Sobre los autores

Celso Otero (gestor de los fondos Renta 4 USA, Renta 4 Asia y Renta 4 Japón) escribirá sobre Asia, Japón y EEUU

Ignacio Victoriano (gestor de los fondos de renta fija de Renta 4) compartirá su visión sobre los tipos de interés, prima de riesgo, etc…

Alejandro Varela (gestor de Renta 4 Latinoamérica y Alhambra) dará su punto de vista sobre Latinoamérica y la situación de los mercados.

Javier Galán (gestor de los fondos de renta variable de España y Europa), opinará sobre empresas y sectores de la economía europea y española.

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« noviembre 2015 | Inicio | enero 2016 »

23 diciembre, 2015 | 08:30

La corrección de las bolsas de principios de diciembre nos ha sorprendido a casi todos los gestores por su intensidad y velocidad. Reconozco que no he sabido explicar por qué había tanto nerviosismo en los mercados tanto de renta variable como de renta fija.

El catalizador fue unas medidas monetarias por parte del BCE que defraudaron al mercado, pero en sí, el discurso de Mario Draghi no debería haber tenido implicaciones tan negativas para los mercados de capitales, en mi opinión.

Prácticamente a la vez, los mercados de materias primas, encabezados por el precio del petróleo, han tenido las peores semanas que se recuerdan, con correcciones muy significativas, que han acompañado las empresas y sectores relacionados (recursos básicos, servicios petrolíferos, fabricantes de maquinarias industriales y petroleras, fundamentalmente), después de que la OPEP no recortase la producción de petróleo.

Estos dos eventos han provocado una reacción preocupante de los spreads de crédito de high yield en EEUU. Habitualmente, esta reacción de los bonos high yield (bonos de alto rendimiento), anticipa una probable recesión en los próximos meses, y de ser así, las bolsas corregirían también con bastante fuerza.

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Como se puede observar en el gráfico superior, las subidas de las TIRes de los bonos high yield en EEUU (y bajada de los precios de los bonos), anticiparon muy bien la recesión en 2001, y dio ciertos avisos en 2007 antes de la gran recesión de 2008, sin embargo, en 2011 dio una señal errática que no anticipó recesión alguna en EEUU.

Es más, los niveles a los que cotizan ahora los bonos de alto rendimiento estadounidenses son peores que los niveles de finales de 2007, por lo que este indicador adelantado, refleja que la economía estadounidense estaría a punto de entrar en recesión.

Desde mi punto de vista, no es fácil que la economía de EEUU entre en recesión de manera inminente, por lo que es más probable que el comportamiento de estos activos estén más influenciados por los problemas de liquidez de muchos activos de renta fija y por el enorme peso del sector energético y de materias primas en la emisión de bonos high yield en EEUU, que según varias fuentes, sería superior al 30% del total de las emisiones high yield.

Es evidente que un gran número de empresas relacionadas con la producción de materias primas van a tener grandes problemas para seguir operando con los precios actuales de las materias primas que producen, pero no es un síntoma, en mi opinión, de que el resto de la economía y los sectores norteamericanos están en un punto igual de dramático.

En mi opinión, el mercado tenderá a recuperar el terreno perdido en las próximas semanas por dos motivos principalmente. El más lógico es que no estamos en recesión por lo que los activos volverán a reflejar el momento económico positivo en el que nos encontramos. Y el segundo motivo es que si la FED vislumbra un riesgo recesivo alto de su economía en el corto plazo, nos tendremos que olvidar de las esperadas subidas de tipos de interés y prepararnos para otro Quantitaive Easing en 2016.

 

 

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@JGalanR4

 

16 diciembre, 2015 | 08:30

Cuando hay movimientos de flujos de fondos relevantes, los ETFs y los fondos de inversión indexados o semi-indexados producen a través de su operativa de compra o venta de las empresas que componen sus índices de referencia, movimientos muy significativos que desvirtúan temporalmente el comportamiento de las bolsas, los índices y las empresas cotizadas.

Los ETFs y los fondos indexados son productos de inversión colectiva que replican el comportamiento de los índices de referencia. Para conseguirlo tienen que tener la misma ponderación de acciones que tiene el benchmark o índice de referencia en su fondo. Así, un ETF o fondo indexado al Ibex 35 tiene que tener la misma ponderación que tiene el Banco Santander, Telefónica, Inditex, BBVA, etc, le guste al gestor o no.

Dado el tamaño tan importante que tienen actualmente estos fondos y ETFs, la entrada o salida de flujos de capital de estos activos, generan unos movimientos muy acusados en aquellos valores que componen el índice de referencia en cuestión. Siendo muy relevante en algunos índices como el Ibex 35 en el que con las 5 empresas de mayor peso, se tiene replicado el 70% del Ibex 35.

Os invito a observar los días de mayores caídas o las de mayores subidas del año y veréis que los peores y mejores valores respectivamente, tienen mucho que ver con el peso que tienen en sus índices de referencia. A nivel fundamental, carece de ningún sentido, pero en el comportamiento de los mercados no solo se cotizan los fundamentales o las valoraciones que hacemos los inversores de las compañías donde invertimos o desinvertimos, si no que los movimientos de flujos de capital, el posicionamiento de los agentes financieros, el sentimiento de pánico o euforia, los derivados y un largo etcétera, también juegan su roll. Lo que está claro es que el dicho del inversor particular de “los grandes manipulan el mercado”, habrá que pensar que los verdaderamente grandes son los gestores de los fondos indexados y ETFs.

Como tampoco hemos vivido un mercado bajista después del crecimiento asombroso de la industria de ETFs de los últimos años, de momento no podemos sacar muchas conclusiones, pero en mi opinión una salida continuada de flujos de capital en renta variable y en renta fija (como pasa en todo mercado bajista), redundará en un peor comportamiento de las compañías de mayor capitalización por estar excesivamente expuestos a la composición de los índices.

Si estoy en lo cierto, los blue chips o grandes compañías no servirán de refugio como suele ser habitual en momentos de mayor incertidumbre y mayor volatilidad de los mercados, si no que acelerarán las caídas a medida que los reembolsos o ventas de fondos indexados o ETFs obligan a éstos a vender proporcionalmente sus carteras.

Para los gestores de fondos de gestión activa es probable que se nos presenten oportunidades de inversión en compañías de alta capitalización a precios muy baratos gracias solamente a los enormes flujos de estos productos de gestión pasiva cuando llegue el bear market.

 

 

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@JGalanR4

 

09 diciembre, 2015 | 08:30

Al trabajar en Renta 4 Gestora, tengo acceso a los gestores de todos los productos que comercializamos. Existen fondos de renta variable, de renta fija, mixtos y de retorno absoluto.

No todos los fondos son predecibles, pero si una gran parte de los fondos conservadores de Renta 4 Gestora. Los fondos R4 Monetario, Renta Fija Corto Plazo, Fondtesoro, Valor Relativo, Pegasus y Retorno Dinámico tienen una cartera de activos de renta fija que, con ciertas variaciones, los gestores pueden predecir la rentabilidad que se puede esperar de ellos.

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Evidentemente, la rentabilidad esperada para 2016, como la del 2015 que está apunto de finalizar, no va a ser muy atractiva, pero nos dan un marco más o menos fiable de la rentabilidad que podemos esperar en los fondos menos volátiles.

Así, como se puede ver en la tabla inferior, una cartera de fondos conservadores compuestos por fondos de Renta 4 Gestora, sin ser garantizados, nos aportará algo más del 1,4% asumiendo poco riesgo de mercado.

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Como llevo manteniendo desde hace meses, es prácticamente imposible obtener rentabilidades superiores al 2% sin tener algo de exposición a renta variable o bolsa. Si las bolsas obtienen rentabilidades acordes con el crecimiento de los beneficios esperados para 2016, obtendríamos de la parte de renta variable retornos de doble dígito (+10%), Pero, los fondos de renta variable no son nada predecibles en un periodo tan corto de tiempo como un año.

Históricamente los fondos de renta variable y la renta variable en general sí que obtienen retornos de doble dígito bajo en el largo plazo, pero este resultado, se obtiene siempre con volatilidades elevadas y con años de subidas del 20% o superiores y otros años donde estos retornos son negativos e incluso muy negativos.

En la tabla inferior muestro dos tipos de escenarios. Un escenario base que incluye rentabilidades de los fondos de renta fija superiores al 1% y rentabilidades de los fondos de renta variable del 10%. En un escenario más pesimista, pero razonable para los riesgos en los que incurrimos cuando los mercados sufren correcciones, asumo el mismo retorno de los fondos conservadores de Renta 4 Gestora (+1,4%), y aportación negativa del -10% en los fondos de renta variable.

Asumiendo los siguientes perfiles:

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El resultado de estos dos escenarios son rentabilidades bastante atractivas para el escenario base de rentabilidades para 2016.

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Ahora bien, si el escenario base por algún motivo (crisis mercados emergentes, hard landing de China, recesión en EEUU, crisis soberana en Europa, etc), se descarrila, las rentabilidades esperadas para 2016 cambiarían notablemente, ya que las bolsas podrían sufrir correcciones más o menos significativas. Si asumo una caída de las bolsas del -10%, esperaría las siguientes rentabilidades aproximadas para los 3 perfiles:

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Son escenarios razonables y no son extremos en ninguno de los casos. No espero que las bolsas suban un 20%, ni tampoco que las bolsas bajen un 20%, también es cierto que no es lo normal, pero hay que tener en cuenta que los mercados financieros tienen volatilidades elevadas y que incluyen en sus movimientos diferentes asunciones de escenarios que harían variar mucho los escenarios que estoy plasmando.

En cualquier caso, la idea es mostrar que con el escenario base que manejo, las rentabilidades esperados para 2016 con una cartera de fondos diversificada compuesta por los siguientes fondos:

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Son rentabilidades atractivas para el escenario de tipos actual, y en el caso de que el escenario negativo se cumpliese, serían pérdidas muy asumibles desde mi punto de vista.

Las rentabilidades históricas de la composición de la cartera de fondos que expongo son las siguientes:

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Estas rentabilidades hubiesen supuesto para los perfiles que he planteado en este artículo:

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Como se puede observar, los escenarios que sugiero para el 2016, obtendrían rentabilidades muy inferiores a los que estos fondos y los perfiles han obtenido en los últimos 12 meses y 3 años, entre otras cosas, porque el escenario que hemos vivido, tanto a nivel de tipos de interés como de valoraciones de las bolsas, era diferente al actual.

 

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@JGalanR4

 

02 diciembre, 2015 | 08:30

Realizando la estrategia de 2016 me he encontrado con dos gráficos muy significativos en mi opinión. El primero de ellos es el nivel de endeudamiento a nivel global. Como se puede ver en el siguiente gráfico, la deuda ha seguido creciendo después de la crisis financiera de 2008.

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El desapalancamiento no se está produciendo. Cierto es que en un mundo con tipos en 0, la lógica financiera tampoco invita a desapalancarse, el escenario actual de bajísimos tipos de interés y elevada liquidez, incentiva a los estados, las empresas y las familias a mantener un elevado grado de endeudamiento.

Sin embargo, las empresas europeas tienen mucha menos deuda que hace unos años. De hecho, como se puede ver en el gráfico inferior, obtenido de Bloomberg, la deuda neta en relación al EBITDA o beneficio operativo de las empresas europeas está en mínimos de las últimas décadas.

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Con los tipos de interés en los niveles mínimos en los que nos encontramos, llama poderosamente la atención que las empresas sigan manteniendo unos niveles de apalancamiento tan bajo en términos relativos a su historia más reciente.

Antes de la crisis financiera y recesión de 2008-2009, las empresas europeas mantenían un nivel de Deuda Neta / EBITDA superior a 8x de media, mientras que hoy en día es inferior a las 5x. Este dato está exagerado por el peso del sector financiero, el cual tiene un nivel de endeudamiento muy alto pero que es intrínseco al negocio. De hecho, no es un dato muy correcto, ya que las empresas financieras no tienen EBITDA propiamente dicho. En cualquier caso, el dato de Bloomberg sí es significativo en el sentido que estamos comparando las mismas variables en 2015, que en 2008. La realidad es que el ratio deuda neta en relación al beneficio operativo es la mitad hoy que lo que era justo antes de que estallase la crisis financiera.

Desde mi punto de vista, este dato de desapalancamiento de las empresas europeas significa que una de dos: o incrementa la inversión o el M&A o movimientos corporativos, o habrá sorpresas positivas en cuanto al reparto de dividendo o recompra de acciones propias o de auto-cartera en los próximos meses/años.

Si las empresas dedican su exceso de caja en adquisiciones o inversiones, estará por ver si éstas crean más valor a los accionistas o si por el contrario destruyen valor.

Si las empresas deciden mejorar su estructura de balance a través del incremento de la retribución a los accionistas bien a través de mayor dividendo, bien a través de la reducción del número de acciones en circulación, redundará en un mayor beneficio por acción de las empresas y de creación de valor para los accionistas actuales.

Sea lo que sea, la realidad es que tener esa flexibilidad operativa y de balance, no es una mala noticia para los accionistas y la renta variable en general. Bienvenida la duda.

 

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@JGalanR4

 

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Licenciado en Económicas e Inspector de Hacienda (en excedencia). Trabajó durante veinticinco años en el Sector Público, desempeñando entre otros los puestos de Director de la Escuela de la Hacienda Pública, Director General del Catastro, Director General de la Agencia Tributaria y Presidente de la Sepi. Desde 2.004 trabaja en el Sector Privado. Actualmente es consejero del grupo de empresas Colway 08 y socio director del despacho Carrillo & Ruiz-Jarabo Asesores.

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Licenciado en Económicas e Inspector de Hacienda (en excedencia). Trabajó durante veinticinco años en el Sector Público, desempeñando entre otros los puestos de Director de la Escuela de la Hacienda Pública, Director General del Catastro, Director General de la Agencia Tributaria y Presidente de la Sepi. Desde 2.004 trabaja en el Sector Privado. Actualmente es consejero del grupo de empresas Colway 08 y socio director del despacho Carrillo & Ruiz-Jarabo Asesores.

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Licenciado en Económicas e Inspector de Hacienda (en excedencia). Trabajó durante veinticinco años en el Sector Público, desempeñando entre otros los puestos de Director de la Escuela de la Hacienda Pública, Director General del Catastro, Director General de la Agencia Tributaria y Presidente de la Sepi. Desde 2.004 trabaja en el Sector Privado. Actualmente es consejero del grupo de empresas Colway 08 y socio director del despacho Carrillo & Ruiz-Jarabo Asesores.

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