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Celso Otero (gestor de los fondos Renta 4 USA, Renta 4 Asia y Renta 4 Japón) escribirá sobre Asia, Japón y EEUU

Ignacio Victoriano (gestor de los fondos de renta fija de Renta 4) compartirá su visión sobre los tipos de interés, prima de riesgo, etc…

Alejandro Varela (gestor de Renta 4 Latinoamérica y Alhambra) dará su punto de vista sobre Latinoamérica y la situación de los mercados.

Javier Galán (gestor de los fondos de renta variable de España y Europa), opinará sobre empresas y sectores de la economía europea y española.

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« abril 2015 | Inicio | junio 2015 »

27 mayo, 2015 | 08:30

Ni los más viejos del lugar recuerdan un escenario en donde el 20% de las emisiones europeas están dando retornos negativos. Situación extraordinaria en los mercados de capitales que sin duda tendrán repercusiones en muchas variables de valoración de todos los activos.

Un mundo con tipos en cero ya de por sí, es un mundo anormal, no digamos ya si hablamos de tipos negativos. ¿Me pagan por emitir deuda? Es como si alquilase un apartamento y tuviese que pagar por ello al inquilino. El otro día leía: "estoy deseando que el euribor tenga rentabilidades negativas para que el banco me pague dinero por mi hipoteca". En fin, difícil de entender y fuera de toda normalidad.

Se me ocurren varias posibles implicaciones. En primer lugar, hay algunas obvias como que el sector bancario tendrá muy presionado su margen de intereses no solo por los tipos negativos de muchas emisiones, sino porque la curva de tipos está aplanada por lo que les resulta más difícil obtener beneficios de este tipo de operaciones.

En segundo lugar, las aseguradoras, compañías que tienen un gran número de productos con objetivos de rentabilidad garantizados, les va a resultar muy difícil encontrar la rentabilidad garantizada si los tipos de interés permanecen tan bajos mucho más tiempo. Siguiendo esta misma línea de reflexión, aquellas compañías con elevados déficits de pensiones o elevadas obligaciones de pensiones, también tendrán muy difícil obtener los retornos prometidos.

En tercer lugar, muchos inversores, están viéndose obligados a comprar emisiones de bonos estatales o corporativos, bien con mayor riesgo o con duraciones y vencimientos de mayor plazo, lo que significa mayor riesgo también. Cuando los tipos de interés suban, todos estos bonos de duraciones y vencimientos de largo plazo, sufrirán minusvalías latentes significativas.

A nivel de renta variable también hay importantes implicaciones, pero desde mi punto de vista, éstas son en su mayoría positivas. Por ejemplo, las empresas con capacidad para endeudarse en los mercados de capitales están o pueden aprovechar para alargar los vencimientos de su deuda a tipos en los que nunca antes han podido financiarse, lo que redundará en un mayor beneficio al reducir de manera notoria sus costes financieros.

Otra implicación positiva para los activos de renta variable es que la búsqueda de mayor rentabilidad por parte de los inversores presionará al alza las cotizaciones de las compañías con mayor visibilidad de pagos de dividendos altos, y por tanto, se irá reduciendo la rentabilidad por dividendo de las compañías, no porque paguen menos dividendos, si no por apreciación del precio de sus acciones.

Durante el final de 2014 y sobretodo comienzos de 2015 estamos viendo un incremento sustancial de la actividad corporativa de las empresas. Las empresas tienen los balances más saneados de las últimas décadas, y con los tipos de interés en 0% es ineficiente mantener efectivo en la tesorería de la empresa, ya que no se remunera. También es cierto, que resulta más sencillo para cualquier empresa obtener rentabilidades en sus proyectos que compensen el ridículo coste financiero al que se pueden financiar. Está claro que las compañías están incentivadas para apalancar sus balances y asumir mayores niveles de deuda. En este último punto, es relevante señalar que no es imprescindible comprarse otras compañías o incrementar las inversiones para apalancar el balance de una empresa. Basta con recomprar sus propias acciones o repartir un dividendo extraordinario financiado con deuda para ser más eficiente en la gestión del efectivo y del balance.

Por último, los analistas e inversores descuentan los beneficios futuros de cualquier empresa para calcular su valor. El descuento de flujos de caja futuros se descuenta con la tasa libre de riesgo, que históricamente ha estado en torno al 4%. Actualmente si asumimos que la tasa libre de riesgo está reflejada por el bono alemán a 10 años, tendríamos que estar descontando los flujos de caja futuros por debajo del 0,5%, lo cual significaría que las compañías valdrían muchísimo más en bolsa si asumiésemos que estos tipos de interés permanecerán tan bajos durante más tiempo. No digamos ya si descontásemos los flujos de caja con tipos negativos....

En mi opinión, la renta fija ya está cotizando en niveles anormales o de burbuja, mientras que la renta variable corre el riesgo de sufrir un re-rating (encarecimiento) muy significativo por el escenario actual de tipos de interés. Es decir, es muy probable que la distorsión de las valoraciones de la renta fija actualmente, tenga su reflejo en los activos de renta variable también. Al fin y al cabo, las valoraciones de las bolsas hoy en día están en línea con las valoraciones históricas, y éstas no toman en cuenta la situación excepcional de unos tipos de interés en 0% o en negativo.

Creo que los retornos de la renta variable para los próximos años, van a ser excepcionalmente altos, por dos fuerzas difíciles de parar: crecimiento de los beneficios por la mejora económica después de 6 años de crisis, y re-rating de los activos de renta variable por la situación de tipos en 0% o tipos en negativo actual.

 

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@JGalanR4

 

20 mayo, 2015 | 08:30

Hace más de un año, comentaba en un artículo que deberíamos asistir a la famosa gran rotación. La Gran Rotación hace referencia al efecto de los grandes distribuidores del capital (Capital Allocators en inglés), cuando traspasan sus posiciones de un activo a otro activo de manera masiva.

Evidentemente, me equivoqué en el timing, y quién sabe si no me voy a equivocar para siempre porque este efecto no se produzca nunca. Bueno, algo de este efecto estamos empezando a ver sobre todo en los fondos de inversión mixtos. Es decir, se están trasladando fuertes posiciones de dinero en depósitos o renta fija, hacia productos mixtos. En España este hecho se está viendo con bastante fuerza en el primer trimestre de 2015, y tiene toda la pinta de que el resto del ejercicio seguirá estando caracterizado por salidas de productos financieros con rentabilidades en 0% o en negativo, hacia productos que no son puramente de bolsa, pero que sí tienen cierto componente de mayor tolerancia al riesgo, en busca de mayor rentabilidad.

Ya saben, los que sigan mi blog y mis artículos, que no soy partidario de los fondos mixtos, prefiero invertir en al menos dos fondos de inversión (y si puedo en 6 o 10 fondos, mejor, ¡¡que es gratis!!), para que se obtenga una rentabilidad y una volatilidad más predecible y, en mi opinión, mejor gestionado. Pero no es el motivo de este artículo.

El motivo es que la gran rotación (desde activos de renta fija a activos de renta variable), si no se produce en los próximos meses o años, no se producirá nunca. ¿Por qué hago esta afirmación?

Está bastante claro que cuando los tipos están en 0%, la rentabilidad para los perfiles más conservadores, se debe esperar que sea muy baja, en torno al 0%. Pero cuando el 20% de las emisiones en Europa tienen tires negativas, no hay razón en pensar que los inversores racionales van a invertir su patrimonio en productos para perder dinero sí o sí....

Más si cabe si vemos el efecto de la subida de las tires de los bonos de renta fija en las últimas dos semanas. Algunos bonos de largo plazo han caído un 15% en apenas 10 días, y lo único que ha implicado es, por ejemplo, que el bono alemán a 10 años haya pasado de una TIR del 0,15% al 0,6%. No creo que una TIR del 0,6% a 10 años sea motivo para pensar que el activo en cuestión esté barato. En conclusión, los bonos de duraciones altas y los fondos de inversión que inviertan en bonos de duraciones altas, sufrirán pérdidas MUY relevantes, si en algún momento de los próximos meses/años, las rentabilidades de los bonos vuelven a sus medias históricas (bono alemán al 3,5%) o simplemente a tires razonables (¿2%?).

Y, si el inversor no quiere invertir en productos conservadores (depósitos y renta fija) para perder dinero, ¿dónde invertirá? Solo hay 3 activos donde los grandes distribuidores de capital pueden invertir: en el sector inmobiliario, en renta variable o debajo de la cama... (Por lo menos debajo de la cama no se pierde dinero, si no lo roban, claro).

Es cierto que las bolsas han subido mucho en estos casi 5 meses de 2015 pero también debemos pensar que las bolsas no están caras en términos históricos (aunque tampoco se puede decir que estén baratas), y que si estoy en lo cierto, y se produce el efecto de la Gran Rotación al que hago referencia, deberíamos esperar que los grandes flujos de inversión apoyen y presionen las cotizaciones de las empresas al alza, ya que es el único activo que ofrece crecimiento por encima de la inflación (los beneficios son crecientes), y rentabilidad por dividendo atractivo (la rentabilidad por dividendo se sitúa en el 3,5% anual). Veremos si verdaderamente se produce o en un año tendré que volver a escribir otro artículo entonando el "mea culpa".

 

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@JGalanR4

 

13 mayo, 2015 | 08:30

El rating de recomendaciones (de compra y de venta) entre los analistas que cubren compañías europeas se encuentra en los mínimos de los últimos 25 años, según un informe de Citi, que ilustran con el siguiente gráfico:

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Lo cierto es que del gráfico se obtienen importantes conclusiones, en mi opinión. La primera y más notoria, es que desde 1996 no había un gap tan grande entre las recomendaciones de los analistas y los retornos de las bolsas europeas.

En segundo lugar, da la sensación que, históricamente, los analistas van algo rezagados al comportamiento de las bolsas. Es decir, cuando las bolsas suben, los analistas van cambiando sus recomendaciones a comprar  y cuando las bolsas van bajando, van cambiando sus recomendaciones a vender. Por este motivo, da la sensación de ser un indicador rezagado o tardío.

Pero lo que está ocurriendo últimamente es que las bolsas europeas llevan un rally muy significativo en lo que llevamos de año (>+20%), y los analistas van rebajando las recomendaciones de compra hasta llegar, como se ve en el gráfico, a recomendaciones de compra en mínimos de los últimos 25 años. Es decir, los analistas están en los máximos de cautela o mínimos de complacencia de los últimos 25 años, según este gráfico de Citi.

No me atrevo a dar una recomendación o sacar una conclusión contundente con tan solo este gráfico, lo que sí que está claro es que la historia nos dice que tenemos que estar más preocupados si los analistas estuviesen igual de eufóricos que las bolsas.

 

 

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@JGalanR4

 

06 mayo, 2015 | 08:30

 

Hace unos meses publiqué un artículo en el que hacía referencia al riesgo “gestor” y riesgo “decisor”: Los fondos mixtos ganan la batalla pero ¿por qué no lo hacemos nosotros?

En el artículo quería transmitir el riesgo inherente en la inversión en un fondo mixto que es poco valorable y poco predecible. La conclusión del artículo era: “…En un fondo mixto se depende del acierto o error del gestor al que confías tu dinero, mientras que invirtiendo el porcentaje que se considere en un fondo de renta variable en el que se sienta cómodo, y el grueso restante en un fondo de renta fija, conseguiremos el efecto de un fondo mixto, con un riesgo conservador o moderado (dependiendo del porcentaje que se tenga en el fondo de bolsa básicamente), se está en fondos especializados en sus áreas de inversión y sobre todo, se limita el riesgo decisor, y se evita las habituales quejas de: “¿Por qué ha subido tan poco con lo que ha subido la bolsa? O “¿Por qué ha caído si se supone que no iba a invertir mucho en bolsa?”. En fin, el rendimiento de un fondo mixto creado por uno mismo es más predecible…”

En la siguiente tabla muestro las rentabilidades de los fondos mixtos, fondos de renta fija de corto plazo y fondos de renta variable europea:

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Los gestores de renta fija mixta han obtenido una rentabilidad media un -1,75% menor (o 46% inferior) a la que deberían haber obtenido si hubiesen estado invertidos en el punto medio de exposición a renta variable que le permiten sus folletos, que, en el caso de un fondo de renta fija mixta es del 22,5%, ya que pueden estar invertidos entre el 15% y el 30% generalmente.

En el caso de los gestores de renta variable mixta, éstos, pueden estar invertidos entre el 30% y el 70% en renta variable, por lo que el punto medio es tener una exposición del 50%. Como muestro en la tabla, los gestores de renta variable mixta han estado invertidos en torno al 50% y han obtenido un resultado muy en línea con el resultado esperado.

Ahora bien, lo que para muchos inversores es bueno, para mí es un riesgo que no merece la pena correr. Para mí es un riesgo tener mucha flexibilidad, como la tiene cualquier fondo mixto. Me parece muy difícil acertar cual es el activo adecuado en cada momento.

Un fondo de renta fija mixto tiene la posibilidad de estar invertido hasta un 30% y un fondo renta variable mixta puede estar invertido hasta un 70% en renta variable. Desde mi punto de vista, tienen demasiada flexibilidad.

La media de rentabilidad de los gestores de los fondos mixtos al cierre del primer trimestre del año, muestra unas rentabilidades un -2,9% menor (o -76%) y un -3,61% menor (o -39%) a los que podrían haber obtenido si hubiesen estado invertidos en bolsa en el rango alto que les permite sus folletos (hasta el 30% si se es un fondo de renta fija mixto, y hasta el 70% si se es un fondo de renta variable mixta).

Soy un defensor del Asset Allocation propio a través de fondos de inversión para estar más diversificado. El motivo es que después de 15 años de experiencia en el sector de gestión de patrimonios y de instituciones de inversión colectiva, he aprendido que lo más difícil de predecir y donde mayores errores cometemos los inversores, es en el grado de exposición a bolsa que tenemos en cada periodo. Desde mi punto de vista, cada inversor o ahorrador debe decidir qué tolerancia al riesgo y qué volatilidad quiere tener, y distribuir su patrimonio entre fondos de renta fija conservadores y fondos de renta variable, acorde con su perfil de riesgo, de este modo, nunca correrá el riesgo decisor.

 

 

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@JGalanR4

 

imagen de Alejandro Varela

Licenciado en Económicas e Inspector de Hacienda (en excedencia). Trabajó durante veinticinco años en el Sector Público, desempeñando entre otros los puestos de Director de la Escuela de la Hacienda Pública, Director General del Catastro, Director General de la Agencia Tributaria y Presidente de la Sepi. Desde 2.004 trabaja en el Sector Privado. Actualmente es consejero del grupo de empresas Colway 08 y socio director del despacho Carrillo & Ruiz-Jarabo Asesores.

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Licenciado en Económicas e Inspector de Hacienda (en excedencia). Trabajó durante veinticinco años en el Sector Público, desempeñando entre otros los puestos de Director de la Escuela de la Hacienda Pública, Director General del Catastro, Director General de la Agencia Tributaria y Presidente de la Sepi. Desde 2.004 trabaja en el Sector Privado. Actualmente es consejero del grupo de empresas Colway 08 y socio director del despacho Carrillo & Ruiz-Jarabo Asesores.

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Licenciado en Económicas e Inspector de Hacienda (en excedencia). Trabajó durante veinticinco años en el Sector Público, desempeñando entre otros los puestos de Director de la Escuela de la Hacienda Pública, Director General del Catastro, Director General de la Agencia Tributaria y Presidente de la Sepi. Desde 2.004 trabaja en el Sector Privado. Actualmente es consejero del grupo de empresas Colway 08 y socio director del despacho Carrillo & Ruiz-Jarabo Asesores.

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