Hasta siempre Luis Toharia

Ayer fue un día triste para este economista observador al tener que visitar en el tanatorio a Luis Toharia, uno de mis maestros y de los mejores economistas que he conocido. Samuel Bentolila hace perfecta descripción de la obra de Luis, sólo una corrección. Luis si creía en el equilibrio general, él fue quien me lo enseñó magistralmente en su curso de Microeconomía en segundo de licenciatura y luego en el del doctorado. Luis y Samuel estudiaron en MIT pero en épocas muy distintas. En los sesenta se estaba formalizando y axiomatizando la teoría económica. La idea de la escuela del Cambridge americano que se enfrentaron con el Cambridge británico posterior a Keynes era explicar lo mismos que los clásicos pero en lenguaje matemático con el fin de apoyarse en un aparato científico más potente sobre el que avanzar en la explicación de los problemas económicos. Luego en los ochenta la profesión cayó en el mecanicismo y las matemáticas en muchos se convirtieron en una restricción para desarrollar el marco conceptual y justificar la filosofía moral del laissez faire.

Luis entendía el mercado de trabajo cómo institución social, igual que lo entendía y lo escribió uno de sus maestros en MIT, R. Solow. El mercado es también un instrumento de distribución de renta pero sólo lo hace a través del salario. Por esta razón el salario no es sólo un precio derivado de la oferta y la demanda de empleo es también la renta que financia el consumo de los hogares y el consumo explica dos terceras partes de nuestro PIB. Por eso Luis era institucionalista cuando hablaba del mercado de trabajo y por eso muchos de sus alumnos también lo somos. La pregunta debería ser ¿puede algún economista no ser institucionalista?

Otro de sus maestros en MIT P. Samuelson decía que “los economistas somos unos bichos raros ya que nuestra función de utilidad busca el reconocimiento del resto de nuestros colegas de nuestro trabajo” Luis puede descansar tranquilo. Ayer en el tanatorio había muchos y buenos economistas y todos hablaban bien de Luis. La mejor frase la dio Manolo Gala, uno de los primeros españoles en formarse en EEUU, nada menos que en Chicago con Milton Friedman en su máximo apogeo, y que ayudó a Luis a ir a MIT y luego para que viniera a Alcalá cómo profesor. “Yo sólo exigía dos cosas para entrar en el departamento de Fundamentos de Economía de Alcalá: un título anglosajón y ser buena persona y Luis cumplía ambos”

Todos los economistas españoles, seguramente sin saberlo, nos hemos beneficiado del trabajo de Luis ya que ha sido el encargado, junto a su mujer Esther, de traducir al español los principales manuales de economía que hemos usado en nuestra querida España desde hace décadas.

Pero sus alumnos sin duda somos los que más hemos aprovechado sus ideas. Era habitual que Luis repitiera su examen de junio en septiembre. Su objetivo no era evaluar a sus alumnos, su objetivo era que aprendiéramos los conceptos básicos de la microeconomía. Luis también daba clase de macroeconomía pero recuerda que meses antes que su salud se deteriorara me advertía en su despecho del departamento “la macro es una abstracción irreal, la economía es microeconómica”.

La emoción supera a este economista observador al escribir este post y sólo puede acabar dándote mil gracias Luis y decirte hasta siempre. Intentaré transmitir a mis alumnos lo que él me enseñó a mí con humildad y desinterés.

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Los malvados banqueros

La pasada semana este economista observador no entendió el ataque de Botín a la clase política al culparla directamente de la crisis pero el viernes en el Consejo de Ministros y hoy en la entrevista del Ministro de Economía en El País comienzo a entenderlo. El Ministro dice en la entrevista que sólo habla con la banca por el BOE pero no es cierto, ha tenido conversaciones privadas intensas antes, durante y las tendrá después de la publicación del decreto. Botín ha sido el más explícito en un hecho poco habitual en todos los países que opera pero el resto de presidentes no han sido especialmente delicados con los planes del Gobierno.

La crisis aumenta la tensión social y la banca es un chivo expiatorio recurrente pero este economista observador nunca pensó que sería Luis de Guindos quien asumiera este rol. El Estado hace pocos meses que ha desembolsado el capital en las entidades intervenidas y limitar el sueldo del consejo no habría necesitado un decreto Ley, simplemente bastaría con un consejo de administración privado. Pero limitar el sueldo a entidades donde el estado es un bonista es la mayor intervención pública que se recuerda en nuestra querida España, aunque el Ministro diga en la entrevista que el Gobierno es liberal.

Reconozco que me ha decepcionado la entrevista de hoy. Luis es un economista que conoce bien el sector financiero y el Plan del Gobierno, cómo contaba explícitamente Álvaro Nadal director de la oficina económica del Presidente a Reuters el pasado mes de septiembre antes de las elecciones, tenía tres patas: i) saneamiento, que es lo que han hecho el pasado viernes, ii) reestructuración, que es lo que busca con las fusiones, y iii) recapitalización pública apelando al Fondo de Ayuda Europeo. Debe ser que la solidaridad europea no ha funcionado, a pesar del cambio de Gobierno, y ahora mantienen un plan cojo sin capital, lo cual será difícil que permita que vuelva el hada de la confianza como pretende el Gobierno.

La entrevista me ha decepcionado, pero el Decreto me ha preocupado. Relacionar oficialmente en una Ley que los problemas de acceso a los mercados de capitales de nuestras entidades financieras con la falta de saneamiento de su exposición al sector promotor supone justificar la paranoia de los mercados y favorece las profecías autorrealizables. El Santander y el BBVA tienen ratios de solvencia, rentabilidad y eficiencia superiores a la mayoría de sus competidores europeos. Estos es lo que dicen los fundamentales ¿qué dicen los mercados? Que ambos bancos han estado desde el pasado mes de abril sin poder emitir bonos en los mercados de capitales. Sin embargo, entre enero y abril de 2011 la banca española emitió 35.000 mill. de bonos, la mitad del Santander y BBVA. ¿Cómo es posible que lo hicieran si los balances no eran creíbles cómo dice el Gobierno en el Decreto? El Santander volvió a emitir la pasada semana con diferenciales similares a los de principios de 2011. ¿Cómo es posible si aún no se conocía lo esencial del Decreto y la entidad no había presentado resultados con fuertes saneamientos?

Bankinter es una entidad prudente que apenas dio préstamos promotores y que ya provisionó el suelo al 80% en 2010. Bankinter emitió a principios de 2011 ¿por qué le compraban los bonos y por qué dejaron de comprásrselos a partir de abril. Las cajas vascas o Unicaja sacaron de las mejores notas de solvencia en los test de estrés europeos ¿por qué les compraban los bonos hasta a abril y dejaron de comprárselos luego. La explicación la conté en Cinco Días y ya advertía del riesgo de apelar a la ocultación para justificar las medidas.

Si el Gobierno se cree la introducción del Decreto “Houston tenemos un grave problema de diagnóstico”. Si es de nuevo una coartada para justificar fijar por decreto salarios en el sector privado de la economía también tenemos un problema. Si pinchas aquí podrás acceder al pasivo de nuestra querida España con el exterior. Esta cuador debería estar enmarcado en el despacho de todos los responsables de la política económica de nuestra querida España para nunca se4 les olvide la causa de nuestros males. Debemos 1.8 bill., la mitad la debe el sistema bancario y la mitad son deudas a corto plazo lo cual explica que España SA sea tan vulnerable a la tensión en los mercados financieros. Cuando la tensión era mínima en los mercados, hasta 2006, explicaba el boom de crédito, el crecimiento económico y la creación de empleo. Ahora que la tensión es máxima explica la restricción de crédito, la recesión y la destrucción de empleo.

Cómo sucedía en la novela del Nombre de la Rosa demonizar a la banca ayudará a calmar los miedos de la parroquia pero no conseguirá que el crédito vuelva a fluir y sin crédito nuestra querida España no será capaz de bajar su insostenible e inmoral tasa de paro. Los banqueros y bancarios que hayan cometido errores tendrán que responder por ellos pero hay que distinguir entre bancarios y bancos. Lo qué debería contar el Gobierno a la sociedad es que la banca ha concedido un 50% más de créditos que su base de depósitos minoristas y que los que tenemos esas hipotecas por valor de un billón de euros casi el 100% del PIB, familias y empresas, somos corresponsables del problema y debemos ser corresponsables de la solución.

De esta crisis sólo conseguiremos salir todos juntos cooperando. Como dediquemos nuestra energía a buscar culpables entre nosotros “que Dios nos asista” La sociedad española ya ha sentenciado a ZP en las pasadas elecciones y el Psoe ha enterrado ayer el zapaterismo. Conviene que el Gobierno se olvide ya de la herencia recibida y ponga sus esfuerzos en parar la recesión. De momento, ha presentado un plan de ajuste adicional que supondrá más destrucción de empleo y más recesión. Portugal es un buen espejo. El Gobierno conservador lleva 9 meses gobernando, ya tiene sus índices de intención de voto por los suelos y cuando alguien habla de Sócrates, piensan que es el filósofo, no su antiguo presidente.

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Ducha escocesa bancaria

Si pinchas aquí podrás acceder al artículo que me ha publicado hoy Cinco Días sobre el plan de reestructuración bancaria presentado ayer por el Gobierno.

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La política económica y los mercados financieros

Finaliza Davos y todas las preocupaciones económicas mundiales se concentran en Europa pero la pasada semana hemos vivido un rally en los mercados financieros del viejo continente. ¿Cómo es posible? Los economistas lo hemos denominado efecto rebaño. La clave para obtener rentabilidad en tus inversiones es anticipar cuál será el comportamiento en media de los inversores y no tu interpretación sobre los fundamentales. En Intermoney elaboramos un informe semanal con estrategia sobre mercados. Nuestra visión sobre la recesión en Europa en 2012 y sobre la crisis del Euro es de las más negativas del panel de previsiones de Bloomberg pero llevamos algunas semanas anticipando subidas de las bolsas y reducción de los diferenciales en nuestro informe semanal.

¿Cuándo cambiaremos nuestra visión? Seguramente en marzo cuando el BCE haya resuelto su segunda subasta a 3 años que ha inundado el sistema de liquidez. Ya sabemos desde 2008 que inundar por liquidez es muy eficaz para luchar contra la deflación de activos y sabemos desde hace décadas que todos los precios de los activos están relacionados entre sí por eso las bolsas también suben. No obstante, los fundamentales de la crisis del euro continúan empeorando y la recesión afectará negativamente a la sostenibilidad de las deudas y los economistas también sabemos que al final los mercados acaban reflejando los fundamentales. Los inversores por instinto de supervivencia desarrollan la capacidad de autoengaño y aprovechan estos rallys aunque su percepción de fondo sea muy negativa. El problema es que también se autoengañen los responsables de la política económica. Si miras los gráficos el BCE ha conseguido retornar las primas de riesgo al pasado mes de septiembre cuando se hablaba agónicamente de refundar Europa y de la enésima Cumbre histórica.

Los políticos europeos están desde 2007 indexados a los mercados financieros y condicionan totalmente su agenda política. En los países afectados por el huracán les preocupa la preocupa el diferencial de la deuda pública, mientras en Alemania están más obsesionados con las caídas de la bolsa que reflejan los efectos colaterales en las empresas germanas de la crisis del Euro. James Tobin, el de la Tasa, también nos enseñó que las caídas de las bolsas reflejan una caída de la rentabilidad esperada de las inversiones, lo cual frena el ciclo inversor y anticipa la recesión y la destrucción de empleo.

La medida del BCE era necesaria pero no será suficiente. Este periodo de estabilidad daba tiempo a los gobiernos para tomar medidas para combatir la recesión, resolver la crisis de Grecia y preparase para frenar el contagio a otros países. El problema es que los políticos se relajan cuando ven subir las bolsas o bajar las primas de riesgo y desperdician un tiempo precioso para actuar. En nuestra querida España le pasaba al gobierno anterior y también le sucede al actual.

La crisis continúa y en 2012 veremos varios episodios de máxima tensión financiera. Entonces los políticos intentarán buscar un enemigo externo para desviar el impacto sobre su intención de voto y los que hoy son inversores que compran activos volverán a ser malvados especuladores que quieren poner en riesgo la estabilidad política y social del viejo continente. La realidad es que si no hubiera especuladores Europa tendría una crisis de deuda y una grave recesión. El problema no es que haya malvados seres vendiendo en corto los activos europeos, el problema es que los inversores institucionales que siempre compran en largo, especialmente los bonistas, huyen despavoridos de Europa ante la incapacidad manifiesta para resolver sus problemas y por el discurso oficial absolutamente surrealista. Lo mismo en las próximas cumbres antes de reconocer sus errores y tomar las medidas necesarias acaban proponiendo cerrar las bolsas para que no caigan. Veremos.

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Viernes negro

Si pinchas aquí podrás acceder a la nota de prensa de la EPA del 4tr11. Cualquier EPA con estos niveles de paro es negativa pero esta ha sido mucho peor de lo esperado. En Intermoney teníamos la peor previsión en el panel de Bloomberg con un 22.4% pero nos ha superado hasta el 22.8%. A nuestros modelos les metimos una corrección de error sobre los datos de afiliaciones a la SS ya que en las recesiones la EPA se desacopla pero aún así nos hemos quedado cortos. El pasado martes a este economista observador le sorprendió que el Banco de España sacase su boletín económico y su estimación de PIB antes de publicarse la EPA algo que no suelen suceder. Su previsión de PIB -1.5% para 2012 ya estaba cogida con pinzas pero su estimación de EPA para el 4tr11 se ha quedado corta ya que el promedio de 2011 que daban era del 21.5% y será del 21.6% por lo que la desviación ha sido al menos de 4 décimas en el 4tr11. Esto debería llevar al INE a dar una caída del PIB en el 4tr11 mayor del -0.3%. Esto es un hecho anormal que nunca se había producido.

La economía española destruyó casi 350.000 empleos, la tercera caída más intensa de la historia de la serie que comienza en 1976 y da una idea de la intensidad de la recesión a la que nos estamos enfrentando. Hasta 2009 la destrucción de empleo se concentraba en la construcción, derivada del pinchazo de la burbuja inmobiliaria, ahora es el sector servicios el que destruye. El sector servicios destruyó 306.000 empleos en el 4tr11. Este es un trimestre en el que acaba la temporada turística y es habitual que se destruya empleo en el sector pero en el último año servicios acumula una destrucción de empleo de 206.000 personas y aquí ya no hay componente estacional. Hasta 2009 se destruía empleo principalmente de inmigrantes pero ahora son los nacionales los que mayoritariamente pierden su empleo. La tasa de paro de la población española fue del 20.7% y se aproxima a toda velocidad a los máximos del 93 y de los setenta. Hasta 2009 destruimos principalmente empleos temporales, en el último año se destruyeron 389.000 empleos con contratos indefinidos y 96.000 con contrato temporal. La destrucción es generalizada por cohortes de edad y de cualificación profesional. La Comunidad de Madrid que había estado más resguardada de la crisis en 2008 lidera la destrucción de empleo en 2011 y explica el 25% de los puestos de trabajos perdidos en nuestra querida España. Esto da una idea de que el virus ha mutado y es mucho más destructivo que el de 2008.

En definitiva, un dato para guardar en las bases de datos y no volverlo a ver. El problema es que la recesión no ha hecho nada más que empezar y el dato del 1tr12 será aún pero y el del 1tr13 mucho peor aún. El dato que más afecta emocionalmente a este economista observador es que casi 1.6 millones de hogares no tienen ningún ocupado y son 250.000 más que hace un año. En los datos del INEM un tercio de los parados ya no tienen protección y de los que la tienen un tercio ya sólo cobran los 400 euros de la no contributiva. Esta recesión se suma a la anterior y el riesgo ahora es la fractura social. Aquí es importante mantener la solidaridad cómo un mecanismo de supervivencia. La historia de otros países en los que estas crisis de deuda han provocado fractura social ha resquebrajado los pilares de la democracia y de la convivencia. Es evidente que todos tenemos problemas pero aquellos que han perdido su empleo y especialmente si son la persona de referencia del hogar deben ser la prioridad ya que son los principales damnificados de esta maldita crisis.

En contra de la percepción, en 2011 el gasto público en nuestra querida España y a la espera de conocer los datos del 4tr11 ha caído unos 20.000 mill. de euros el 2% del PIB. Esto es algo que por ejemplo nunca ha sucedido en Alemania en Francia o en EEUU y da una idea de la austeridad a la que ha estado sometida la economía. El sector público presta principalmente servicios por lo que la EPA refleja los efectos devastadores de la austeridad excesiva. No directamente en funcionarios y empleo público sino principalmente en empresas que trabajan para nuestros ayuntamientos o CCAA y han visto como rescindían sus contratos y se veían obligadas a cerrar y despedir a todos los trabajadores o a buena parte de la plantilla.

Nadie cuestiona que ha habido excesos en el gasto público durante el boom y que hay que reducir el déficit estructural. Pero el presupuesto debe ajustarse a la recesión y cumplir el objetivo del 4.4% es una autoinmolación. El problema es que Europa sigue bajo el síndrome Berlín y nadie se atreve a llevar la contraria a Merkel. El FMI ya nos ha dado una previsión de déficit del 6.8% y una caída del PIB del -1.7% en 2012. Podemos presentar algo más de ajuste en el presupuesto pero bajar del 6% de déficit sería un error histórico de nuestra política económica. Si nuestro Presidente no planteó retrasar el objetivo ayer en Berlín será porque le iba a decir que no. En breve conoceremos el dictamen de la comisión pero si nos obligan a cumplir el 4.4% y a presentar un plan de ajuste de unos 30.000 mill., como dijo el secretario Paulson en 2008 tras la quiebra de Lehman, “qué Dios nos asista”

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Grecia: un cisne negro

A la espera de noticias sobre un posible acuerdo sobre la reestructuración de la deuda griega, todo lo que llega del país heleno mantiene a este economista observador muy preocupado. El análisis correcto por fundamentales debería ser el del deudor tras la reestructuración con el fin de saber si la deuda es sostenible y podrá pagarla. Sin embargo, seguimos informando sobre la quita en términos de valor presente de los bonos en manos de los acreedores y haciéndonos trampas al solitario. La supuesta quita estará próxima al 75% en precio actual de los bonos pero eso incluye reducción del cupón, alargamiento del plazo y cadencia de intereses por lo que ese no es el análisis correcto. La realidad es que Grecia sólo verá recortar levemente su deuda a corto plazo hasta el 150% del PIB y, lo que es más determinante para medir su capacidad de pago, seguirá pagando un 6% de su PIB en intereses de la deuda, el doble que Alemania o España en 2012. Esto implica que Grecia tiene que seguir recortando su déficit público con la misma intensidad que en los dos años anteriores y por lo tanto seguirá en depresión y deflación. La caída del PIB nominal, baja el denominador de la deuda y la hace cada día más insostenible. La crisis de la deuda de los ochenta dio un giro radical cuando un recién elegido Presidente mejicano Carlos Salinas de Gortari dijo la célebre frase “si no crecemos, no pagamos” Aquello frenó los planes de ajuste, forzó la reestructuración de la deuda que fue acompañado por los bonos Brady con el respaldo del Tesoro de EEUU de los nuevos. La decisión no fue por solidaridad con sus vecinos del sur, fue por puro interés propio para evitar la quiebra de los principales bancos americanos y el consiguiente impacto sobre el contribuyente.

Grecia necesita crecer. Esto implica que la quita debe ser generalizada sobre toda la deuda y por lo tanto involuntaria. El problema es que el principal tenedor de bonos griegos es el BCE y no sólo tendría pérdidas en la deuda pública, el principal problema es que la reestructuración afectaría también a la deuda bancaria. El BCE tendría que reconocer las pérdidas y necesitaría que los países miembros recapitalizasen la entidad contabilizando dicha ayuda cómo déficit público. Esto obligaría a Angela Merkel a dar explicaciones a sus votantes y ante la debilidad de los sondeos que la dan perdedora en unas hipotéticas elecciones intenta retrasar al máximo dicho evento. Otro problema es que Sarkozy tiene elecciones en abril y aunque todo apunta a que las perderá, intenta por todos los medios retrasar el evento. Se olvidan ambos que en Grecia también hay elecciones que Papademus es ninguneado por el Parlamento y no tiene legitimidad para tomar ninguna medida y que la sociedad griega ya no quiere realidades, quiere promesas.

Los griegos comienzan a mirarse en el espejo islandés que decidieron no pagar nada de su deuda externa. Los islandeses tuvieron dos años muy duros pero devaluaron y ahora su economía vuelve a crecer. En Grecia las ventas de coches siguen en caída libre mientras en Islandia crecen un 20%. Por eso los griegos no quieren realidades, quieren promesas. Una salida de Grecia del Euro cuantitativamente no debería suponer la desintegración de la moneda única, pero nos encontramos ante lo que Nasim Taleb definió cómo un Cisne Negro y lo que los economistas siempre habíamos llamado riesgo de cola o extremos. Es un evento poco probable pero que cuando sucede tiene elevados costes como sucedió con Lehman Brothers. Deberíamos haber aprendido algo de 2008 pero parece que en Europa se cumplirá la máxima de que el ser humano es el único animal que tropieza dos veces con la misma piedra.

El Eurogrupo de hoy debería tener una solución definitiva a la crisis del euro como prioridad en la agenda. No sólo la aprobación de un Plan Marshall para Grecia como se acordó en la Cumbre de Julio sino un cambio radical en la política fiscal europea para contrarrestar la recesión en la que nos encontramos inmersos. Esto debería verse complementado con el reforzamiento del Fondo europeo, como han solicitado Draghi y Monti, y con un plan cuantitativo de compras de bonos del BCE cómo hace la Fed. Lamentablemente seguiremos con las reglas fiscales y con el relato moralista que la austeridad es la cura de todos los males. Volverán a lapidar a los griegos en la plaza pública de Bruselas a sabiendas que no sirve para nada pero Merkozy necesitan dar pan y circo a sus votantes.

En éste escenario se estrena nuestro ministro de Economía en el Eurogrupo. Para Luis el Eurogrupo no es desconocido pero las reuniones a las que él asistía hasta 2004 eran como un episodio de Dora la exploradora comparadas con las actuales. Las declaraciones de Montoro en FT Deutschland poniendo en cuestión el cumplimiento del déficit no habrán gustado nada a los alemanes. El ministro de Haciendo dijo lo que hay que decir, que España no puede en medio de una recesión mantener su objetivo del 4.4%. Pero debería haberlas dicho antes durante la campaña, Rajoy debería haber planteado el retraso de los objetivos en su reunión con Merkel en Marsella en diciembre o en privado en su reunión de este jueves. Pero sorprende que se plantee este debate en los medios. Si los alemanes nos contestan también por los medios y en la plaza pública de Bruselas, hay que estar preparados ya que habrá tensión en nuestra prima de riesgo. Los precedentes no permiten ser optimistas. Bélgica presentó un presupuesto para 2012 con un objetivo de déficit del 2.9%. Bruselas consideró que sus ingresos eran muy optimistas y hace dos semanas les han obligado a presentar un plan de ajuste adicional. ¿Imaginas cuál ser la reacción con nuestra querida España que se presenta con un déficit del 8%, una desciación de dos puntos y un objetivo del 4.4%?

Esperemos que De Guindos sepa torear bien hoy el Eurogrupo pero le ha tocado un toro muy breado que ya conoce el capote y que a la mínima cambia la trayectoria y te empitona la femoral. Mucha suerte para el ministro y todo el apoyo de este economista observador.

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Rebelión en Harvard

Si pinchas aquí podrás a acceder a un excelente artículo crítico con la profesión de economistas y el paradigma que sigue vigente, a pesar de la crisis. El artículo comienza con una rebelión de los alumnos de Harvard que se niegan a asumir algunos postulados del manual de introducción a la economía que la crisis ha dejado al descubierto. Aunque no lo pongan supongo que hablan del libro de Mankiw que es catedrático de Harvard y que fue Presidente del Consejo de Asesores de Bush en 2002. Ese fue un momento crítico para entender la crisis actual ya que para evitar la crisis de crédito, derivada de la burbuja del Nasdaq y de la quiebra de Enron, se optó por desviar los flujos financieros a las familias y se mezclo con la burbuja inmobiliaria, lo cual resultó en un cóctel explosivo.

Entiendo perfectamente a los alumnos de Harvard. Este economista observador como profesor tiene que criticar los manuales de macroeconomía y promueve el debate y el espíritu crítico entre sus alumnos. No se trata de culpar a los autores de los manuales, yo también reconozco que tenía errores conceptuales antes de la crisis. Se trata de reconocer con humildad los errores cometidos, con modestia las limitaciones de nuestra ciencia y cambiar las ideas para poder dar un diagnóstico acertado de la patología que afecta a la sociedad y que se refleja principalmente en elevadas tasas de paro y de infelicidad social. Cómo los médicos, cuando surge una nueva enfermedad como el SIDA, no se trata de tirar por tierra 2.600 años de estudias e ideas económicas. Se trata de diagnosticar por qué los medicamentos y protocolos establecidos no sirven para curar la enfermedad e investigar nuevas fórmulas para conseguir erradicarla. Nadie cuestiona la medicina por su incapacidad para encontrar una vacuna contra el SIDA y no es cuestión de cuestionar toda la economía pero no se puede resolver una crisis pensando igual que lo hacías antes de la misma.

El artículo se centra en cuestiones metodológicas. Compara el desarrollo matemático del cálculo diferencial que llevo al paradigma previo a la Gran Depresión con el desarrollo de ese cálculo diferencial dinámico que llevó a la revolución de las expectativas racionales. El autor cita explícitamente a Frank Knight y su clásica obra sobre la incertidumbre y esa es la clave. Los modelos mecanicistas económicos presuponen implícitamente que los empresarios se encargan eficientemente de combinar trabajo, capital y tecnología para producir bienes y servicios y que los mercados financieros proveen ese capital canalizando el ahorro de las familias hacia las empresas. Cuando esas premisas se cumplen los modelos replican con cierta fidelidad la realidad pero cuando la incertidumbre es tan elevada que los inversores sólo quieren comprar bonos a corto plazo de EEUU, Alemania y Japón el crédito deja de llegar a las empresas y el ciclo de acumulación de capital se paraliza y las economías se estancan como en Japón y hay riesgos de desapalancamientos desordenados como en la Gran Depresión.

En estos momentos las expectativas de los agentes dejan de ser dinámicas y, cómo los conductores cuando hay niebla, ponen las luces cortas y dejan de tener expectativas racionales e intertemporales. Entonces el largo plazo es mañana o como mucho el próximo mes y en este entorno debemos entender la célebre frase de Keynes “a largo plazo todos muertos”. Keynes y su generación se enfrentaron a una depresión y tuvieron que cambiar el paradigma y nuestra generación también debe hacerlo. Los cambios de paradigma suelen suponer cambiar algunos de los eslabones de la cadena que no han funcionado pero respetar los que siguen siendo validos y que ya lo eran cuando Jenofonte escribió oikonomia en el Siglo VI a.c.

La clave a corto plazo es reducir el nivel de la niebla, conseguir un entorno de estabilidad financiera y normalizar el crédito a las empresas y familias. El problema es que la recesión aumenta el riesgo de impago y complica la solución. Hay que cambiar radicalmente la regulación financiera internacional para evitar otra crisis de esta magnitud en el futuro pero con cuidado ya que esa regulación puede cortar radialmente los flujos de financiación y hacer la deuda insostenible, lo cual podría provocar la depresión. Hay que usar la política fiscal pero inteligentemente ya que el abuso de medicación puede provocar mayor temor al impago y mayor restricción de crédito. La política monetaria debe asumir un rol predominante en una crisis financiera pero siendo conscientes que hasta que se normalicen los canales crediticios no tendrá efectos reales ni puede por si sola acabar con la recesión. Hay deudas que son insostenibles como las de Grecia y deben reestructurarse pero evitando el contagio a países que tienen problemas de liquidez pero que pueden acabar siendo de solvencia si los inversores por miedo repudian su deuda.

En definitiva, la crisis actual es una patología compleja y la solución no será simple. Es necesario cambiar el paradigma y por eso la rebelión de una escuela tan prestigiosa como Harvard donde están varios de los economistas que establecieron el paradigma vigente y que ha fallado es una excelente noticia. Nadie sabe cuál será el nuevo paradigma, sólo sabemos que cambiará. Mientras tanto, desconfía de aquel que te diga que es un economista ortodoxo o que acuse a otros economistas de heterodoxos y se muy socrático “sólo sabemos que no sabemos nada”

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El Euro en la encrucijada

Si pinchas aquí podrás acceder al artículo que me ha publicado hoy El País sobre la rebaja de rating de S&P

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Draghin Kan

Si pinchas aquí podrás acceder al artículo que me publicó ayer Cinco Días en el que intento explicar los efectos que ha provocado la subasta a tres años del BCE. No obstante, parece ya historia económica ya que la rebaja de rating de S&P generalizada a los países de la Eurozona ha contaminado toda la opinión. Mañana domingo publico con El País mi opinión al respecto y lo subiré al blog.

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Enseñanzas para Europa

Si pinchas aquí podrás encontrar un excelente artículo en el que se extraen lecciones de crisis de deuda en Iberoamericanos para resolver la crisis de la deuda en Europa. Este economista observador tuvo la fortuna de asistir al seminario y hacia años que no aprendía tanto. Los ponentes y a la vez participantes eran ministros de economía que habían gestionado directamente las crisis de sus respectivos países y contaban sus experiencias. Las reflexiones de Federico Poli en el artículo las comparto y en breve voy a publicar un artículo en Papeles de Economía comparando la crisis de Méjico, Brasil y Argentina en los años 80 con la de Grecia, Irlanda y Portugal en la actualidad. El seminario fue una fuente infinita de ideas y de visión clarificadora. Cuando esté publicado lo subiré al blog pero mientras haré algunos comentarios adicionales a los de Poli.

1º Modestia: los ponentes iberoamericanos siempre empezaban diciendo que ellos no querían dar lecciones a los europeos. Ellos ya recibieron muchas lecciones en sus crisis y el resultado fue desastroso.

2º Realismo: es prioritario reconocer el problema y afrontarlo con urgencia. Grecia lleva más de dos años en crisis. El Plan aprobado en la Cumbre de julio es insuficiente. De los 350.000 mill. de deuda pública griega, 150.000 mill están en manos del BCE o la troika y no entran en la reestructuración. El 40% restante está en manos de hedge fund y fondos distress que compraron la protección del CDS para asegurarse la operación y que no irán a la quita voluntariamente ya que no se activaría su protección en el CDS y tendrían pérdidas. Por lo tanto se va a hacer una quita sobre unos 125.000 mill de deuda del 50% que no permitirá que el país retorne a una senda de sostenibilidad de deuda, cómo ha filtrado el FMI en Der Spiegel. La cirujana jefa Merkel dijo ayer que ve bien como evoluciona la reestructuración voluntaria y pide más medidas de ajuste. Si el cirujano no reconoce que la operación no va bien es altamente probable que acabe en desastre. Luego el cirujano tendrá que asumir la responsabilidad por negligencia.

3º Hay que ser políticamente incorrecto: cuando la situación es insostenible hay que decirle a los acreedores que deben asumir sus errores en la concesión de los préstamos y perder parte de la inversión. El capitalismo es un sistema de selección natural y los errores deben tener un coste. El problema aquí es que los errores fueron privados, principalmente de bancos, aseguradoras y fondos de pensiones alemanes, pero el estado se metió por medio en 2008 para sacar a la economía de la Gran Recesión y ahora Merkel también está contaminada. Si les dice la verdad a sus ciudadanos, que su riqueza es menor de la que creían, empezaremos a resolver el problema pero sería su tumba política.

4º Las hadas no existen: antes de decir la verdad, los políticos, también sucedió en la crisis de los 80, prefieren confiar que el ajuste y la austeridad harán retornar el hada de la confianza de los mercados, bajarán los tipos de interés y las economías volverán a crecer. Los ajustes de los desequilibrios fiscales y de balanza de pagos son necesarios para que la deuda sea de nuevo sostenible. Pero estos ajustes se hacen con inflación y con crecimiento y no con deflación y con reducción nominal de deuda. En los 80 la devaluación y con un mundo en crecimiento permitieron reducir los salarios reales y aumentar las exportaciones y combinado con medidas de contención de gasto público también redujeron los déficits fiscales. En Europa los países afectados no pueden devaluar y la devaluación competitiva que plantean algunos economistas es de nuevo un cuento de hadas. Por eso la solución es inflacionar toda la economía, como han hecho en EEUU. Aquí deudores y acreedores se empobrecen y la deuda vuelve a ser sostenible pero se hace con crecimiento económico, creación de empleo y reducción de la tasa de paro, lo cual hace los sacrificios más llevadores y socialmente más aceptables. La deflación, reduce los beneficios de las empresas, estanca la inversión y la creación de empleo y no permite bajar la tasa de paro, lo cual lleva a la japonización.

En Europa hay otro escenario aún más peligroso. La situación social en los países intervenidos es insostenible y en algún momento la salida del euro será una opción políticamente incorrecta. Eso tendrá efecto contagio y pondrá en cuestión la viabilidad futura de la unión monetaria y el futuro del proyecto europeo. Si el euro se desintegra el riesgo sería una depresión y sería global como en los años 30. Por eso es tan urgente dar una solución definitiva a la crisis del euro. Este economista observador está preocupado pero ayer al ver al esperpento que dirige los designios de nuestra querida Europa está aún más preocupado. Seguimos con la retórica de la austeridad y las reglas fiscales futuras. Ahora para dar la sensación que les preocupa la recesión salen de nuevo con reformas del mercado del trabajo y mayor flexibilidad en la formación de salarios.

EstAS son medidas estructurales necesarias para el largo plazo pero a corto plazo hay que cambiar radicalmente el policy mix europeo y aproximarlo al de EEUU que está funcionando. El BCE debe hacer políticas cuantitativas para estabilizar los mercados, los países afectados por la crisis financiera deben suavizar sus ajustes como ha hecho EEUU y está a punto de hacer Reino Unido y Alemania debe anunciar planes de estímulo urgentes. Cada día que pasa la deuda en esos países es más insostenible y el contagio ya ha llegado a Italia. No sólo a la deuda pública, el sistema bancario italiano se está desangrando en bolsa y tiene una deuda de 4 billones de euros, 10 lo que debía Lehman Brothers.

La soberbia alemana les impide extraer lecciones de los países de Iberoamérica pero estamos cometiendo los mismos errores que ellos. Con un matiz importante, la deuda externa de los países de Iberoamérica en los 80 era de 80.000 mill de dólares en valor actual. Ahora sólo Grecia la cuadriplica. Aún hay margen de reacción y de política económica, lo único que falta es acertar en el diagnóstico, vencer las restricciones morales y políticas y tomar las decisiones adecuadas. En la vida normal, cambiaríamos de médico y pediríamos una segunda opinión. En Europa nos toca padecer a los cirujanos al mando al menos hasta a abril en Francia y esperemos que no tengamos que esperar a 2013 en Alemania.

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