcial de las Leyes de los Impuestos sobre Sociedades, sobre la Renta de no Residentes y sobre el Patrimonio modificó sustancialmente las reglas de juego que inciden en la toma de decisiones de ahorro e inversión tanto de los particulares como de las empresas. Asimismo, la norma ha modificado de forma sustancial los beneficios aplicables a las empresas familiares en el Impuesto sobre el Patrimonio y, en particular, a aquellos inversores que estructuran su patrimonio a través de estructuras societarias.

Teniendo en cuenta la sustancialidad y la profundidad de las modificaciones que esta nueva normativa ha introducido en nuestro ordenamiento jurídico, consideramos que es el momento oportuno para que cada uno defina con claridad los objetivos a lograr con el ahorro y la inversión y así pueda elegir de forma eficaz los productos financieros más adecuados a las necesidades particulares dentro de las múltiples alternativas disponibles. En definitiva, se trata de planificar. En particular, y a nuestro juicio, una planificación fiscal eficiente debe seguir un mínimo orden lógico:

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En el nuevo esquema de tributación del IRPF hay dos grandes herramientas para reducir la factura tributaria: Una es la deducción por inversión en vivienda habitual y la otra la reducción por aportaciones a sistemas de previsión social (entre otros, los planes de pensiones). Adquirir una vivienda en propiedad, o abrir una cuenta-vivienda con esa intención, sigue teniendo ventajas fiscales. En general, deducirse de la declaración de la renta el 15% de lo que se pague o ingrese anualmente con el límite de 9.015 euros. En el nuevo IRPF han desaparecido, por tanto, los llamados coeficientes incrementados (del 20% o 25% siempre y cuando se hubiese utilizado financiación ajena en la compra) y a cambio se ha primado fiscalmente el alquiler.

Con la entrada en vigor del nuevo Impuesto, la otra ventaja fiscal, la de aportaciones a planes de pensiones, ha dejado de existir para un tipo de contribuyentes, aquéllos que no obtengan rentas “activas” (i.e. que no reciban rendimientos del trabajo personal o rendimientos de actividades económicas). En otras palabras, que no trabajen. El IRPF establece, desde el 1 de enero de 2007, que las aportaciones máximas a planes de pensiones, mutualidades de previsión social, planes de previsión asegurados, planes de previsión social empresarial y primas satisfechas a seguros privados que cubran exclusivamente el riesgo de dependencia severa o gran dependencia (producto incentivado por primera vez desde el punto de vista fiscal) reducibles de la base imponible, se aplican individualmente por cada partícipe o mutualista integrado en la unidad familiar, y son las que se reflejan en el cuadro adjunto:

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La discriminación de las rentas “extra laborales” no es nueva, ya existió en el pasado, y busca la desincentivación del uso de los planes de pensiones como un mero instrumento para lograr rebajar la factura fiscal del inversor. Dice el legislador -en la exposición de motivos del nuevo texto- que la experiencia de los últimos años demuestra que la media de aportación no ha superado los 2.000€, si bien se han incentivado de forma desproporcionada, y al margen de los objetivos de la previsión social, aportaciones muy elevadas para determinados contribuyentes con elevada capacidad económica. Además, expone que la consideración de las aportaciones a los sistemas de previsión social como salario diferido, la acotación de los límites y el respeto al contexto de neutralidad en la tributación del ahorro, justifica que todos los instrumentos de previsión social que cumplan con las características exigidas apliquen el incentivo de la reducción en la base imponible, sin distinción entre ellos. Y todo ello con la menor incidencia posible en la normativa financiera reguladora los planes y fondos de pensiones.

Ejemplo: A (63 años) y B (45 años), casados, tienen un hijo de 17 años (C). B ha obtenido rentas por importe de 6.000€. Los rendimientos del trabajo obtenidos por A y C son, respectivamente, 30.000€ y 15.000€. Durante el año han efectuado diversas aportaciones a sistemas de previsión social:

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Las aportaciones individuales y contribuciones empresariales de A en 2007 han sido 11.000€ y el máximo importe de reducción: El menor de: 50% × 30.000 = 15.000€ y 12.500€. Como el límite es superior a las aportaciones, no resulta aplicable y puede reducir el total en la base imponible, además de las aportaciones a la MPS del cónyuge sin rentas.

Las aportaciones individuales de C en 2007 han sido 8.000€ y el máximo importe de reducción: El menor de: 30%×15.000 = 4.500€ y 10.000€. En este caso opera el límite y de las aportaciones efectuadas sólo puede reducir de la base imponible 4.500€ sin perjuicio del traslado del resto (3.500€) a ejercicios futuros.

Alfonso Amor y Paula Ameijeiras

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