Sobre los autores

Celso Otero (gestor de los fondos Renta 4 USA, Renta 4 Asia y Renta 4 Japón) escribirá sobre Asia, Japón y EEUU

Ignacio Victoriano (gestor de los fondos de renta fija de Renta 4) compartirá su visión sobre los tipos de interés, prima de riesgo, etc…

Alejandro Varela (gestor de Renta 4 Latinoamérica y Alhambra) dará su punto de vista sobre Latinoamérica y la situación de los mercados.

Javier Galán (gestor de los fondos de renta variable de España y Europa), opinará sobre empresas y sectores de la economía europea y española.

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« agosto 2014 | Inicio | octubre 2014 »

26 septiembre, 2014 | 12:53

A día de hoy las revisiones a la baja de los beneficios esperados por las compañías europeas para 2014 han sido de doble dígito (desde un crecimiento esperado de +14% a +5%), lo que vuelve a provocar cierto desasosiego en los inversores en bolsa europea que teníamos la impresión de que la recuperación de Europa, junto al crecimiento del resto del mundo, haría recuperar gran parte del terreno perdido en estos 5 años de crisis económica.

 

Una parte importante de la decepción viene explicada por la fortaleza del euro frente a gran parte de las divisas mundiales, especialmente del dólar y de los países emergentes.

 

Para el último trimestre del año, y para el próximo año, esta partida pinta mucho mejor. Es obvio que para las compañías europeas con exposición global de sus ventas es mucho mejor un euro más cerca de 1,20 que de 1,40. Las nuevas medidas del BCE parece que van en la dirección de debilitar la moneda única para ganar en competitividad.

 

Pero, desde mi punto de vista, no solo se conseguiría la razonable mejora de competitividad de muchas compañías europeas, sino que incrementaría el crecimiento macroeconómico del viejo continente y relajaría las tensiones deflacionistas (presionaría al alza los precios por el encarecimiento de las importaciones).

 

Los PMIs europeos (índice de confianza empresarial) llevan mostrando desde hace meses una recuperación que no se ha acabado de reflejar en los indicadores de crecimiento reales. Es más, los últimos meses estamos viendo como países como Francia e Italia muestran un deterioro de expectativas empresariales que obviamente preocupa a inversores, gobiernos y al BCE.

 

La depreciación del euro ayudaría a las tres variables que más podrían repercutir a la mejora de los fundamentales europeos.

 

  1. Crecimiento económico
  2. Evitar la tan temida deflación
  3. Incrementar los beneficios empresariales

 

La mejora de los beneficios empresariales trae consigo el abaratamiento de las compañías a precios constantes, mejora la salud de los balances empresariales y fomenta el incremento de la inversión (capex) y la creación de empleo, que a su vez haría incrementar el consumo privado. Al final, EEUU, Japón y Gran Bretaña han salido antes de la recesión, entre otras cosas por los macro estímulos monetarios a nivel de sus bancos centrales para desapalancar a sus bancos, debilitar su moneda e incentivar la inversión y el consumo.

 

A nivel bursátil, debemos tener en cuenta que más del 40% de las ventas de las compañías europeas, provienen de fuera de Europa, por lo que la mejora de la partida de ingresos tiene un efecto inmediato en las cuentas.

 

Apostar por compañías con exposición de sus ventas fuera de Europa, sobre el papel, tiene todo el sentido. Los resultados empresariales del primer semestre de 2014 arrojaban sorpresas negativas en las compañías afectadas por la fortaleza del euro en 2013 y 2014 y, si los inversores siguen la lógica de invertir en compañías con mejora de beneficios para los próximos meses/años, tiene sentido que se fijen en compañías como Technip, Airbus, Vallourec, Arcelor Mittal, Viscofán, Swatch, Ericsson, MTU Aero Engines, LVMH, Thales, BMW, Continental, Michelin, Volkswagen, Philips, Siemens, Alstom, Air Liquide, BASF, Lanxess, Ahold, Wolters Kluwer, Grifols, Novartis, Roche o Sanofi, entre otras.

 

Tiene sentido esperar que compañías que han defraudado estos últimos meses debido a la comparación negativa del efecto divisa, sean las que mejor comportamiento tengan si este efecto negativo de la divisa revierte a positivo. Una gran parte de las compañías mencionadas en el párrafo anterior están presentes en la cartera de Renta 4 Valor Europa, fondo que esperamos que tenga un buen comportamiento a medida que los inversores pongan en precio esta mejora esperada por el efecto depreciación de la divisa que prevemos.

  

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@JGalanR4

 

17 septiembre, 2014 | 08:30

Con solo un gráfico y hacer unas simples cuentas nos damos cuenta de la enorme trascendencia de los márgenes en la valoración de las bolsas. Es quizás, el dato más relevante a la hora de valorar las empresas, más incluso que las ventas.

Como se puede ver en el gráfico obtenido de un informe de UBS, los márgenes en EEUU son casi del doble que los que hoy tenemos en Europa.

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Siempre han estado muy correlacionados y nunca antes había habido tanta diferencia entre los márgenes netos que obtienen las empresas estadounidenses y las europeas.

 

La crisis en Europa, la dependencia de la economía europea de la salud bancaria, la diferente velocidad de actuación de la FED con respecto al BCE y la importante diferencia de la composición sectorial de ambas zonas geográficas debido al peso del sector tecnológico en EEUU, han provocado una distorsión que la experiencia nos dice que más tarde o más temprano tenderá a revertirse.

Si se revirtiera a favor de las empresas europeas, es decir, que las empresas europeas obtuviesen los mismos márgenes que las empresas estadounidenses, los ratios que tendríamos de PER y la generación de beneficio en Europa, dejarían las bolsas europeas muy baratas. En cualquier caso, ya se espera cierta mejora de los márgenes en Europa para este 2014. En concreto se espera que pasen del 5% de los últimos 12 meses al 7% a finales de 2014, pero aún así están lejos del 10% que tienen las compañías de EEUU.

 

En esta primera tabla muestro el PER y los márgenes netos del S&P 500 y el Euro Stoxx 600. El S&P 500 está en torno a un 10% más caro a pesar de gozar de unos márgenes un 30% superiores a los del Euro Stoxx 600.

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Si los márgenes de Europa fuesen los mismos que los que tiene hoy en EEUU, las valoraciones de la bolsa europea serían una compra de libro, ya que cotizarían solo a 10,7x PER, por lo que cabría esperar una revalorización de más del 50% para que cotizasen a los ratios actuales. ¡¡50%!!

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¿Y si no revertieran los márgenes a favor de Europa si no en contra de EEUU? Es decir, si el S&P 500, hoy en máximos de márgenes de beneficio (10%), tuviesen unos márgenes similares a los que tienen hoy las compañías europeas, el S&P 500 estaría cotizando en casi 24x PER, por lo que el recorrido a la baja de la bolsa estadounidense sería del 30%. ¡¡30%!!

 

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Como siempre, las bolsas cotizan beneficios, y los márgenes juegan un papel clave como he mostrado en las tablas superiores. Lo que parece claro es que si nos atenemos solo a los márgenes, corremos sustancialmente menos riesgo estando invertidos en empresas europeas que estando invertidos en EEUU.

  

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@JGalanR4

 

10 septiembre, 2014 | 08:30

Estuve leyendo un informe de los estrategas de Citi Bank que me pareció muy interesante y se pueden sacar muchas conclusiones de varios gráficos que muestran en el informe mencionado.

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En este primer gráfico se muestra el comportamiento del beneficio por acción del MSCI World frente al comportamiento del índice. Se observa que los índices de renta variable han subido mucho desde 2007, pero a la misma velocidad que lo han hecho los beneficios empresariales, lo cual da cierta tranquilidad de que no estamos en una burbuja de valoración, si no que los beneficios justifican las subidas de las bolsas mundiales.

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En este segundo gráfico se observa claramente que hay mercados como el estadounidense que ha subido casi un 30% por encima de los máximos de 2007, mientras que otros mercados como el italiano, el español, el japonés o el francés acumulan una caída superior al 25% desde 2007. Es decir, sin la revalorización de la bolsa de EEUU, el MSCI World estaría sustancialmente por debajo de los niveles de 2007.

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Pero es que el crecimiento del PIB por áreas geográficas es muy distinto. Así, los países emergentes son las áreas geográficas que más han aportado al PIB mundial y sin embargo, sus bolsas están sustancialmente por debajo, mientras que Europa (ex Alemania) y Japón son los países que más han drenado al crecimiento del PIB mundial.

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Para saber si las bolsas de las áreas geográficas están más baratas o más caras que en 2007, tenemos que fijarnos en lo que ha caído o subido sus índices en relación a lo que ha caído o subido los beneficios empresariales de las zonas geográficas respectivas. Es aquí donde las cosas no parecen que están mejor en España, Italia, Francia que hace 5 años cuando estos mercados estaban en máximos históricos. Es decir, a pesar de las caídas, estos mercados están más caros que en 2007 cuando sus bolsas estaban en máximos históricos.

 

Los mercados emergentes, sin embargo, sí que están más baratos que en 2007, además de una manera muy relevante. Los beneficios de las empresas de EEUU, por su parte, ha crecido sustancialmente pero menos de lo que ha subido sus bolsas, o sea, que está más caro que en 2007.

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En este cuadro se muestra que países han tenido un re rating y cuales un de rating con respecto a 2007, o lo que es lo mismo, que países están más baratos y más caros en relación a las valoraciones que tenían en 2007. Al final, vuelven a salir mal países como España o Italia y muy bien los países emergentes en términos de valoración.

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A nivel sectorial también hay diferencias importantes, así, el sector financiero (como no podía ser de otra manera, ya que fueron los causantes de la crisis), es el sector que peor comportamiento ha tenido desde 2007 tanto en términos de rentabilidad, como en términos de generación de beneficios, seguido por las compañías de recursos básicos y las eléctricas. Los mejores sectores han sido: tecnología, consumo estable, consumo cíclico y salud. Sectores con gran peso en los índices estadounidenses y muy beneficiados del crecimiento de los países emergentes.

 

La distribución de comportamiento sectorial cuadra perfectamente con el crecimiento del PIB por área geográfica, y vuelve a poner de manifiesto que no hay que invertir por países, si no en aquellas empresas que tengan exposición a crecimientos en el medio plazo o por negocio o por área geográfica.

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El último gráfico sirve de conclusión, ya que muestra que las bolsas mundiales están prácticamente en los mismos niveles que 2007, es decir, han recuperado en precios toda la caída de 2008 (-50%), y los beneficios empresariales, también. Pero esta recuperación ha sido desigual tanto por área geográfica como por sectores. El crecimiento del PIB mundial desde el 2007 es de casi doble dígito en términos reales y de casi el 20% en términos nominales, impulsados fundamentalmente por los países emergentes y por EEUU.

 

Y lo que ha cambiado radicalmente lo que podemos esperar de aquí a los próximos años es donde están los tipos de interés tanto de corto plazo como de largo plazo.

 

Las bolsas están valoradas correctamente en términos históricos. Entonces, la pregunta que nos tenemos que hacer es: ¿con los tipos de interés en 0% a corto plazo y en mínimos históricos a largo plazo (es decir la renta fija está carísima), las bolsas deberían cotizar con descuento o con prima a su media histórica?

 

La renta fija está muy cara por diversos motivos, y la renta variable está cotizando más o menos en las valoraciones que históricamente han tenido de media. Con el escenario de tipos de interés actual se puede justificar perfectamente que las valoraciones de los activos de renta variable deban cotizar con una prima sustancial si descontamos los flujos a los tipos de interés actuales, pero también podríamos exponer que los tipos de interés están tan bajos por los riesgos de deflación y anémico crecimiento económico, lo cual nos llevaría a asumir un de-rating de las bolsas (y correcciones por tanto) muy significativas.

 

Solo el tiempo despejará la ecuación.

  

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@JGalanR4

 

03 septiembre, 2014 | 08:30

Es lógico que en estos momentos muchos inversores se encuentren “perdidos” a la hora de buscar de alternativas donde poner su dinero. Las opciones en los mercados de deuda  no resultan nada atractivas, pues independientemente del plazo que contratemos las rentabilidades que se pueden obtener son demasiado pobres y el riesgo que se asume, elevado. Desde estas columnas de opinión hemos venido advirtiendo de la posibilidad a la que se enfrentan los inversores en renta fija de incurrir en fuertes pérdidas si en algún momento el mercado de deuda corrige su actual tendencia. La ausencia de rendimientos suficientemente atractivos en los activos “sin riesgo” está literalmente empujando a muchos inversores a buscar alternativas, obligándoles incluso a variar su perfil como inversor, un error que puede pagarse muy caro si por alguna razón vuelve la volatilidad al resto de mercados (acciones, divisas, etc...).

Ahora bien, ¿se encuentran las bolsas en buen momento para invertir? Dado que estamos invirtiendo “por obligación”, ¿estaremos corriendo un riesgo excesivo si entramos ahora en renta variable? ¿Hay razones objetivas para pensar que la bolsa puede ser una opción atractiva a medio plazo?

Tratando de responder a estas preguntas, al menos pueden identificarse siete razones que invitan a invertir en renta variable:

1.- Los costes financieros en mínimos: si prestamos dinero apenas nos remuneran. Por la misma razón, las compañías y sobre todo las cotizadas, que cuentan con un mayor acceso a los mercados y piden dinero prestado, se están financiando a tipos en mínimos históricos. Esto supone un gran alivio para los resultados financieros de las empresas, sobre todo para las más apalancadas, y se traslada a sus beneficios en general.

2.- Recuperación del crédito: el saneamiento del sector bancario llevado a cabo los últimos años y el apoyo del BCE permite intuir cierto despegue del crédito. Si el crédito se recupera, podemos ver también un mejor comportamiento de la demanda agregada a todos los niveles que tendrá su reflejo en los negocios de las compañías.

3.-  Depreciación del euro: desde que el euro acariciase los 1,40 eur/usd  allá por el mes de mayo, la divisa europea se ha depreciado casi un 6% hasta los 1,312 eur/usd actuales, haciendo que la industria europea sea mucho más competitiva y sus productos más atractivos. Por otro lado, muchas compañías con intereses en otros continentes ya se vieron penalizadas en sus resultados al trasladar sus beneficios en moneda a extranjera a euros. La reciente depreciación del euro provocará esta vez el efecto inverso, algo muy beneficioso para las empresas que facturan en otras divisas.

4.- La recuperación global sigue su curso: en Europa es donde se concentran las mayores dudas, y por eso es aquí donde encontramos las valoraciones más atractivas, sin embargo en el resto del mundo encontramos regiones muy dinámicas que “tiran” del crecimiento global. Estados Unidos y Reino Unido están mostrando datos muy sólidos de crecimiento, mientras que China está aguantando creciendo todavía a tasas muy notables.

5.-  Razones técnicas: la buena salud de la economía en estas regiones tiene también su fiel reflejo en las bolsas. El S&P500 se encuentra en máximos históricos y casi un 30% por encima de los máximos que marcó antes de la crisis en 2007. El Dax también superó esos niveles y está más de un 15% por encima. El mercado español se encuentra en una bastante clara tendencia alcista que apunta hacia los 12.000 puntos, un 12% por encima de los niveles actuales.

6.- El BCE y el resto de bancos centrales, comprometidos con la recuperación: el Banco Central Europeo ha dado un giro clarísimo en su discurso y en sus políticas, que están pasando a tomar el camino “ultraexpansivo” que acostumbran a celebrar con subidas las bolsas. La Reserva Federal sigue muy preocupada con apuntalar la recuperación americana y no es proclive a retirar de forma anticipada los estímulos. En general, todos ya al unísono muestran un mayor compromiso con el crecimiento económico y manifiestan estar dispuestos a poner todas las herramientas a su alcance para que la recuperación se consolide.

7.- ¿Y si vuelve la inflación?: aquí hay debate, seguro, pero las políticas monetarias ultraexpansivas y los “tipos cero” tiene un único objetivo: crear inflación. La inflación alivia el endeudamiento, genera una expectativa que incita al gasto y se come los beneficios de la renta fija. La renta variable es probablemente uno de los activos que se verán más beneficiados por el retorno de la inflación y de los que mejor cobertura nos proporciona frente a ella. De hecho, es uno de los principales motivos por los que los inversores acuden a los mercados de acciones. La renta variable adecua el valor de nuestro patrimonio a los niveles de precios y nos protege de la pérdida de poder adquisitivo. No es el único activo que lo hace, pero sí el más líquido y el que tiene los costes de transacción más competitivos.

En resumen, aquí se ha mostrado un buen argumentario para respaldar nuestra inversión en acciones. Podríamos buscar también argumentos en contra, que los hay, y enfrentarlos con el fin de sugerirles la siempre recomendable cautela a la hora de invertir, pero en el escenario actual y tratando ser lo más objetivo posible estas siete claves tienen fuerza suficiente para pensar que podemos ser optimistas con la bolsa. 

 

Alejandro Varela, Gestor del fondo Renta 4 Alhambra FI

@AVarela_Madrid 

imagen de Alejandro Varela

Licenciado en Económicas e Inspector de Hacienda (en excedencia). Trabajó durante veinticinco años en el Sector Público, desempeñando entre otros los puestos de Director de la Escuela de la Hacienda Pública, Director General del Catastro, Director General de la Agencia Tributaria y Presidente de la Sepi. Desde 2.004 trabaja en el Sector Privado. Actualmente es consejero del grupo de empresas Colway 08 y socio director del despacho Carrillo & Ruiz-Jarabo Asesores.

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Licenciado en Económicas e Inspector de Hacienda (en excedencia). Trabajó durante veinticinco años en el Sector Público, desempeñando entre otros los puestos de Director de la Escuela de la Hacienda Pública, Director General del Catastro, Director General de la Agencia Tributaria y Presidente de la Sepi. Desde 2.004 trabaja en el Sector Privado. Actualmente es consejero del grupo de empresas Colway 08 y socio director del despacho Carrillo & Ruiz-Jarabo Asesores.

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Licenciado en Económicas e Inspector de Hacienda (en excedencia). Trabajó durante veinticinco años en el Sector Público, desempeñando entre otros los puestos de Director de la Escuela de la Hacienda Pública, Director General del Catastro, Director General de la Agencia Tributaria y Presidente de la Sepi. Desde 2.004 trabaja en el Sector Privado. Actualmente es consejero del grupo de empresas Colway 08 y socio director del despacho Carrillo & Ruiz-Jarabo Asesores.

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Licenciado en Económicas e Inspector de Hacienda (en excedencia). Trabajó durante veinticinco años en el Sector Público, desempeñando entre otros los puestos de Director de la Escuela de la Hacienda Pública, Director General del Catastro, Director General de la Agencia Tributaria y Presidente de la Sepi. Desde 2.004 trabaja en el Sector Privado. Actualmente es consejero del grupo de empresas Colway 08 y socio director del despacho Carrillo & Ruiz-Jarabo Asesores.

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