03 febrero, 2016 | 08:30

Todos los años me gusta intentar buscar zonas de cotización y valoración donde los inversores y ahorradores encontramos mayor margen de seguridad y mayor potencial de beneficio. Esperamos que 2016 vuelva a ser un año volátil como lo ha sido 2015, por lo que abstraerse de las noticias y movimientos bruscos de las bolsas, y fijarse puntos de entrada por niveles de valoración nos ayudarán a tener la cabeza fría y tomar las mejores decisiones de inversión.

El Ibex 35 comienza el año en 9.500 puntos con un beneficio por acción teórico esperado por sus componentes ponderados de 693,55 puntos, es decir, a 13,7x beneficios o 13,7x PER’16e.

El beneficio más bajo generado por el Ibex 35 en los últimos 10 años que incluyen todos los años de la mayor crisis de los últimos 50 años, fue de 415,74 en 2012, es decir, un beneficio un 40% por debajo del beneficio esperado por el consenso de analistas para 2016. El beneficio más alto generado fue en 2007 que se ganaron 1.350 puntos del teórico beneficio por acción del Ibex 35, es decir, un 94,8% superior al beneficio por acción teórico del Ibex 35. La mediana de estos 10 años es de 966,23 puntos, lo que significa que el PER de la bolsa española si consideramos el beneficio medio de los últimos 10 años es de 9,8x PER a comienzos de año.

En la siguiente tabla muestro los rangos de valoración con un Ibex desde 12.000 hasta 8.000 puntos con sus respectivas valoraciones a esos niveles.

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Desde mi punto de vista, si el Ibex vuelve a subir hacia zonas cercanas a los 12.000 puntos a los que cotizó en mayo de 2015 o a principios de 2010, serían puntos para reducir la exposición a bolsa española ya que a nivel fundamental, las valoraciones estarían muy exigentes en los 3 ratios que  muestro en la tabla (PER, dividendo y valor contable), pero, si volvemos a vivir un periodo de incertidumbre por cualquier motivo, el nivel de los 8.000 puntos de Ibex, sería un buen punto para incrementar la exposición a bolsa española, ya que 11x PER, 5,4% de rentabilidad por dividendo o 1x valor en libros, serían históricamente zonas donde los inversores han maximizado los beneficios y rentabilidades obtenidas de la renta variable.

La dificultad para encontrar los mínimos y máximos radica en los de-ratings y re-ratings de las valoraciones de las empresas. Así, en 2012 el Ibex 35 llegó a cotizar a 19x PER´12 y en 2008 llegó a cotizar a 6x PER´08, obviamente con diferentes estimaciones de beneficios a la actual.

Si descartamos comprar en mínimos, básicamente porque es más fácil que te toque la lotería que comprar en los mínimos, concluiremos que si compramos bolsa española por debajo de 8.000 puntos de Ibex 35 en algún momento de los próximos meses, estamos comprando un activo diversificado en las principales compañías de España a unas valoraciones de: 11x PER’16e; 5,4% rentabilidad por dividendo ‘16e y a tan solo 1x su valor contable ‘16e que históricamente ha sido un punto de compra que ha obtenido rentabilidades muy elevadas los siguientes meses con un margen de seguridad muy alto.

Espero que no caiga el Ibex hacia esos niveles, pero de corregir, lejos de asustarse, hay que estar felices de tener la oportunidad de comprar la bolsa española tan barata y aprovechar para comprar/incrementar en fondos de inversión como Renta 4 Bolsa FI que gestiono desde hace más de 10 años.

 

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@JGalanR4

 

27 enero, 2016 | 08:30

El Euro Stoxx 50 acaba 2015 con una rentabilidad de +3,8%, muy lejos de la rentabilidad esperada a principios de año y muy lejos del +20% de rentabilidad que gozaba en mayo de 2015. Ha sido un año muy complicado a nivel de gestión, aunque es cierto que hay pocos años fáciles. Comenzamos 2015 con muy buenas expectativas de crecimiento en Europa. Las bolsas hasta mayo obtenían retornos del 20% pero, primero la incertidumbre creada por la posible salida del euro de Grecia después de sus elecciones, posteriormente las dudas en cuanto a la situación económica de China, la subida de tipos de interés en EEUU y por último, la pronunciada corrección de las materias primas y su repercusión en las economías y sectores más dependientes de las mismas, hicieron que el año acabase con unas rentabilidades muy pobres en general en los principales mercados.

Bancos, constructoras, petroleras y recursos básicos lastraron la rentabilidad de los índices europeos, todos ellos con excesivo peso en los principales índices europeos.

La gestión activa y la diferenciación respecto de los índices europeos ha sido la única manera para obtener rentabilidades de doble dígito invirtiendo en acciones de empresas europeas.

No hay nadie que sepa que van a hacer las bolsas en el corto plazo, pero sí sabemos que en el largo plazo, son los beneficios los que rigen el comportamiento de las bolsas y los mercados. Por esto, analizar los niveles de valoración de las bolsas es un ejercicio que debemos hacer todos los inversores que regimos nuestras decisiones de inversión por criterios de análisis fundamental.

En el siguiente gráfico (obtenido de Bloomberg), muestro los niveles de valoración en términos de beneficios, Ebitda, valor contable, márgenes y dividendo del Euro Stoxx 50 y el Stoxx 600 en los últimos 10 años.

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En el gráfico de valoración del Euro Stoxx 50 superior, se observan varios datos que merecen la pena mencionar. Por un lado, que el beneficio por acción de las empresas que componen el índice sigue muy deprimido. Los beneficios de 2015 y de 2016 esperados, están todavía a más de un 30% de los beneficios generados en 2007. El PER de 2016e es de 13,7x que no siendo caro en términos históricos (el promedio de valoración de los últimos 20 años es de 15,5x, sí que está por encima del PER medio de los últimos 10 años que no llega ni a 11x. En cuanto a la rentabilidad por dividendo, ésta se encuentra en 3,8% para el próximo año, por debajo de la media de los últimos 10 años que es de 4,5%, pero por encima de la media de los últimos 20 años, que es de 3,3%. La realidad es que la rentabilidad por dividendo sigue siendo muy atractiva en relación a la rentabilidad que ofrece la renta fija, por lo que sigue siendo un buen argumento para invertir en empresas con alta rentabilidad por dividendo sostenible.

El Euro Stoxx 50 parece un índice “maldito” debido al peso que tienen sectores muy afectados por la crisis económica y financiera de 2008-2012 y la caída del precio del petróleo y las materias primas. El sector financiero europeo, eléctrico y petrolero han tenido una caída de los beneficios y del precio de sus cotizaciones muy notable sin que la recuperación se atisbe en un futuro predecible, pero que indudablemente han lastrado el comportamiento del índice los últimos 7 años.

La cotización del principal índice europeo valora a 1,4x su valor contable, que sin ser ni mucho menos caro, tampoco nos dice que el mercado sea una ganga. Sin embargo, los ROE y los márgenes netos sí que están lejos de sus medias históricas y casi a la mitad de los márgenes netos que tienen las empresas estadounidenses. El 5% de margen neto que tiene actualmente el Euro Stoxx 50, está por debajo de la media de los últimos 10 años que es de 6,5% y muy por debajo de los márgenes netos que gozan las empresas estadounidenses de 8,3%. Si las empresas europeas son capaces de mejorar los márgenes netos, entonces, sí que habría una tesis de inversión positiva en bolsa europea muy fuerte.

El gráfico superior de las valoraciones del Euro Stoxx 50, contrastan en algunos casos con el gráfico inferior que analiza las valoraciones y comportamiento de las mismas variables pero del Stoxx 600, el cual está mucho menos concentrado sectorialmente, al estar compuesto por 600 compañías y no solo por 50. 160113_5dias2

El Stoxx 600 sí que muestra un crecimiento de los beneficios de las empresas que componen el índice que aunque están todavía lejos de los logrados en 2007, muestran una clara mejoría con respecto a los de los últimos años, estando ya en los niveles de 2010.

El PER’16e del Stoxx 600 es de 14,7x vs los 18x de media de los últimos 20 años y los 13x de los últimos 10 años, el cual nos indica que sin estar excesivamente barata, las valoraciones con respecto a los beneficios no es preocupante e incluso hay suficiente margen para un re-rating.

La rentabilidad por dividendo está en el 3,75%, en línea con la media de los últimos 10 años y bastante por encima de la media de los últimos 20 años que es inferior al 3,3%. El dividendo que ofrece el Stoxx 600 debería servir de soporte en momentos de incertidumbre, más si cabe, si lo comparamos con la rentabilidad que ofrecen los activos de renta fija.

 

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@JGalanR4

 

20 enero, 2016 | 08:30

El Ibex 35 acabó 2015 con una rentabilidad de -7,2% en el año. Bancos, constructoras, petroleras y recursos básicas fueron los principales causantes de tan mal comportamiento del selectivo español.

La única forma de obtener rentabilidades atractivas en 2015 invirtiendo en bolsa española ha sido a través de la gestión activa y diferenciándose respecto al Ibex 35. Algunos fondos de inversión gestionados activamente han obtenido rentabilidades de doble dígito o superior en 2015 a pesar del triste comportamiento del Ibex 35.

Para 2016 tenemos un año más complicado si cabe, tanto a nivel internacional como a nivel nacional. Después de las elecciones de diciembre, todavía no sabemos qué gobierno nos gobernará los próximos 4 años. La clave no es solo el color del gobierno de España, si no la estabilidad que tendrá. A nivel internacional, los riesgos que acechan al crecimiento global y la madurez del ciclo económico expansivo después de 7 años de crecimiento ininterrumpido, también generarán turbulencias en algunos momentos de 2016.

No hay nadie que sepa que van a hacer las bolsas en el corto plazo, pero sí sabemos que en el largo plazo, son los beneficios los que rigen el comportamiento de las bolsas y los mercados. Por esto, analizar los niveles de valoración de las bolsas es un ejercicio que debemos hacer todos los inversores que regimos nuestras decisiones de inversión por criterios de análisis fundamental.

En el siguiente gráfico (obtenido de Bloomberg), muestro los niveles de valoración en términos de beneficios, Ebitda, valor contable, márgenes y dividendo del Ibex 35 en los últimos 10 años.

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El gráfico de valoración del Ibex 35 refleja la dificultad para mejorar los beneficios de sectores como el bancario, telecomunicaciones o energético, con mucho peso en el índice en estos 10 años de crisis económica y empresarial en España.

La línea roja muestra el beneficio por acción del Ibex 35 que como se puede observar está a la mitad de lo que llegó a ganar en 2007. No es de extrañar, por tanto, que el Ibex esté un 40% por debajo de los niveles a los que llegó a cotizar en noviembre de 2007 (9.600 puntos hoy desde 16.000 puntos en noviembre de 2007)

El PER de 2015 de 15x no arroja mucho potencial de mejora para el año que se avecina, aunque si las empresas cumplen o mejoran las expectativas que tiene el mercado sobre los beneficios que van a generar en 2016, el PER sería actualmente de 13,5x, el cual sí que nos dejaría un potencial cercanos al doble dígito. Por tanto, la clave del buen comportamiento del Ibex 35 para 2016, la tienen las empresas con su capacidad para sorprender positivamente (o al menos cumplir) con las expectativas de beneficios que tiene el mercado.

La rentabilidad por dividendo esperada es del 4,3% para el próximo año que compara muy bien con la rentabilidad de la renta fija o los activos “sin riesgo”, pero que está por debajo del 5,6% de rentabilidad por dividendo media de los últimos 10 años que ha ofrecido el Ibex 35, si bien es cierto, son años de estrés financiero que no esperamos que se repitan en el corto plazo. La rentabilidad por dividendo media de los últimos 20 años es del 3,5%, la cual sí que está por debajo del actual 4,3%.

En términos del valor contable de las empresas que componen el Ibex 35, el ratio Precio/Valor Contable se sitúa actualmente en 1,24x cuando históricamente ha marcado 1,5x. Si el Ibex 35 volviese a cotizar a 1,5x, éste tendría que revalorizarse más de un 20%. El sector bancario, una vez más, es clave en el resultado de este ratio. Es difícil pensar que el Ibex vuelva a cotizar a 1,5x P/VC si la correlación con los ROE del sector bancario se mantiene en los rangos históricos, y éstos nos dicen que si el sector bancario no es capaz de mejorar los ROE hacia niveles por encima del 15%, es muy difícil ver un P/VC de la banca por encima del 1,5x P/VC. Actualmente, con los tipos en 0%, es muy difícil que los ROEs del sector bancario estén si quiera por encima del 10%, lo que suele significar que el sector bancario no esté muy por encima de 1x P/VC.

En el gráfico superior adjuntado, se ve también el margen neto en color azul claro, una variable muy relevante también. El margen neto que está actualmente en el 8,22%, llegó a estar en el 15% en 2007, su mediana de los últimos 10 años es del 10,6% pero que si la mediana la calculamos a 20 años, el resultado es de 8,4%, es decir, muy en línea con el margen neto actual de las compañías que componen el Ibex 35.

En definitiva, el Ibex 35 ha tenido un comportamiento muy débil en los últimos 10 años tanto en términos de rentabilidad, como en términos de generación de beneficios de sus empresas. La economía española debería sustentar el mantenimiento de la tendencia de crecimiento de los beneficios empresariales, pero es imprescindible que el beneficio por acción de las empresas que componen el Ibex 35 muestren un mejor comportamiento, es decir, si los beneficios no cumplen al menos, las expectativas de crecimiento que tiene el consenso de analistas, es complicado que el Ibex 35 suba con fuerza.

 

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@JGalanR4

 

13 enero, 2016 | 08:30

El comienzo de 2016 ha sido uno de los peores que se recuerdan fundamentalmente por la caída del mercado bursátil chino y la suspensión de cotización de sus mercados. La segunda derivada de los temores a un estancamiento de la segunda economía del mundo es la caída de las materias primas, y la tercera, la repercusión de la devaluación del yuan y la caída de las materias primas en el crecimiento mundial, los países emergentes dependientes de las materias primas, los niveles de endeudamiento y la inflación.

El segundo gran riesgo para este 2016 es el estado de la economía norteamericana y el momento de generación de beneficios de las empresas estadounidenses después de 7 años de crecimiento ininterrumpido.

Muchas derivadas y ninguna positiva a priori. El mes pasado advertí que no entendía el comportamiento tan negativo de los mercados, y el comienzo de 2016, empieza a responder al comportamiento que no entendía en diciembre, a través de los riesgos que existen para los próximos meses.

Los riesgos son más trascendentes que en 2014 o 2015, ya que atañen a las dos principales economías del mundo, por ese motivo, se debe ser más prudente.

Ahora bien, el miedo que generan los movimientos de los mercados en los últimos 40 días, es el principal motivo para que se generen oportunidades para los inversores y ahorradores para generar mejores rentabilidades a largo plazo.

Si los mercados estuviesen siempre en euforia o valorando correctamente los activos, no habría forma de obtener retornos atractivos en el largo plazo. Los momentos de mayor incertidumbre y nerviosismo son los mejores momentos para generar rentabilidad a largo plazo. Los inversores que vencieron al miedo e invirtieron en renta variable después de la quiebra de Lehman Brothers a finales de 2008, han obtenido una rentabilidad en 7 años de +160% si se invirtió en EEUU o un +140% si se invirtió en Europa, es decir, una rentabilidad anualizada del 15% y 13,5% respectivamente.

No sé que nos deparará 2016, a priori el comienzo no es nada halagüeño pero los mercados cambian muy rápidamente dependiendo de los datos e información que vayamos viendo. Lo que sí que sé es que las bolsas no están caras, y que en Europa los beneficios están todavía lejos de los que se generaron hace 7 años, por lo que correcciones más o menos relevantes, van a producir interesantes puntos de entrada en empresas castigadas injustificadamente. ¡¡Ojalá se presenten esas oportunidades para vencer al miedo!!

Como gestor de renta variable, seguiré invirtiendo en empresas con bajos niveles de endeudamiento, elevada generación de caja, inmersos en mega tendencias estructurales y a valoraciones atractivas que dejen amplio potencial de revalorización, que son la única manera de dormir tranquilo y obtener retornos elevados sin grandes errores.

 

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@JGalanR4

 

23 diciembre, 2015 | 08:30

La corrección de las bolsas de principios de diciembre nos ha sorprendido a casi todos los gestores por su intensidad y velocidad. Reconozco que no he sabido explicar por qué había tanto nerviosismo en los mercados tanto de renta variable como de renta fija.

El catalizador fue unas medidas monetarias por parte del BCE que defraudaron al mercado, pero en sí, el discurso de Mario Draghi no debería haber tenido implicaciones tan negativas para los mercados de capitales, en mi opinión.

Prácticamente a la vez, los mercados de materias primas, encabezados por el precio del petróleo, han tenido las peores semanas que se recuerdan, con correcciones muy significativas, que han acompañado las empresas y sectores relacionados (recursos básicos, servicios petrolíferos, fabricantes de maquinarias industriales y petroleras, fundamentalmente), después de que la OPEP no recortase la producción de petróleo.

Estos dos eventos han provocado una reacción preocupante de los spreads de crédito de high yield en EEUU. Habitualmente, esta reacción de los bonos high yield (bonos de alto rendimiento), anticipa una probable recesión en los próximos meses, y de ser así, las bolsas corregirían también con bastante fuerza.

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Como se puede observar en el gráfico superior, las subidas de las TIRes de los bonos high yield en EEUU (y bajada de los precios de los bonos), anticiparon muy bien la recesión en 2001, y dio ciertos avisos en 2007 antes de la gran recesión de 2008, sin embargo, en 2011 dio una señal errática que no anticipó recesión alguna en EEUU.

Es más, los niveles a los que cotizan ahora los bonos de alto rendimiento estadounidenses son peores que los niveles de finales de 2007, por lo que este indicador adelantado, refleja que la economía estadounidense estaría a punto de entrar en recesión.

Desde mi punto de vista, no es fácil que la economía de EEUU entre en recesión de manera inminente, por lo que es más probable que el comportamiento de estos activos estén más influenciados por los problemas de liquidez de muchos activos de renta fija y por el enorme peso del sector energético y de materias primas en la emisión de bonos high yield en EEUU, que según varias fuentes, sería superior al 30% del total de las emisiones high yield.

Es evidente que un gran número de empresas relacionadas con la producción de materias primas van a tener grandes problemas para seguir operando con los precios actuales de las materias primas que producen, pero no es un síntoma, en mi opinión, de que el resto de la economía y los sectores norteamericanos están en un punto igual de dramático.

En mi opinión, el mercado tenderá a recuperar el terreno perdido en las próximas semanas por dos motivos principalmente. El más lógico es que no estamos en recesión por lo que los activos volverán a reflejar el momento económico positivo en el que nos encontramos. Y el segundo motivo es que si la FED vislumbra un riesgo recesivo alto de su economía en el corto plazo, nos tendremos que olvidar de las esperadas subidas de tipos de interés y prepararnos para otro Quantitaive Easing en 2016.

 

 

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@JGalanR4

 

16 diciembre, 2015 | 08:30

Cuando hay movimientos de flujos de fondos relevantes, los ETFs y los fondos de inversión indexados o semi-indexados producen a través de su operativa de compra o venta de las empresas que componen sus índices de referencia, movimientos muy significativos que desvirtúan temporalmente el comportamiento de las bolsas, los índices y las empresas cotizadas.

Los ETFs y los fondos indexados son productos de inversión colectiva que replican el comportamiento de los índices de referencia. Para conseguirlo tienen que tener la misma ponderación de acciones que tiene el benchmark o índice de referencia en su fondo. Así, un ETF o fondo indexado al Ibex 35 tiene que tener la misma ponderación que tiene el Banco Santander, Telefónica, Inditex, BBVA, etc, le guste al gestor o no.

Dado el tamaño tan importante que tienen actualmente estos fondos y ETFs, la entrada o salida de flujos de capital de estos activos, generan unos movimientos muy acusados en aquellos valores que componen el índice de referencia en cuestión. Siendo muy relevante en algunos índices como el Ibex 35 en el que con las 5 empresas de mayor peso, se tiene replicado el 70% del Ibex 35.

Os invito a observar los días de mayores caídas o las de mayores subidas del año y veréis que los peores y mejores valores respectivamente, tienen mucho que ver con el peso que tienen en sus índices de referencia. A nivel fundamental, carece de ningún sentido, pero en el comportamiento de los mercados no solo se cotizan los fundamentales o las valoraciones que hacemos los inversores de las compañías donde invertimos o desinvertimos, si no que los movimientos de flujos de capital, el posicionamiento de los agentes financieros, el sentimiento de pánico o euforia, los derivados y un largo etcétera, también juegan su roll. Lo que está claro es que el dicho del inversor particular de “los grandes manipulan el mercado”, habrá que pensar que los verdaderamente grandes son los gestores de los fondos indexados y ETFs.

Como tampoco hemos vivido un mercado bajista después del crecimiento asombroso de la industria de ETFs de los últimos años, de momento no podemos sacar muchas conclusiones, pero en mi opinión una salida continuada de flujos de capital en renta variable y en renta fija (como pasa en todo mercado bajista), redundará en un peor comportamiento de las compañías de mayor capitalización por estar excesivamente expuestos a la composición de los índices.

Si estoy en lo cierto, los blue chips o grandes compañías no servirán de refugio como suele ser habitual en momentos de mayor incertidumbre y mayor volatilidad de los mercados, si no que acelerarán las caídas a medida que los reembolsos o ventas de fondos indexados o ETFs obligan a éstos a vender proporcionalmente sus carteras.

Para los gestores de fondos de gestión activa es probable que se nos presenten oportunidades de inversión en compañías de alta capitalización a precios muy baratos gracias solamente a los enormes flujos de estos productos de gestión pasiva cuando llegue el bear market.

 

 

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@JGalanR4

 

09 diciembre, 2015 | 08:30

Al trabajar en Renta 4 Gestora, tengo acceso a los gestores de todos los productos que comercializamos. Existen fondos de renta variable, de renta fija, mixtos y de retorno absoluto.

No todos los fondos son predecibles, pero si una gran parte de los fondos conservadores de Renta 4 Gestora. Los fondos R4 Monetario, Renta Fija Corto Plazo, Fondtesoro, Valor Relativo, Pegasus y Retorno Dinámico tienen una cartera de activos de renta fija que, con ciertas variaciones, los gestores pueden predecir la rentabilidad que se puede esperar de ellos.

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Evidentemente, la rentabilidad esperada para 2016, como la del 2015 que está apunto de finalizar, no va a ser muy atractiva, pero nos dan un marco más o menos fiable de la rentabilidad que podemos esperar en los fondos menos volátiles.

Así, como se puede ver en la tabla inferior, una cartera de fondos conservadores compuestos por fondos de Renta 4 Gestora, sin ser garantizados, nos aportará algo más del 1,4% asumiendo poco riesgo de mercado.

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Como llevo manteniendo desde hace meses, es prácticamente imposible obtener rentabilidades superiores al 2% sin tener algo de exposición a renta variable o bolsa. Si las bolsas obtienen rentabilidades acordes con el crecimiento de los beneficios esperados para 2016, obtendríamos de la parte de renta variable retornos de doble dígito (+10%), Pero, los fondos de renta variable no son nada predecibles en un periodo tan corto de tiempo como un año.

Históricamente los fondos de renta variable y la renta variable en general sí que obtienen retornos de doble dígito bajo en el largo plazo, pero este resultado, se obtiene siempre con volatilidades elevadas y con años de subidas del 20% o superiores y otros años donde estos retornos son negativos e incluso muy negativos.

En la tabla inferior muestro dos tipos de escenarios. Un escenario base que incluye rentabilidades de los fondos de renta fija superiores al 1% y rentabilidades de los fondos de renta variable del 10%. En un escenario más pesimista, pero razonable para los riesgos en los que incurrimos cuando los mercados sufren correcciones, asumo el mismo retorno de los fondos conservadores de Renta 4 Gestora (+1,4%), y aportación negativa del -10% en los fondos de renta variable.

Asumiendo los siguientes perfiles:

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El resultado de estos dos escenarios son rentabilidades bastante atractivas para el escenario base de rentabilidades para 2016.

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Ahora bien, si el escenario base por algún motivo (crisis mercados emergentes, hard landing de China, recesión en EEUU, crisis soberana en Europa, etc), se descarrila, las rentabilidades esperadas para 2016 cambiarían notablemente, ya que las bolsas podrían sufrir correcciones más o menos significativas. Si asumo una caída de las bolsas del -10%, esperaría las siguientes rentabilidades aproximadas para los 3 perfiles:

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Son escenarios razonables y no son extremos en ninguno de los casos. No espero que las bolsas suban un 20%, ni tampoco que las bolsas bajen un 20%, también es cierto que no es lo normal, pero hay que tener en cuenta que los mercados financieros tienen volatilidades elevadas y que incluyen en sus movimientos diferentes asunciones de escenarios que harían variar mucho los escenarios que estoy plasmando.

En cualquier caso, la idea es mostrar que con el escenario base que manejo, las rentabilidades esperados para 2016 con una cartera de fondos diversificada compuesta por los siguientes fondos:

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Son rentabilidades atractivas para el escenario de tipos actual, y en el caso de que el escenario negativo se cumpliese, serían pérdidas muy asumibles desde mi punto de vista.

Las rentabilidades históricas de la composición de la cartera de fondos que expongo son las siguientes:

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Estas rentabilidades hubiesen supuesto para los perfiles que he planteado en este artículo:

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Como se puede observar, los escenarios que sugiero para el 2016, obtendrían rentabilidades muy inferiores a los que estos fondos y los perfiles han obtenido en los últimos 12 meses y 3 años, entre otras cosas, porque el escenario que hemos vivido, tanto a nivel de tipos de interés como de valoraciones de las bolsas, era diferente al actual.

 

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@JGalanR4

 

02 diciembre, 2015 | 08:30

Realizando la estrategia de 2016 me he encontrado con dos gráficos muy significativos en mi opinión. El primero de ellos es el nivel de endeudamiento a nivel global. Como se puede ver en el siguiente gráfico, la deuda ha seguido creciendo después de la crisis financiera de 2008.

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El desapalancamiento no se está produciendo. Cierto es que en un mundo con tipos en 0, la lógica financiera tampoco invita a desapalancarse, el escenario actual de bajísimos tipos de interés y elevada liquidez, incentiva a los estados, las empresas y las familias a mantener un elevado grado de endeudamiento.

Sin embargo, las empresas europeas tienen mucha menos deuda que hace unos años. De hecho, como se puede ver en el gráfico inferior, obtenido de Bloomberg, la deuda neta en relación al EBITDA o beneficio operativo de las empresas europeas está en mínimos de las últimas décadas.

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Con los tipos de interés en los niveles mínimos en los que nos encontramos, llama poderosamente la atención que las empresas sigan manteniendo unos niveles de apalancamiento tan bajo en términos relativos a su historia más reciente.

Antes de la crisis financiera y recesión de 2008-2009, las empresas europeas mantenían un nivel de Deuda Neta / EBITDA superior a 8x de media, mientras que hoy en día es inferior a las 5x. Este dato está exagerado por el peso del sector financiero, el cual tiene un nivel de endeudamiento muy alto pero que es intrínseco al negocio. De hecho, no es un dato muy correcto, ya que las empresas financieras no tienen EBITDA propiamente dicho. En cualquier caso, el dato de Bloomberg sí es significativo en el sentido que estamos comparando las mismas variables en 2015, que en 2008. La realidad es que el ratio deuda neta en relación al beneficio operativo es la mitad hoy que lo que era justo antes de que estallase la crisis financiera.

Desde mi punto de vista, este dato de desapalancamiento de las empresas europeas significa que una de dos: o incrementa la inversión o el M&A o movimientos corporativos, o habrá sorpresas positivas en cuanto al reparto de dividendo o recompra de acciones propias o de auto-cartera en los próximos meses/años.

Si las empresas dedican su exceso de caja en adquisiciones o inversiones, estará por ver si éstas crean más valor a los accionistas o si por el contrario destruyen valor.

Si las empresas deciden mejorar su estructura de balance a través del incremento de la retribución a los accionistas bien a través de mayor dividendo, bien a través de la reducción del número de acciones en circulación, redundará en un mayor beneficio por acción de las empresas y de creación de valor para los accionistas actuales.

Sea lo que sea, la realidad es que tener esa flexibilidad operativa y de balance, no es una mala noticia para los accionistas y la renta variable en general. Bienvenida la duda.

 

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@JGalanR4

 

25 noviembre, 2015 | 08:30

Todos los días saco un documento con las valoraciones y comportamientos de los principales índices europeos. Aunque no hace falta analizarlos todos los días, una o dos veces al mes merece la pena analizar cómo está cotizando la renta variable a nivel de valoración y en relación a su historia.

El día que estoy escribiendo este artículo, los sectores que mejor comportamiento han tenido en lo que llevamos de años son: Bienes de consumo personal, Servicios financieros y Alimentación & Bebidas con subidas de doble dígito alto (entre el 24% y el 17%). Los tres peores sectores por su comportamiento anual, están siendo Materias primas, Eléctricas y Petroleras.

Ahora bien, ¿Están los sectores que más se han revalorizado baratos o caros después de las subidas? ¿Están los sectores que mayores correcciones han sufrido a precios baratos para comprarlos?

El sector de bienes de consumo personal entre las que encontramos a compañías como: Henkel, Reckitt Benckiser, Hugo Boss, LVMH, Richemont, Swatch, Adidas, L’Oreal, Unilever o Imperial Tobacco, cotiza a 20x beneficios de 2015 pero 18x los beneficios de 2016e, cuando históricamente han cotizado a 19x, el sector tiene una rentabilidad por dividendo del 3%, tiene solo 1x DN/Ebitda, es decir no tienen mucha deuda. Con estas valoraciones no podemos decir que estén baratas, pero tampoco que estén especialmente caras. Los crecimientos del 10% del beneficio que se esperan en el sector, junto con su rentabilidad por dividendo, deberían sustentar las valoraciones e incluso obtener algo de revalorización a pesar de las subidas del 20%. Los únicos ratios de valoración que me preocupan en este sector son que los márgenes netos que tiene esta industria están un 20% por encima de su media histórica por lo que es más probable que se estanquen o reduzcan, que se sigan incrementando.

Las compañías del sector de servicios financieros entre las que se encuentran empresas como: Aberdeen, Bolsas y Mercados, Deutsche Boerse, London Stock Exchange, Schroeders, Ashmore, etc. cotizan a 15x beneficios 2016e cuando históricamente han cotizado a 12x y tienen una rentabilidad por dividendo del 3,5% muy en línea con su rentabilidad histórica. El precio / valor contable es bastante superior al ratio histórico pero sin embargo, el margen neto está un 30% por debajo de lo que suele ser habitual en el sector, luego a través de mejoras de márgenes pueden tener todavía mejoras de los beneficios.

El sector de Alimentación & Bebidas vuelve a ser un sector que destaca por su comportamiento en el año, cotiza a 21x beneficios 2016e, dividendo del 2,7%, algo más de deuda de lo habitual pero nada importante y con un margen neto un 20% por encima de su mediana histórica. En mi opinión este sector cotiza caro, si bien es cierto que justificadamente y es difícil ver como en el corto plazo va a cambiar la macro tendencia estructural de incremento de la clase media más propensa al consumo de los países emergentes.

Por el lado de los sectores que más han defraudado en el año, no podían faltar las materias primas y el sector petrolero. Llama más la atención la caída del sector de recursos básicos o de materias primas puesto que el sector cae un 16% en lo que llevamos de año muy afectado por los miedos a una desaceleración más intensa de lo esperado en China y resto de países emergentes. En términos de valoración cotizan a 16x beneficios y con más deuda de la habitual, pero en este caso dada la ciclicidad del sector, la caída de las materias primas que influyen de una manera vital en la generación de EBITDA y beneficio, no me parecen muy preocupantes. La realidad es que cotizan a 1x Precio/Valor Contable que es un 50% de descuento con lo que habitualmente han cotizado, que mantienen una buena rentabilidad por dividendo y sobre todo que los márgenes del sector está deprimidísimos y en un sector donde se produce y vende bienes materiales y finitos, no nos parecen sostenibles que estos precios se mantengan eternamente (al estar una parte de la industria en pérdidas y la dependencia del precio de las materias primas de la oferta y la demanda), por lo que sí que vemos valor en este sector a los precios a los que cotizan actualmente las empresas que la componen (Acerinox, Antofagasta, Glencore, Rio Tinto, Arcelor Mittal, BHP, etc)

El sector petrolero, tiene un razonamiento muy parecido al de los recursos básicos, ya que el petróleo es también una materia prima. El sector petrolero cotiza a 15x beneficios que ciertamente no es barato para una industria que habitualmente cotiza en 12x, pero esos beneficios se están generando con un precio del petróleo en 40$. Si el petróleo volviese a niveles por encima de los 60$, este ratio se reduciría ostensiblemente y veríamos al sector muy barato en términos de valoración. Mantiene una rentabilidad por dividendo elevada y un nivel de endeudamiento bajo aunque por encima de su media histórica.

En mi opinión la bolsa europea no está cara. Hay oportunidades en estos sectores que están pasando por un momento delicado y con beneficios muy deprimidos. Creo que es momento de ir ganando exposición a estos sectores más dependientes de las materias primas porque es donde encontramos el valor una vez que la situación se normalice, pero incluso los sectores que han tenido un comportamiento brillante los últimos años, tampoco arrojan valoraciones preocupantes, en mi opinión.

 

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@JGalanR4

 

18 noviembre, 2015 | 08:30

Mi opinión sobre los fondos indexados y ETFs varía entre que suelen ser baratos, que no aportan valor a los partícipes, pero que es una herramienta sencilla y con la que se obtienen retornos muy similares de lo que consiguen los mercados en general, aunque siempre inferiores.

La industria de gestión de activos de renta variable tiene dos grandes tendencias que se pueden compaginar: la Gestión Activa y la Gestión Pasiva.

La gestión pasiva es aquella que replica la composición de un índice de referencia y el gestor tan solo tiene que comprar o vender acciones dependiendo si hay suscripciones o reembolsos en el patrimonio del fondo. Los fondos de gestión pasiva o indexada obtendrán la misma rentabilidad que el índice menos la comisión de gestión, y los corretajes de los ajustes en la composición de la cartera. La tendencia en la comisión de gestión de los fondos indexados es a que se reduzca sustancialmente. Los fondos indexados no aportan ningún valor, ni diferenciación al partícipe, por lo que el inversor, a igualdad de productos, elegirá el fondo de inversión con una comisión de gestión más barata. Como en cualquier industria, el fondo indexado o de gestión pasiva es una commodity, por lo que el precio es la única variable que se ajusta.

La gestión activa trata de diferenciar sustancialmente la composición de la cartera de acciones con respecto a su índice de referencia, para procurar obtener mayores retornos y menor volatilidad en el medio plazo.

Para conocer si un fondo de inversión es de gestión activa basta con mirar ciertos ratios que son fáciles de obtener: beta de la cartera, correlación y tracking error.

Si la beta y la correlación son cercanas a 1, el fondo nos da una pista bastante amplia de que es un fondo de gestión pasiva, pero el ratio que más se utiliza para saber si un fondo es de gestión pasiva o activa es el ratio de tracking error.

El tracking error mide la diferencia de rentabilidad entre una cartera y su índice de referencia o benchmark. Cuanto más alto sea el valor resultante del tracking error, mayor diferenciación del comportamiento del fondo con el comportamiento del índice.

El concepto de tracking error es vital para reconocer que un fondo de inversión  es de gestión activa realmente. En la industria de gestión de activos hay un número elevado de fondos de inversión y gestoras que cobran un comisión de gestión elevada aduciendo ser fondos de gestión activa, que si analizamos su tracking error, concluiremos que no son fondos de gestión activa si no que el tipo de gestión oculta una gestión pasiva pero cobrando comisiones de gestión mayores que los fondos indexados.

Aunque evidentemente defiendo la gestión activa de los fondos de inversión, ya que es la filosofía de la gestora para la que trabajo y mi propia filosofía también, es obvio que hay espacio para ambos tipos de gestión (activa y pasiva), pero el inversor/ahorrador, debe conocer que si el tipo de gestión que quiere es pasiva, debe buscar aquel fondo de inversión indexado que sea más barato en términos de comisión de gestión, y si quiere una gestión diferenciada y preocupada por obtener mejores rentabilidades con menor volatilidad y riesgo para los ahorradores, entonces se debe buscar el gestor y gestora que mayor confianza le de a la hora de seleccionar las empresas en las que invierte y compartir la filosofía de inversión. Los fondos que dicen ser de gestión activa pero que en realidad son de gestión pasiva, en mi opinión, tenderán a tener solo patrimonio cautivo a medida que se incrementa el conocimiento financiero por parte de los ahorradores. El tracking error les descubre.

 

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@JGalanR4

 

Sobre los autores

Celso Otero (gestor de los fondos Renta 4 USA, Renta 4 Asia y Renta 4 Japón) escribirá sobre Asia, Japón y EEUU

Ignacio Victoriano (gestor de los fondos de renta fija de Renta 4) compartirá su visión sobre los tipos de interés, prima de riesgo, etc…

Alejandro Varela (gestor de Renta 4 Latinoamérica y Alhambra) dará su punto de vista sobre Latinoamérica y la situación de los mercados.

Javier Galán (gestor de los fondos de renta variable de España y Europa), opinará sobre empresas y sectores de la economía europea y española.

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