Sobre el autor

José Carlos Díez es profesor de economía de Icade y autor del libro Hay Vida Después de la Crisis, un best seller en el que explica la crisis financiera internacional, la Gran Recesión, la crisis del Euro y la crisis española. Siempre ha combinado su faceta académica, empresarial y de divulgación en medios de comunicación, nacionales e internacionales. Este blog comenzó en 2008 y se ha convertido en un referente y lidera el ranking de visitas en redes sociales sobre economía.

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28 marzo, 2010 | 19:19

El Consejo europeo ha llegado a un acuerdo sobre la ayuda a Grecia. Como suele suceder en Europa, queda un sabor agridulce al involucrar al FMI en el Plan por lo que otros países que tienen poder en el Fondo y tomarán decisiones sobre cuestiones puramente europeas, lo cual es una señal de clara debilidad institucional que nos restará legitimidad en la geoestrategia global.

 

Pero deja una decisión interesante para someterla al análisis económico. El Gobierno español ha sido junto al Presidente Sarkozy el máximo promotor del Plan al coincidir con la presidencia europea y eso ha suscitado un interesante debate en España. Mi fisioterapeuta, sabe que soy economista y es un hombre informado e interesado por los asuntos públicos, tiene claro que hemos hecho el ridículo ayudando a Grecia. ¿Si nosotros estamos muy endeudados y al borde del colapso cómo vamos a permitirnos el lujo de ayudar a otro país?

 

Aproveche para explicar a mi fisio el método que usamos los economistas para analizar las decisiones económicas. Antes de su célebre libro La Riqueza de las Naciones, Adam Smith había publicado otro libro que era la base del libro que le haría pasar a la eternidad “La Teoría de los Sentimientos Morales” En ese libro analizaba una sería de principios que ayudaban a explicar la motivación de las decisiones humanas. Smith consideraba que el ser humano cuando se enfrentaba a un problema económico primaba su principio de supervivencia y tomaba las decisiones basándose en el principio del self interest, traducido al español por egoísmo pero la traducción correcta sería interés propio. Los economistas, hemos llegado a la conclusión de que el interés propio se rige por un análisis coste beneficio, pero huimos de la visión contable e introducimos costes de oportunidad y externalidades, costes o beneficios provocados por decisiones de terceros, en el análisis. Utilicé la ayuda española a Grecia para ilustrarle.

 

El Plan de ayuda a Grecia ha logrado poner fin al episodio de tensión en los mercados que comenzó el pasado mes de diciembre, mezclado con la crisis en Dubai, y que alcanzó su máximo apogeo a finales de febrero, muy centrado en el ataque especulativo a activos de países periféricos europeos, por lo que los españoles sufrimos una externalidad que nos generó cuantiosos costes.

 

Desde que se anunció el Plan las primas de riesgo del bono español a diez años han caído significativamente y se mantuvieron próximas a 40 puntos básicos, pb. O centésima de tipo de interés, contra el bono francés y cayeron ligeramente hasta 70 pb contra el alemán la pasada semana, a pesar de la rebaja de rating de Fitch a Portugal. Sin duda una excelente señal.

 

El Gobierno español ha decido aportar en el Plan de ayuda a Grecia 2.000 millones y ha recibido duras críticas en España. 2.000 millones suponen un porcentaje en el Plan menor de nuestro peso en el PIB europeo. Por lo tanto, podría simplemente haber argumentado la decisión como el compromiso de pertenencia al Club europeo que tantos beneficios ha reportado a nuestra querida España. Sin embargo, a mi fisio le parecía que 2.000 millones es una cantidad astronómica para argumentarle una decisión solidaria.

 

Uno de mis maestros siempre nos repetía que nunca olvidáramos el sentido de la magnitud y le expliqué a mi fisio que el Tesoro español tiene un stock de deuda pública superior a los 500.000 millones y que 2.000 es lo que consigue captar en una subasta normal de Letras del Tesoro sin problemas. Supongamos que el préstamo a Grecia es por tres años, eso tendría un coste de intereses de 30 millones anuales, cantidad inferior de la que cobraremos a Grecia.

 

Pero el análisis coste beneficio debe hacerse sobre el total de nuestras necesidades de financiación externa y ese coste supone menos de 1 pb. de nuestra deuda pública. Desde que se anunció el Plan de ayuda a Grecia el diferencial de nuestro bono se ha reducido más de 30 pb por lo que el Plan nos ha salido baratísimo a los españoles.

 

Mi fisio quedó satisfecho con el análisis y eso es muy importante, ya que mi tendón de Aquiles y y mi recuperación está en sus manos.

25 marzo, 2010 | 23:04

El Reino Unido acaba de subir el IVA en enero y por lo tanto tenemos un caso de una economía en una situación cíclica similar a la española para intentar anticipar que puede pasar en España en julio. En el cuatro trimestre de 2009, el consumo privado británico volvió a crecer y permitió el primer dato positivo de gasto de las familias. Aunque no es posible medirlo con precisión, se cumple la regla habitual en la que los consumidores reaccionaron anticipando sus decisiones de compra, especialmente en bienes duraderos como automóviles o viviendas donde el impacto del impuesto es mayor en términos monetarios. Luego, en los primeros meses después de la medida, se produce el efecto contrario ya que el consumo de bienes duraderos cae, al perder parte de los consumidores que han anticipado su decisión de compra.

En enero, las ventas minoristas británicas cayeron próximas al 25% en términos anualizados pero hoy hemos conocido el dato de febrero y las ventas aumentaron próximas al 20% anualizado frente al estancamiento que esperaba el consenso de economistas en Bloomberg. Sin duda una excelente noticia aunque un dato no hace una tendencia y habrá que esperar aún más tiempo para sacar conclusiones.

Cada país es un caso y el comportamiento de los consumidores no tiene porque ser igual en España pero el escenario central de previsión que tenemos es un comportamiento similar. La subida del IVA tendrá un impacto sobre la inflación, esperamos de seis décimas, y reducirá la renta disponible real de las familias teniendo un impacto negativo sobre el consumo. Pero la tasa de ahorro familiar en los últimos años en España ha aumentado diez puntos porcentuales y esperamos que en 2010 caíga tres puntos, algo similar a lo sucedido en 1994, lo cual da margen para que, a pesar de la subida del IVA, el consumo privado registre un crecimiento positivo.  

23 marzo, 2010 | 20:49

Sin duda éste es uno de los términos más usados en economía por la opinión público y seguramente su democratización ha desvirtuado su esencia y ayuda a explicar su uso incorrecto, incluso por ínclitos economistas dentro y fuera de nuestras fronteras.

El término se basa en el modelo de equilibrio IS-LM en el que se produce conjuntamente el equilibrio en el mercado de bienes, inversión Investment igual a ahorro Savings, y en los mercados financieros, pasivos Liabilities igual a dinero Money, una política fiscal expansiva provoca una mayor demanda de fondos prestables y presiona al alza sobre los tipos de interés. Este aumento de los tipos de interés provoca una menor inversión y consumo de bienes duraderos y limita el efecto expansivo de la política fiscal. En una economía abierta, el aumento de los tipos de interés atraería capitales y apreciaría el tipo de cambio, reduciendo sus exportaciones netas por lo que el efecto expulsión sería aún mayor, aunque la política fiscal seguiría teniendo un efecto expansivo sobre la actividad.

La economía sigue siendo una ciencia empírica por lo que veamos tres ejemplos de hoy mismo. El Tesoro español ha emitido letras a tres meses y a seis meses. Estos serían los tipos libres de riesgo de referencia para operaciones de financiación de circulante de nuestras pymes. Pues bien, la subasta se ha resuelto con un tipo marginal del 0.33% para las letras a tres meses y del 0.49% para la de seis meses. El Tesoro ha captado 3.000 millones de euros en ambas subastas, 1.600 a tres meses y 1.400 a seis meses pero ha tenido demanda por cuatro veces en la de tres y por tres veces en la de seis, o sea podría haber captado en un solo día más de 20.000 euros y por lo tanto quedan 17.000 para prestar al sector privado.

En el otro lado del Atlántico, el Tesoro de EEUU ha captado 44.000 millones de dólares en una subasta de bonos a dos años con un tipo marginal del 1%  y ha tenido tres veces más de demanda de lo que ha captado, o sea podría hacer captado en un día 132.000 millones de dólares. Los bancos centrales, principalmente China y los países productores de crudo, se han quedado con el 35% de la subasta.

Algunos ven gigantes y realmente se están enfrentado a molinos de viento. El modelo IS-LM supone que todos los activos son perfectamente sustitutivos y sólo exige equilibrio en el mercado de dinero. Realmente en un entorno de incertidumbre ningún activo es igual y todos cotizan con una prima de riesgo. Precisamente, la crisis financiera, especialmente tras la quiebra de Lehman Brother, provocó el colapso de los mercados financieros y las primas de riesgo se fueron a niveles no vistos desde la Gran Depresión, explicando la profunda caída de la inversión empresarial y del consumo de bienes duraderos. Gracias a la intervención pública, las primas de riesgo han caído exponencialmente en 2009 y a lo que hemos asistido realmente es a un efecto crowding in o inclusión que ha sido clave para la recuperación de la inversión privada y del consumo de duraderos.

Llegará un día en el que los bancos centrales normalizarán su política de liquidez, finalizará la trampa de liquidez bancaria y entonces los elevados déficits públicos generarán efecto crowding out de nuevo y por eso es necesario retornar sin prisa pero sin pausa a la estabilidad presupuestaria. Pero, de momento, la única evidencia de efecto expulsión es las ganas de algunos de que se produzca.  

Te adjunto el link al resumen ejecutivo del informe que han elaborado los examinadores contratados por el juzgado responsable del expediente de quiebra de Lehman Brothers.

http://lehmanreport.jenner.com/VOLUME%201.pdf

El informe contiene mucha y valiosa información de las causas y los errores de gestión que provocaron la mayor crisis financiera global desde la Gran Depresión y permite ver claros fallos en la regulación y en la supervisión de la entidad. Mi trabajo me deja muy poco tiempo libre pero cuando Cinco Días me propuso crear este blog, en el verano de 2008, acepté porque era consciente que estábamos viviendo un momento histórico y era una oportunidad única para ir analizando la realidad a modo de diario pero con la aportación valiosa de los internautas, alumnos, colegas y amigos.

Lo que voy a contar a continuación es un resumen comentado del informe con mis conocimientos teóricos y la experiencia y vivencias desde dentro del sistema financiero en los dos últimos años. Aunque será un post extenso creo que la ocasión lo merece.

Recuerdo el domingo 14 de septiembre de 2008 como si fuera hoy. Después de una comida familiar recibí una llamada de un periodista. Eran las 19 horas de un Domingo y supe que era algo importante. El periodista me soltó la bomba de que se especulaba que Lehman podría solicitar el capítulo 11 de quiebra. Incrédulo por la información pregunté la fuente y me dijo que en el teletipo se citaban fuentes de la Fed. Mi primera reacción fue pensar cómo era posible liquidar a una de las entidades más activas en los mercados de derivados, muchos de ellos no regulados y las tremendas implicaciones que eso tendría sobre los mercados, como luego lamentablemente pudimos comprobar.

El informe describe bien las causas de la crisis. Lehman tenía un activo de 700 m.m. de dólares y capital por tan sólo 25 m.m. por lo que su ratio de apalancamiento era de 28 veces. El caso confirma el fracaso de Basilea II y la necesidad de que los estados estén ya debatiendo Basilea III donde una de las medidas será reforzar los requerimientos de capital pero también imponer un techo máximo de apalancamiento.

El crecimiento del balance había sido brutal en la última década y con muchas vulnerabilidades. La principal, la abismal diferencia entre los plazos de vencimiento del activo y del pasivo. Lehman, como cualquier entidad financiera, invertía a largo plazo y se financiaba a plazos más cortos pero al ser un banco de inversión eran muy dependientes de los mercados, especialmente del mercado de repos y de pagarés con colateral, a diferencia de una entidad de depósito que al tener una base de financiación minorista han resistido mejor esta crisis. Habitualmente las crisis bancarias se producían por la pérdida de confianza de los depositantes en una entidad pero en esta ocasión la causa última fue la pérdida de confianza en los mercados financieros por eso afectó más a los bancos de inversión y tan sólo Goldman ha sobrevivido a la crisis sin fusionarse o convertirse a banco comercial.

Pero el mayor problema de Lehman fue su elevada exposición al negocio de subprime y estructuración de deuda asociada que unido a su insuficiente nivel de capital para el riesgo asumido y su vulnerable sistema de financiación provocaron la quiebra.

A principios de 2007, el mercado de ABX de titulizaciones subprime colapsó. Los diferenciales de emisiones AAA en ese mercado pasaron de cotizar a libor +150 puntos básicos en septiembre de 2006 a libor + 400 en febrero de 2008. Lehman tenía una elevada exposición y ese debería haber sido el momento en el que una supervisión eficaz hubiera detectado el problema y exigido a la entidad un plan de saneamiento y recapitalización.

La ausencia de esa supervisión permitía a la entidad lo que en la literatura se conoce como una huída hacia adelante. La mejor descripción de este problema la hizo Hyman Misnky en su hipótesis de inestabilidad financiera. Según Minsky, el negocio bancario requiere de una regulación estricta ya que ante aumentos de la presión competitiva y deterioro de los márgenes, la opción de las entidades siempre es aumentar la asunción de riesgos y al tener riesgo sistémico acaban poniendo en peligro la estabilidad financiera, condición absolutamente necesaria para que una economía de mercado pueda tener una senda de crecimiento sostenido.

Lehman optó por el doble o nada como en tantas ocasiones, pensando que estábamos ante un problema transitorio pero se equivocaron. Los problemas en el segmento de titulizaciones subprime se contagiaron con rapidez al de titulizaciones prime, no por el riesgo de crédito sino por el de liquidez. Ese mercado había crecido en exceso al amparo de lo que luego se denominó el Sistema Bancario en la Sombra. Las entidades dejaron de comprar esos activos para sus vehículos de inversión fuera de balance SIV y el principal mecanismo de generación de liquidez endógena del sistema colapsó.

En julio de 2007 las agencias de rating anunciaron un cambio en su metodología de valoración del riesgo de los CDO, un bono que contiene a su vez otros bonos de diferente naturaleza entre los que podría haber mezcla de titulizaciones subprime, y que ponía en revisión cientos de emisiones. Aquello elevo la incertidumbre de los inversores que desconocían la magnitud del problema y colapsó el mercado de crédito y en agosto acabo contagiando el mercado interbancario global.

En aquel momento los bancos centrales inyectaron liquidez para evitar el colapso de los mercados pero lamentablemente lo único que consiguieron fue diferir el problema un año y ampliar sus efectos desastrosos sobre la economía real y el desempleo.

Sin embargo, la liquidez no se distribuía con normalidad por los respectivos mercados y dejaron de ser arbitrables por lo que los precios de los derivados financieros y de sus respectivos subyacentes dejaron de responder a sus valoraciones matemáticas de equilibrio y la banca de inversión incurrió en cuantiosas pérdidas.

En noviembre de 2007, Lehman presentó sus resultados de cierre de año y comenzó la sangría de pérdidas, aunque los beneficios de trimestres anteriores permitieron mantener los números negros en el cierre anual.

Fuld, Consejero Delegado de Lehman, era consciente que su dependencia de los mercados y que necesitaba mantener su rating. También era consciente de que las agencias vigilaban especialmente la liquidez y el apalancamiento y utilizó lo que el informe denomina Repo 105. La entidad vendió activos la última semana de noviembre con pacto de recompra una semana después, pero lo hicieron por un importe inferior al valor de los activos, no especifican si fue motu proprio o porque la desconfianza del mercado les aplicaba esa rebaja para protegerse de posibles impagos como es práctica habitual en los repos de mercado privado. El repo es una práctica tan antigua como las finanzas. En la Edad Media, los comerciantes judíos españoles utilizaban esta práctica denominada vender a barata para puentear las leyes contra la usura. Pactaban el precio de recompra del bien a un precio superior y eso implicaba un tipo de interés implícito. Esta práctica se sigue utilizando en países islámicos donde las leyes de usura siguen en vigor. En los mercados es una práctica habitual que exige el prestador para obtener doble garantía y habitualmente son bonos de deuda pública, aunque el BCE admite bonos privados en sus subastas que se formalizan también como repos.

Por lo tanto, estamos ante una práctica habitual pero el informe desvela un uso que puede ser considerado como fraude de Ley. Según la norma contable en EEUU, al suponer el valor de los activos un 105% o más de la financiación obtenida, permitía contabilizar la operación como una venta en firme. Por lo tanto, legalmente, Lehman pudo reducir su balance en 30 m.m., reducir su apalancamiento y, lo que era más importante para las agencias e inversores, contar con una posición estructural de liquidez que era ficticia ya que la entidad debía devolver el dinero en pocos días. Cualquier norma contable debe cumplir el principio de que el balance refleje la imagen fiel del patrimonio y claramente esta norma era inapropiada. Gracias a la quiebra nos hemos enterada de esta operativa, pero la duda es ¿cuántas de estas operativas de este tipo se hacen y no se conocen? Crédito viene de la palabra latina creer y la pérdida de confianza en los balances bancarios es lo que explica que el interbancario siga sin funcionar con normalidad y tardará mucho tiempo en recobrarla.

En febrero de 2008, Bear Stearns pierde la confianza de los inversores y ve como se cerraban sus fuentes de financiación. La Fed tiene que intervenir de urgencia y garantizar a JP Morgan una línea de liquidez y una opción de venta sobre Bear. JP Morgan valoró Bear en 2 $ por acción pero al argumentar que desconocía la situación de la entidad, la Fed pagaría cualquier pérdida por debajo de los 2$.

En ese momento se cambia la regulación para que sea la Fed y no la SEC la que supervise a los bancos de inversión y abre una línea de descuento especial para estas entidades puedan acudir a sus subastas de liquidez, lo cual dio un balón de oxígeno a Lehman ya que de lo contrario habría caído como un castillo de naipes.

El informe revela en sendas entrevistas con Paulson, Secretario del Tesoro, Bernanke, Presidente de la Fed, Geithner, Presidente de la Fed de Nueva York, responsable de la supervisión de Lehman desde febrero de 2008, actual Secretario del Tesoro y Cox Presidente de la SEC y responsable de la supervisión de Lehman hasta febrero de 2008, que los cuatro eran conscientes de que tras Bear, Lehman era la entidad más vulnerable.

Geithner manda un equipo de inspectores permanente a Lehman y controla especialmente la posición de capital y de liquidez del banco por lo que fue consciente del Repo 105 y máximo responsable de la incomprensible complacencia del supervisor antes los hechos que voy a contar a continuación. En ese momento, era evidente que la entidad necesitaba ser intervenida y recapitalizada bien por vía privada como Bear o por la vía pública como ya hacía el Fondo de Garantía de Depósitos con decenas de entidades. 

En febrero y mayo, Lehman vuelve a presentar resultados y las pérdidas van a más y el Repo 105 aumenta a 50 m.m. El 12 de junio Lehman consigue embaucar a varios inversores para suscribir una ampliación de capital, ¿habrían comprado acciones nuevas conociendo la situación patrimonial de la entidad y la práctica del Repo 105? Pero la situación siguió deteriorándose.

En julio se produce un hecho que no se le ha dado la importancia debida. China había sido el principal comprador de papel de Fannie Mae y Freddie Mac pero tras el deterioro de su solvencia y las declaraciones de Paulson en las que creo dudas sobre el apoyo público de ambas entidades, los chinos deciden dejar de compra su papel y pasan a invertir sólo en deuda pública.

En septiembre, el Tesoro tiene que nacionalizar ambas agencias, lo cual supuso doblar la deuda pública, pero no consigue estabilizar la tensión en los mercados. JP Morgan y Citi exigen esa semana más garantías a Lehman para mantener sus líneas de liquidez y acaban de dar la puntilla de muerte a la entidad.

Comienza unos días frenéticos en Nueva York para encontrar comprador, ya que Paulson defiende que el Estado no tiene instrumentos para intervenirla e inyectarla capital. Barclays muestra interés pero no se sabe muy bien porque no fraguó la operación, aunque en el informe se cita los recelos de la FSA, el supervisor británico, en la misma. Ante el asombro de propios y extraños dejan que Lehman vaya a la quiebra y salvan, en el mismo fin de semana, a Merrill Lynch, que fue comprada in extremis por Bank of America, sin duda un capítulo de la historia bancaria estadounidense aún por escribir.

A principios de 2009 estuve reunido con un Gobernador de la Fed. Todo el mundo en la reunión preguntó por la deflación por el suelo de la recesión pero yo le hice dos preguntas: ¿por qué Bear sí y Lehman no recibió ayuda de la Fed? y ¿por qué tras la quiebra de Lehman el Fondo de Garantía interviene Washington Mutual, la mayor caja de ahorros de EEUU con un balance equivalente en tamaño al de La Caixa, y decidieron salvar a los depositantes pero no a los pequeños inversores de fondos de inversión?

Su respuesta fue que en Bear tuvieron apoyo privado de JP Morgan y en Lehman no y que en Washington Mutual la tensión en los mercados era máxima y no eran muy conscientes de los efectos de sus decisiones. JP Morgan tuvo liquidez y un suelo de capital en la compra de Bear ¿se lo ofrecieron a Barclays? Y con respecto a Washington es comprensible pero con su decisión provocaron reembolsos masivos en los fondos de inversión que secaron por completo las fuentes de financiación bancarias, especialmente el mercado de pagarés, y pusieron al sistema financiero al borde del colapso y a la economía camino a la depresión y a la deflación. El propio Bernanke ha reconocido errores y que deberían haber hecho más en el caso Lehman.

Tras la quiebra de Lehman, el Estado tuvo salvar a AIG, la mayor aseguradora de EEUU que gestionaba buena parte de las pensiones privadas de los estadounidenses y el informe estima las pérdidas para los contribuyentes en 182 m.m. El Presidente Bush y su Secretario Paulson propusieron al Congreso el TARP un vehículo de recapitalización de entidades por importe de 700 m.m. y que sigue manteniendo a bancos con respiración asistida como Citi, donde el estado sigue siendo el principal accionista. El Fondo de Garantía ya ha intervenido casi 300 entidades y estima que hay otras 700 que pueden caer y millones de trabajadores en el mundo han perdido su empleo y los estados han tenido que endeudarse hasta máximos históricos a causa de esta crisis. Por la tanto, la obsesión por proteger a los contribuyentes, los mitos del riesgo moral, del nada es gratis y la aversión a la intervención pública nos han salido carísimos a todos los contribuyentes del planeta.

Ahora todo el debate se concentra en las presiones de los lobbies bancarios para frenar los intentos de regulación, pero Keynes ya nos advirtió que el problema no es la defensa de intereses creados, el poder reside en las ideas.

En 1987, el titular de Wall Street Journal tras el nombramiento de Greenspan como Presidente fue profético “un grave error”. Greenspan no tenía prestigio académico y un marcado perfil político. Había sido Presidente del Consejo de Asesores de Nixon y Ford, colaborador de Reagan y un defensor a ultranza de los mercados libres y de la autorregulación. Sin desmerecer los aciertos de Greenspan al frente de la Fed durante casi veinte años, su herencia de desregulación y débil supervisión es el problema que hay que erradicar y no es suficiente con que ahora reconozca que los defensores de los mercados libres se sienten consternados por lo que ha sucedido. El miró para otro lado mientras el sistema bancario en la sombra crecía sin ningún control y lo que mejor puede hacer por la humanidad es desaparecer para siempre de la esfera pública.

Habitualmente estas crisis se producían en países emergentes tras errores graves en la gestión de la política económica, débiles instituciones y deficiente supervisión del sistema bancario. Las causas de la Gran Recesión han sido las mismas pero se han producido en el líder mundial y le corresponde a EEUU liderar los cambios en la regulación para que evitemos otra crisis similar en el futuro.

Es cierto que esta crisis no se habría producido si China, Oriente Medio, Alemania y Japón, países con excedente de ahorro estructural, no hubieran tenido un elevado apetito por el tótem del AAA y hubieran financiado el boom residencial en EEUU a tipos de interés y primas de riesgo ridículas pero el epicentro de la crisis fue en EEUU y deben asumir su responsabilidad.

Hay que volver a los principios, hay que reordenar el sistema financiero para que el fin sea canalizar el ahorro a los proyectos de inversión real y entender que el resto es complementario y nunca la libertad individual puede volver a poner en cuestión el fin último de las entidades financieras. Esto suponer limitar sus actividades de banca de activos y evitar que el sistema vuelva a montar castillos de naipes sin una base real que los sustente. Por desgracia, corremos el riesgo de que el éxito de la intervención pública nos haga olvidar rápido lo sucedido desde 2007, aunque muchos cambios regulatorios están en marcha y el cambio es irreversible. Por otro lado, la victoria histórica en la reforma sanitaria da margen al Presidente Obama a acometer la reforma financiera y en esta ocasión será difícil que los Congresistas republicanos voten en bloque en contra de la misma, desde que ganó las elecciones han estado acusando a Obama de ayudar a Wall Street a costa de Main Street y tendrán difícil explicar a sus votantes porque se oponen a la reforma. Yes, we can.

21 marzo, 2010 | 11:33

Te adjunto un link al último artículo incendiario de Krugman.

http://www.elpais.com/articulo/economia/global/Enfrentarse/China/elpepueconeg/20100321elpnegeco_2/Tes

Por suerte, el Nobel comienza a analizar problemas importantes, sin duda la sostenibilidad de la deuda externa americana lo es, y nos dejará a los españoles un periodo de relajación y sosiego tan necesario para que nuestra sociedad recupere la confianza y la economía retorne a su velocidad de crucero.

El tema está de plena actualidad en EEUU, una economía que siempre enarbola la bandera del liberalismo hasta que la tasa de paro aumenta y acaban siendo más proteccionistas que los hermanos Castro, subvencionando su agricultura, su industria del acero, la de los neumáticos, etcétera. Al igual que en los ochenta, alta tasa de paro y elevado déficit comercial suponen presiones sociales sobre la clase política para proteger los empleos estadounidenses contra el peligro amarillo. Entonces era Japón y ahora es China.

Krugman pone toda la carne en el asador en el tipo de cambio y propone que el Tesoro declaré a China país manipulador de su tipo de cambio y que el Congreso le aplique a los productos chinos un arancel del 25%, menos mal que dice que sea transitorio. Pero Stephen Roach de Morgan Stanley, gran conocedor de las economías asiáticas, destaca que el problema es el desequilibrio de ahorro entre China y EEUU. EEUU tiene una tasa de ahorro agregada del 10% de su PIB, la mitad que el resto de países de la OCDE incluida España y China tiene una tasa del 40%, el doble de los países desarrollados. Esto provoca superávit por cuenta corrientes crónicos en China y déficits crónicos en EEUU.

Roach defiende que EEUU debe reducir el peso de su consumo privado en el PIB, algo que ya está sucediendo, y aumentar su tasa de ahorro y China debe tomar medidas para reducir la elevada tasa de ahorro de sus familias, desarrollando su sistema sanitario y de pensiones.

Seguramente los dos tienen razón pero las dos propuestas son extremadamente complejas de conseguir. Según Krugman EEUU tiene cogida a China por donde más les duele ya que si los chinos deciden vender parte de sus 900 m.m. de $ en deuda pública serían los más perjudicados. Según él, el mayor problema para EEUU sería la presión al alza sobre los tipos de interés de largo plazo pero podría ser neutralizada por la Fed monetizando de nuevo deuda pública. Pero la duda es ¿durante cuánto tiempo?

La Fed ya ha duplicado su balance y tiene muy poco margen de maniobra y el déficit público de EEUU es estructural, por lo que el cierre de financiación de China supondría recortar el déficit público y el exterior y podría provocar la temida W contra la que Krugman lucha desesperadamente e incoherentemente quiere poner ahora en cuestión. Monetizar deuda aumenta las expectativas de inflación y debilita la divisa, lo cual en la literatura se denomina la política de empobrecer al vecino y los parias de esta historia siempre acabamos siendo los europeos, aunque con la tostada mental que tienen nuestros líderes, especialmente Angela Merkel, todo apunta a que seremos de nuevo los paganinis con un euro fuerte durante varios años.

La propuesta de Roach recuerda a la teología del amor de San Agustín y es la que más gusta a los economistas ya que retorna al deseado equilibrio teórico. El problema es ¿cómo se ha ce eso? Estuve comiendo con Roach el pasado año y el mismo nos contó que cambiar el modelo de crecimiento chino y aumentar el peso de su consumo privado es la flor de los mil pétalos, nadie la ha visto nunca.

La mita de la población china vive en el campo próxima a la extrema pobreza y ahorran para protegerse de la enfermedad y de la jubilación. Sin duda un sistema de pensiones y de sanidad pública resolvería el problema pero tendría unas necesidades de recursos enormes que pondrían en riesgo las elevadas necesidades de inversión china para reducir la pobreza. El Gobierno de Hintao ya lo ha puesto en sus prioridades pero cómo todo en China, el cambio de modelo será gradual.

Este juego de amenazas no es nuevo. Los chinos son conscientes de la vulnerabilidad de su modelo y evitarán el conflicto. El escenario más probable es que las presiones diplomáticas y las declaraciones cruzadas continúen y, antes de publicar el informe del Tesoro el 16 de abril, los chinos moverán ficha para anunciar una apreciación del yuan cómo ya hicieron en 2005. Los chinos ya tienen un sistema de tipos de cambio fijo ajustable contra el dólar y pueden dejar apreciar su divisa un 0.3% diariamente. Lo normal es que aprecien un 5% anual y eso reduciría su necesidad de compra dólares en el mercado y frenaría el ritmo de acumulación de reservas, aunque no resolvería el problema.

El escenario que propone Krugman me recuerda a la quiebra de Lehman. Alguien en Washington pensó que se podría hacer una quiebra controlada y se le escapó de las manos, por lo que, cómo defendía Eugenio D’Ors, “en ciencias sociales los experimentos con gaseosa”. La inestabilidad en los mercados de divisas aumenta la incertidumbre y retrasa las decisiones de inversión de las empresas, variable determinante para la estabilidad del ciclo expansivo y para reducir la tasa de paro, por lo que no tentemos al demonio.

Las perspectivas financieras de EEUU son lamentables y si los chinos y los países productores de crudo se cansan de financiar sus excesos, todos lo pasaremos muy mal. La tesis de Krugman es la de un déspota ilustrado que piensa que los chinos reaccionarán racionalmente a las amenazas, de nuevo San Agustín, pero no ayuda a explicar la multitud de guerras comerciales y de guerras a secas que registra la historia y que son fruto del instinto animal del ser humano, ya que racionalmente cualquier guerra es un dilema del prisionero, los dos jugadores pierden, y nunca deberían producirse según Krugman.

19 marzo, 2010 | 12:17

Te adjunto un link al artículo que me ha publicado hoy el diario Cinco Días.

http://www.cincodias.com/articulo/opinion/Estabilidad-presupuestaria/20100319cdscdiopi_1/cdsopi/

Comentó los comentarios de la Comisión a los planes de estabilidad y cómo no me he visto obligado a hablar de la subida del IVA en nuestra querida España.

Aprovecho para felicitar a todos los padres, Josés, Josefas, Pepes y Pepas. Otro experimento para medir la reactivación del gasto familiar. 

Ayer había quedado en el centro de Madrid para tomar un café y a las 11 de la mañana atasco en la Castellana. Pensé será la lluvia, pero era el puente. Quedé a comer con mis cuñados que habían fracasado al intentar irse a esquiar a Formigal ya que no había hoteles disponibles. Hoy voy a ir a comer fuera y voy a corriendo a reservar no sea que me quede sin sitio.

Te adjunto un link a aun artículo que me publicó la revista ïndice del INE sobre cómo se forman los tipos de interés y los precios de los activos financieros en los mercados.

http://www.revistaindice.com/numero33/

En él hago una aplicación teórica de los modelos de equilibrio financiero y una aplicación práctica de cómo se han comprtado los diferentes componentes de los tipos de interés durante la crisis financiera, conceptos fundamentales para entender la crisis y para saber que ha fallado en los paradígmas teóricos.

Cuando se publicó nos encontrábamos en el momento de mayor intensidad de la deflación de activos y de la crisis bancaria. Desde entonces los precios de los activos han repuntado y han permitido que las economías retornen a una nueva senda de crecimiento.

16 marzo, 2010 | 20:42

Te adjunto un link al comunicado del Comité Abierto de la Fed el FOMC. Sin duda el mensaje con menos palabras que más influencia tiene sobre nuestras vidas ya que determina los tipos de interés mundiales y el tipo de cambio del dólar.

 

http://www.federalreserve.gov/newsevents/press/monetary/20100316a.htm

 

Históricamente, una subida del tipo de descuento entre dos reuniones anticipaba una subida de tipos en la siguiente reunión, pero esta crisis es diferente y nada es igual que en el pasado. El FOMC mantiene el tipo oficial entre 0 y 0.25%, retrasa la introducción de una facilidad de depósito y continúa con un discurso muy laxo al volver a repetir que “los tipos seguirán bajos por un periodo prolongado”. Mantiene un escenario de recuperación sin presiones inflacionistas en el escenario lo cual les da mucho margen para normalizar su balance.

 

Anuncia que el plan de monetización de titulizaciones y deuda de Fannie Mae y Freddie Mac finalizará este mes pero ha repetido que seguirán el impacto del final de la medida por si es necesario ampliarla para garantizar el crecimiento y la estabilidad de precios.

 

En definitiva, continúa el gradualismo y aunque el mercado espera subidas de tipos en el segundo semestre de 2010 serán muy suaves y la única duda es el momento del inicio. Por otro lado, el Congreso estadounidense está aprobando nuevos planes de reactivación fiscal, por ejemplo reducciones de las cotizaciones sociales para nuevas contrataciones.

 

El temor después de una crisis de esta magnitud es que se produzcan recaídas, la temida W. Normalmente se suelen producir por errores de política económica, cómo sucedió en la Gran Depresión o en  Japón y retirada de estímulos más rápido de lo que la economía puede soportar, pero todo parece apuntar a que esta crisis también será diferente en esto y los riesgos de W global y en EEUU siguen disminuyendo, aunque sus efectos serían tan negativos que no conviene eliminarla de nuestros escenarios.

12 marzo, 2010 | 12:40

Te adjunto el link a la actualización de Eichengeen y O´Rourke de sus indicadores globales para comparar la Gran Recesión con la Gran Depresión.

http://www.voxeu.org/index.php?q=node/3421

Con datos actualizados hasta febrero se puede comprobar como tras diez meses de caída más intensa que en 1929, los indicadores se han dado la vuelta y hemos asistido a una fénomeno Ave Fénix en V. Los primeros brotes verdes florecieron en las bolsas, luego en el comercio mundial y posteriormente en la producción, una vez normalizado el ciclo de inventarios. Si sigues leyendo comprobaras cómo la rápida y contundente intervención de la política monetaria y fiscal y las medidas de apoyo al sistema financiero han sido claves para explicar la intensa recuperación y sólo errores de política económica podrían dar provocar una recaída.

Europa y España van retrasadas en la recuperación pero la Globalización es un hecho. El crecimiento de la economía europea tiene una correlación del 50% con el estadounidense pero con dos trimestre de retraso. El PIB español tiene una correlación próximo al 70% con el de la economía europea. La recuperación del consumo privado, las ventas de viviendas y la inversión en equipo apoyan la hipótesis de una recuperación de la economía española en 2010, coincidente con la de las economías europeas.


Te adjunto un link al artículo que me publicó ayer El Periódico sobre la subida del IVA propuesta por el Gobierno.

http://www.elperiodico.com/default.asp?ublicacio_PK=46&idioma=CAS&idnoticia_PK=694748&idseccio_PK=1009&h=

En el artículo no tenía especio para explicar que nuestra estimación es que la subida de dos puntos de IVA tendrá un impacto en el IPC de seis décimas y eso es lo que reducirá la renta disponible de las familias. El consumo privado ya está en fase de recuperación desde el pasado otoño y la subida puede anticipar compras en la primavera y reducirlas en el verano.

Aunque la subida del IVA penaliza el consumo no esperamos que frene la recuperación del gasto privado en la que ya estamos inmersos aunque muchos no se han enterado o no quieren enterarse. La clave es saber cuanto de esas décimas decidirán las familias que sean a costa de reducir su tasa de ahorro extraordinariamente elevada pero eso a priori es impredecible.

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