22 febrero, 2017 | 08:13

Los fondos de renta variable española y europea que gestiono: Renta 4 Valor Europa FI y Renta 4 Bolsa FI, comienzan 2017 con rentabilidades de +3,54% y +3,43% respectivamente a cierre del lunes 20 de febrero. Pero a 12 meses, las rentabilidades son mucho mayores, de +18% y +24%... con el Brexit, las elecciones en EE.UU., la subida de tipos de interés en EE.UU., la desaceleración de China. La renta variable siempre tiene más volatilidad que el resto de activos, pero la rentabilidad vista con un horizonte temporal adecuado casi nunca defrauda.

En cualquier caso, el comienzo año, está siendo bastante satisfactorio en términos de rentabilidad y rentabilidad relativa a sus índices de referencia, y eso que el “reflation trade” no favorece especialmente el comportamiento de la cartera de ambos fondos.

Es muy curioso, que a excepción de Wolters Kluwer en la cartera europea y Grifols en la cartera española, todas las compañías que mejor comportamiento han tenido corresponden a empresas que consideramos “value”, que están baratas y que tienen un componente cíclico relevante. Sin embargo, las empresas que peor comportamiento tuvieron en este comienzo de año, y que coinciden en su mayoría con las que peor comportamiento han tenido en los últimos 6 meses, son en la mayoría de los casos, empresas que se sitúan en la parte de mayor calidad de la cartera (Roche, Novartis, Essilor, Unilever, Ahold, Kerry, Inditex, Ferrovial, Red Eléctrica o Cellnex)

La rotación sectorial a la que estamos asistiendo en los últimos meses, está siendo compensada en la cartera de Renta 4 Valor Europa FI y Renta 4 Bolsa FI por las empresas más ligadas al ciclo que tenemos, pero me ha parecido relevante resaltar el comportamiento diferencial en cuestión.

En primer lugar, la filosofía de los fondos de inversión que gestiono, debe ser consistente. Estamos convencidos de que es la mejor manera de obtener elevadas rentabilidades con la renta variable en el largo plazo asumiendo mucho menor riesgo y reduciendo ostensiblemente la volatilidad del fondo y por ende, del patrimonio de los partícipes.

Ser consecuente con la filosofía de inversión del fondo, supone, ineludiblemente, que pueda haber periodos en los que los fondos no consigan obtener los mismos resultados que sus benchmark, pero creemos que el acercamiento que tenemos a la renta variable, fusionando la inversión en compañías de alta calidad y alta visibilidad de beneficios, con empresas con una filosofía pura value, nos permite capear mejor el temporal que aquellos fondos que nada más tengan un tipo de filosofía más estricta.

La mejora de expectativas de crecimiento, inflación y subidas de tipos, han provocado un movimiento de rotación desde compañías de calidad más caras, hacia compañías de menor calidad y de mayor exposición al ciclo económico que se encuentran más baratas. Esta rotación nos está permitiendo, y es posible que nos siga permitiendo en los próximos meses, comprar las compañías de calidad como Roche, Novartis, Essilor, Wolters Kluwer, CapGemini, Kerry, Ahold, Intertek, Grandvision, ASML, Inditex, Viscofán, Ferrovial, Abertis, Cellnex, Almirall, Grifols, Amadeus, etc. a valoraciones de su negocio más atractivas, lo que redundará en un mayor potencial futuro de la rentabilidad esperada por los fondos de inversión.

Lo más importante a la hora de seleccionar las compañías en las que se está invertido es el crecimiento futuro del negocio, y la visibilidad y riesgos en el futuro de los ingresos y márgenes de la empresa. Pues bien, nos estamos encontrando con un gran número de compañías que están más baratas (sufriendo un de-rating) por dos fuerzas:

  1. la caída de la cotización y por tanto la caída de valoración de su negocio,
  2. el mantenimiento del perfil de crecimiento de la empresa.

Es por tanto, en nuestra opinión, un gran momento para fortalecer el posicionamiento de la cartera en las compañías que consideramos quality compounders, porque simplemente están más baratas por motivos como la sensibilidad a los tipos de interés, la rotación y los flujos de capital, pero no están corrigiendo por un cambio estructural en los fundamentales o en su perfil de crecimiento y calidad. Simplemente están más baratas.

Javier Galán, Gestor de fondos de renta variable de España y Europa de Renta 4 Gestora.

15 febrero, 2017 | 08:52

El universo de compañías pequeñas y medianas en Europa supone uno de las activos de renta variable más interesantes en el contexto actual. 

Por un lado, es un universo más amplio que el de las grandes compañías (2.180 compañías en Europa con capitalización de 300 a 5.000 millones de Euros, frente a 640 compañías por encima de 5.000 millones de euros), y a la vez menos eficiente, es decir hay más discrepancia entre el precio y el valor intrínseco de las compañías. Gran parte del foco de los participantes en el mercado se encuentra en las grandes compañías, hecho que explica que haya 7 veces más fondos de "large caps” que de “small & mid caps (SMC)”. Al mismo tiempo, hay menor número de analistas cubriendo este tipo de activo, con menor calidad e intensidad en la cobertura. De media, una compañía grande es cubierta por 20-25 analistas, frente a los 5-7 de las medianas y pequeñas (donde cerca del 20% de las compañías ni siquiera tiene cobertura por parte de analistas). 

Por otro lado, presentan características de negocio atractivas, ofreciendo la forma más pura de invertir en temáticas, megatendencias o nichos industriales: e-commerce, pagos digitales, ciber seguridad, vehículo autónomo, envejecimiento de la población, robótica, externalización, publicidad online, cloud, digitalización, o alimentación sana, por poner algunos ejemplos. Nos encontramos asimismo compañías que presentan una posición de liderazgo mundial en el nicho en el que operan, nichos de un menor tamaño relativo, pero que presentan rentabilidades elevadas, sostenibles y crecimientos interesantes. Ejemplos de ello son Sartorius (equipos eléctricos de precisión), Draegerwerk (equipos médicos y de seguridad), SAF Holland (axiales y suspensión de camiones), o sin irnos muy lejos, Viscofan (envolturas artificiales), Fluidra (componentes para piscinas), o Corticeira Amorim (corcho). 

Generalmente tienen un carácter más dinámico, flexible y emprendedor. En algunos casos son compañías familiares, donde su fundador tiene una participación elevada, lo que le permite alinear intereses con el resto de accionistas. En otros casos tienen mayor probabilidad de ser adquiridas. En el escenario actual, con balances saneados, liquidez y bajo coste de financiación, esperamos que se intensifique la actividad de M&A en Europa en próximos meses. En muchos casos las grandes compañías tienen necesidad de crecer inorgánicamente, o reforzar segmentos de mayor crecimientos. En otros casos, el movimiento se explica por razones defensivas, para evitar mayor daño del “challenger". Por otro lado, las valoraciones son razonables, y la divisa depreciada (EUR, GBP) hace más interesante el posible movimiento a compañías estadounidenses o asiáticas. 

El atractivo se corrobora con los positivos retornos históricos. Desde 2002, los índices Stoxx Small 200 y Stoxx Mid 200 han arrojado retornos anualizados del 10,9%, frente al 6,7% del Stoxx Large 200. Esto se debe por un lado a que han presentado crecimientos de resultados superiores, y por otro, a que están menos expuestos a los sectores maduros, de menor crecimiento en últimos años (energía, telecomunicaciones, bancos). 

A pesar de este buen comportamiento, sigue siendo un activo interesante, las perspectivas son positivas teniendo en cuenta: 1) crecimientos de BPAs en 2017e del +13% (con revisión positiva de beneficios en últimos meses); 2) valoración atractiva (prima frente a large caps por debajo de media histórica); 3) valor en los balances (35% de las SMC europeas tienen más caja que deuda), con DN/EBITDA media en 1,3x; 4) ofrecen menor correlación y mayor dispersión en rentabilidad que large caps, constituyendo un campo atractivo para la selección de valores; 5) desde el punto de vista de flujos, es un activo todavía poco presente en carteras (frente a lo visto en Estados Unidos o UK). Los detractores de este activo pensarán que son “chicharros”, poco liquidas y volátiles. Pero dichos aspectos contrastan con la realidad. Hay más de 1.000 compañías en Europa con capitalización entre 1.000 y 5.000 millones de euros, con una liquidez que ha mejorado significativamente en últimos años (que se puede equilibrar en una cartera con una diversificación adecuada). Y la historia reciente nos indica que el tamaño y la escala no necesariamente mitigan la volatilidad. 

Por todo lo expuesto, en Renta 4 Gestora hemos lanzado un nuevo fondo enfocado en esta categoría de activo, que ofrezca la oportunidad de completar la exposición a renta variable: El Renta 4 Small Caps Euro, FI, cuyo objetivo es hacer crecer el capital a largo plazo a través de la inversión en pequeñas y medianas compañías europeas, capturando su crecimiento. Nuestro foco estará puesto en seleccionar aquellas que presenten mayor calidad, ventajas competitivas sostenibles, crecimiento visible y solidez de ingresos. Que ofrezcan elevado ROCE, capacidad de generación de caja libre y balance saneado, con buenos equipos directivos, alineados con accionistas, y a precios atractivos.  

Creemos que es posible encontrar buenas historias en el universo de pequeñas y medianas compañías europeas, independientemente de macro y condiciones de mercado, y de esta forma generar valor para los partícipes, ahorradores e inversores.

David Cabeza, Gestor de fondos de renta variable de España y Europa de Renta 4 Gestora.

08 febrero, 2017 | 09:20

Este año tenemos elecciones en Francia y Alemania entre otros países europeos que, como siempre, generará noticias, nervios y volatilidad, especialmente en aquellos países donde dan lugar las elecciones.

España ya pasó por ese trance en 2016 y todo hace indicar que la bolsa española vivirá un año más tranquilo a nivel político, que posiblemente facilite que los inversores se fijen en la mejora sustancial de la macroeconomía de España y la mayor seguridad y mejores perspectivas de muchas de las empresas que cotizan en el mercado continuo español.

La clara mejoría de los fundamentales del sector bancario y energético (sectores con excesivo peso en el Ibex 35), ya se empiezan a cotizar, pero creemos que hay más margen de mejora. El primero por la reducción de las necesidades de provisiones, la mejora de los márgenes de intereses y la mejora de la curva de tipos de interés en el área euro; y el segundo por la subida del precio de las materias primas y recuperación de la demanda energética, hacen de la renta variable española un lugar algo más seguro en 2017.

Tampoco hay que dejar de lado la mejora de las regiones latinoamericanas impulsadas por el fortísimo rebote de los precios de las materias primas que alivian las cuentas públicas y las cuentas de muchas de las empresas líderes de la región. La apreciación de sus divisas hará el resto.

El Ibex 35 ha caído seis años de los últimos nueve, dejándose un -22% en los últimos dos años y un -41% desde los máximos de 2007. Hay mucho potencial y muchos niveles por recuperar, pero mientras se van normalizando la macro (consumo, empleo, construcción, producción industrial, etc.), y los resultados empresariales, hay más posibilidades de seguir avanzando en la recuperación de la bolsa española. Este año hay que confiar más en la bolsa española, en mi opinión. 

 

Javier Galán, Gestor de fondos de renta variable de España y Europa de Renta 4 Gestora.

01 febrero, 2017 | 09:00

Como hice la semana pasada con la renta variable española, esta semana mostramos nuestra visión para la renta variable europea en 2017. Cuáles son los puntos de entrada más claros y en qué niveles de cotización tenemos que ser más cautelosos por valoración. Esperamos el primer año de crecimiento relevante de los beneficios en el Euro Stoxx desde 2010, lo cual debería reflejarse en la rentabilidad de la renta variable europea. Somos optimistas y creemos que la cartera de acciones de Renta 4 Valor Europa FI y Renta 4 Cartera Selección Dividendo FI, ofrecen un potencial de revalorización atractivo para los próximos 12 meses.

Como todos los años por estas fechas, nos gusta reflejar la valoración que ofrece el Euro Stoxx 50 a los precios de cotización actuales y las valoraciones que tendrían en diferentes escenarios de revalorización del índice, a pesar de que la cartera de Renta 4 Valor Europa FI y la de Renta 4 Cartera Selección Dividendo FI difieren mucho de la composición de su índice de referencia, el Euro Stoxx 50. En la siguiente tabla se muestran los principales ratios en los que basamos nuestro análisis:

Captura001

El Euro Stoxx 50 comienza 2017 a 3.300 puntos, a una valoración de 14,1x PER’17e, 3,7% rentabilidad por dividendo y 1,5x valor contable. Valoración que en nuestra opinión sigue siendo atractiva y ofrece un potencial de revalorización de doble dígito a 12 meses vista. Creemos que el Euro Stoxx 50 cotizará por encima de los 3.500-3.600 puntos, lo que dejaría su valoración a 15x PER y una rentabilidad por dividendo del 3,4% en los próximos meses.

En nuestra opinión, la renta variable europea estaría barata por debajo de los 3.000 puntos de Euro Stoxx 50, y muy barata por debajo de los 2.700, mientras que las valoraciones empezarían a estar más exigentes a partir de los 3.900 puntos de Euro Stoxx 50, lo que nos deja un rango de actuación amplio y con unos niveles de seguridad muy elevados en caso de correcciones debido a los bajos niveles de generación de beneficio de las compañías pertenecientes al Euro Stoxx 50 actualmente. En este aspecto, cabe destacar que el Euro Stoxx 50 llegó a generar un beneficio casi un 50% superior de lo que se espera que genere en 2017, o lo que es lo mismo, el beneficio será inferior en un 33% al logrado en 2007, lo que nos deja un elevado potencial de revalorización en los próximos años a medida que se vayan recuperando los beneficios, y no es fácil que los beneficios vuelvan a estar tan deprimidos como los que hemos tenido los últimos 5 años.

Renta 4 Valor Europa FI acabó 2016 con una rentabilidad de +6,9% batiendo al Euro Stoxx 50 que apenas se revalorizó un +0,7% en 2016. El fondo se vuelve a situar en el primer cuartil en su categoría (renta variable zona euro).

A 3 años la rentabilidad de Renta 4 Valor Europa FI es del +21% (+6,6% anualizado), frente al +5,8% del Euro Stoxx 50 (+1,9% anualizado) y +14,8% del Euro Stoxx 50 Net Return (+4,7% anualizado). La rentabilidad a 3 años del fondo Renta 4 Valor Europa FI supone batir a su benchmark en un 15,2% y 6,2% respectivamente.

El valor liquidativo del fondo se encuentra en máximos históricos lo cual significa que no hay ningún partícipe que pierda dinero actualmente y la mayoría de los mismos (entre los que obviamente me encuentro) goza de rentabilidades cercanas al doble dígito anual a pesar del comportamiento errático de la bolsa europea la última década.

Renta 4 Cartera Selección Dividendo FI acabó 2016 con una rentabilidad de +7,1% batiendo en 6,6% al Euro Stoxx 50 que apenas se revalorizó un +0,7% en 2016. El fondo se sitúa en el primer cuartil en su categoría (renta variable zona euro).

A 3 años la rentabilidad de Renta 4 Cartera Selección Dividendo FI es del +17,45% (+5,5% anualizado), frente al +5,8% del Euro Stoxx 50 (+1,9% anualizado) y +14,8% del Euro Stoxx 50 Net Return (+4,7% anualizado). La rentabilidad a 3 años del fondo Renta 4 Cartera Selección Dividendo FI supone batir a su benchmark en un 11,6% y 2,7% respectivamente.

La rentabilidad por dividendo media ponderada de la cartera es de 4,10%, más de un 10% superior a la que ofrece el Euro Stoxx 50, la cual es del 3,7% a cierre del año. La cartera de acciones del fondo ha cambiado notablemente con respecto a la cartera que teníamos a cierre de 2015. Así, ya no tenemos en cartera empresas como: Munich Re, EON, BBVA, Repsol, Acerinox, Danone, Air Liquide, Reckitt, Antofagasta, Sainsbury, Philips, KPN y Dufry. En su lugar, el fondo acaba el año con empresas como: ABInbev, Deutsche Telekom, Roche, Unibail Rodamco, Abertis, WPP, Bureau Veritas, Allianz y LafargeHolcim que cumplen sobradamente los filtros que realizamos en la gestora con respecto a la rentabilidad por dividendo, recompra de acciones, nivel de endeudamiento, sostenibilidad del dividendo, generación de caja y elevada capitalización bursátil que siempre realizamos en cualquier inversión que integra la cartera del fondo.

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea en Renta 4 Gestora SGIIC

@JGalanR4

25 enero, 2017 | 09:00

En 2017 esperamos el primer año de crecimiento relevante de los beneficios en el Ibex 35 desde 2010, lo cual debería reflejarse en la rentabilidad de la renta variable española. Somos optimistas y creemos que la cartera de acciones de Renta 4 Bolsa FI ofrece un potencial de revalorización atractivo para los próximos 12 meses.

Como todos los años por estas fechas, nos gusta reflejar la valoración que ofrece el Ibex 35 a los precios de cotización actuales, y las valoraciones que tendrían en diferentes escenarios de revalorización del índice, a pesar de que la cartera de Renta 4 Bolsa FI difiere mucho de la composición de su índice de referencia. En la siguiente tabla se muestran los principales ratios en los que basamos nuestro análisis:

Captura01

El Ibex 35 comienza 2017 a 9.300 puntos, a una valoración de 13,6x PER’17e, 4,1% rentabilidad por dividendo y 1,3x valor contable. Valoración que en nuestra opinión sigue siendo atractiva y ofrece un potencial de revalorización de doble dígito a 12 meses vista. Creemos que el Ibex 35 cotizará por encima de los 10.500 puntos lo que dejaría su valoración a 15x PER y una rentabilidad por dividendo del 3,7% en los próximos meses.

En nuestra opinión, la renta variable española estaría barata por debajo de los 9.000 puntos de Ibex, y muy barata por debajo de los 8.000, mientras que las valoraciones empezarían a estar más exigentes a partir de los 11.000 puntos de Ibex, lo que nos deja un rango de actuación amplio y con unos niveles de seguridad muy elevados en caso de correcciones debido a los bajos niveles de generación de beneficio de las compañías pertenecientes al Ibex 35 actualmente. En este aspecto, cabe destacar que el Ibex 35 llegó a generar un beneficio casi el doble de lo que se espera que genere en 2017, o lo que es lo mismo, el beneficio será inferior en un 40% al logrado en 2007, lo que nos deja un elevado potencial de revalorización en los próximos años a medida que se vayan recuperando los beneficios, y no es fácil que los beneficios vuelvan a estar tan deprimidos como los que hemos tenido los últimos 5 años.

Renta 4 Bolsa FI acabó 2016 con una rentabilidad de +7,30% batiendo ampliamente al Ibex 35 (-2% en 2016) y situándose otro año más, en el primer cuartil en su categoría (renta variable española).

A 3 años la rentabilidad de Renta 4 Bolsa FI es del +22,7% (+7,05% anualizado), frente al -5,7% del Ibex 35 (-1,9% anualizado) y +4,7% del Ibex Net Return (+1,55% anualizado). La rentabilidad a 3 años del fondo Renta 4 Bolsa FI supone batir a su benchmark en un 28,4% y 18% respectivamente.

En los últimos 10 años Renta 4 Bolsa FI ha batido todos los años, sin excepción, el comportamiento del Ibex 35, como se muestra en la tabla inferior:

Captura02

El valor liquidativo del fondo se encuentra en máximos históricos a pesar de que el Ibex 35 se halla un 40% por debajo de los 16.000 puntos a los que cotizo en 2007.

Captura03

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea en Renta 4 Gestora SGIIC

@JGalanR4

18 enero, 2017 | 09:00

De cara a 2017, esperamos un escenario de aceleración del crecimiento económico global frente a 2016, si bien seguirá siendo moderado en términos históricos. Suave crecimiento en economías desarrolladas (pendientes de los estímulos fiscales en Estados Unidos y del impacto Brexit) y aceleración del crecimiento en emergentes (economías como Brasil o Rusia saliendo de la recesión). El elevado endeudamiento de los estados sigue siendo el principal lastre para un mayor crecimiento económico a nivel global.

Esperamos inflación al alza, aunque de forma moderada y con divergencias geográficas: mayor incremento en Estados Unidos (política fiscal expansiva con impacto en crecimiento, mercado laboral en pleno empleo), y en Reino Unido (impacto de depreciación de la libra). Y menor incremento en Eurozona y Japón, que seguirán por debajo de sus objetivos del 2%.

Política monetaria: creemos que los bancos centrales seguirán apoyando mientras sea necesario, si bien no existe mucho más recorrido en políticas monetarias, que deben o bien innovar (cambio de discurso del Banco de Japón), y/o ser complementadas por estímulos fiscales. Esperamos una normalización gradual de tipos de interés por parte de la FED, si bien la subida debería ser moderada, data dependiente y teniendo en cuenta el contexto internacional. El nivel de llegada de tipos debería ser claramente inferior a la anterior normalidad, en un entorno de crecimiento e inflación inferiores a los históricos. En el caso del BCE y del Banco de Japón, deberían mantener por el momento sus políticas monetarias expansivas. Solo una aceleración cíclica mayor de la esperada o la escasez de papel llevaría a un “tapering” más temprano de lo esperado.

Respecto a beneficios empresariales, esperamos crecimiento del 10-12% en Europa, apoyado por crecimiento (mejora en ventas), euro débil, apalancamiento operativo y favorables condiciones financieras (reducción de gastos financieros). En Estados Unidos, las empresas deberán afrontar el repunte de tipos de interés y posibles presiones salariales, aunque podrían verse beneficiadas por menores impuestos. El consenso de mercado espera un crecimiento del beneficio por acción del S&P 500 del 12% para 2017. Los beneficios en Europa siguen un 28% por debajo de niveles de 2007/08, mientras que en Estados Unidos están un 24% por encima.

Respecto a divisas, el dólar estará apoyado en corto plazo tanto por la divergencia de políticas monetarias FED – BCE, como por el diferencial de crecimiento, que podría llevar a la paridad. El posterior deterioro de cuentas públicas americanas y, en algún momento, “tapering” del BCE, podrían presionar el dólar a la baja hacia niveles de 1,10 USD/EUR.

En este escenario hay razones para ser razonablemente constructivos en renta variable de cara a 2017: el atractivo relativo frente al crédito (yield spread en máximos), la situación macro estable (si bien a un ritmo bajo, recuperación paulatina), estabilidad en dólar vs euro, ligera inflación en precio del crudo, mejora de los resultados empresariales, expansión fiscal / mayor gasto en infraestructuras, aumento de la actividad corporativa (especialmente en Europa), y saldo positivo de flujos de inversión hacia la renta variable.

No obstante hay riesgos, que elevarán la volatilidad y prima de riesgo en momentos determinados, y que hacen imprescindible tanto la elección del timing de entrada/salida, como la selección adecuada de sectores y compañías (según se ha podido apreciar en 2016). Entre los más importantes, se encuentran: riesgos políticos (elecciones en Alemania, Francia, Holanda), con riesgo creciente de populismos / nacionalismos, posible debilidad del ciclo económico (China y Brexit como principales riesgos), la inflación en Estados Unidos (por salarios y efectos base de materias primas), que lleve a subidas más intensas de tipos de interés, cambiario (¿posible devaluación adicional del yuan?), proteccionismo (derivado de la implementación de las políticas de Trump), o posibles problemas de capital en la banca europea (bancos italianos en el punto de mira).

En lo que respecta a la Renta Fija, esperamos aumento de pendiente en curvas de deuda soberana de países desarrollados (subidas de tipos fundamentalmente en plazos largos). En Europa, a corto plazo la extensión del “Quantitative Easing” puede sostener los mercados; posteriormente, el “tapering” (retirada de estímulos monetarios) irá cobrando protagonismo por dos posibles motivos: inflación subyacente o escasez de bonos para comprar. En Estados Unidos, las curvas ya descuentan gran parte de las subidas. En el escenario de 2 subidas de tipos en EEUU la deuda a 10 años podría permitir cierta moderación en TIRes. Pero existe riesgo de que se produzcan 3 subidas. La renta Fija privada Grado de Inversión ofrece retornos esperados muy bajos o del 0%, por lo que para obtener rentabilidad tiene sentido sobreponderar bonos corporativos de grado BB corto plazo, subordinados financieros e híbridos con opciones “call” de corto plazo.

En Renta Fija Emergente, las perspectivas macroeconómicas siguen siendo positivas. La volatilidad puede persistir en el corto plazo (dudas sobre subidas de tipos en EEUU, fortaleza del dólar, políticas de Trump), por lo que tiene sentido sobreponderar inversiones en Renta Fija Corto Plazo en “Hard Currency” (divisa fuerte, moneda no local), que no están tan expuestas a las oscilaciones del corto plazo y ofrecen un atractivo “carry” (rentabilidad).

 

David Cabeza, Analista / Gestor en Renta 4 Gestora SGIIC

@DavidCabezaR4

11 enero, 2017 | 09:00

El 2016 ha sido un ejercicio donde la economía y los mercados han evolucionado de menos a más y donde la volatilidad ha sido un factor omnipresente. Si bien los principales índices de renta variable han sido capaces de terminar el año con ganancias (Dax alemán +6,9%, CAC francés +4,9%, Eurostoxx 50 +0,7%, FTSE 100 inglés +14,4%, S&P 500 +9,5%, Nikkei 225 japonés +0,4%), el ejercicio ha resultado heterogéneo con algunos otros índices en negativo, especialmente los periféricos como el Ibex 35 español (-2%), el FTSE MIB italiano (-10,2%), el PSI 20 portugués (-11,9%) o también el Suizo SMI (-6,8%).

La gran sorpresa, sin embargo, ha venido por el lado de algunas regiones emergentes, donde gracias al mejor comportamiento de los mercados de materias primas hemos asistido a un ejercicio de ganancias muy abultadas, como las del RTSI ruso (+52,2%) o el Bovespa brasileño (+38,9%), entre otros.

Quizá este factor, el cambio de tendencia en los mercados de materias primas, ha sido el que ha propiciado un dispar comportamiento por sectores. En este sentido, la recuperación del precio del petróleo (+56% en 2016) ha supuesto un importante punto de apoyo para las firmas de Oil and Gas y otras compañías auxiliares. Otros sectores como el Químico o el de Construcción o materiales también han podido mostrar un comportamiento positivo. Por el contrario, hemos visto un mal comportamiento en compañías del sector financiero y bancario, aseguradoras, automóviles, telecomunicaciones, aerolíneas y viajes, o compañías de bebidas, entre otras.

Sin embargo, no sólo el petróleo tuvo una firme recuperación, otras materias primas como el azúcar, el gas natural, la soja, el aluminio o el cobre, junto con los metales preciosos, han disfrutado de buenas rentabilidades con las únicas excepciones del maíz y el trigo.

Si buscamos las causas que han propiciado la aceleración de la actividad económica, que se ha manifestado con mayor intensidad en el segundo semestre del año, es inevitable poner el foco en la intervención de los Bancos Centrales con sus políticas no convencionales de expansión cuantitativa. Los contundentes programas de estímulo implementados particularmente por el Banco de Japón y por el Banco Central Europeo, han provocado un comportamiento sostenido de los mercados de deuda en un entorno de tipos bajos, e incluso negativos, que han sido generalizados. Esto ha supuesto un alivio muy significativo en los costes de financiación de Gobiernos y Empresas. Como prueba de ello, cabe citar que la rentabilidad de los bonos alemanes a un plazo de 10 años ha pasado durante el año del 0,629% al 0,208% (tras haber hecho mínimos en el -0,20% en julio y octubre). También hemos visto descensos en el rendimiento exigido a los bonos españoles a 10 años cuya rentabilidad ha pasado del 1,77% hasta el 1,384%. Estados Unidos, sin embargo, ha sido el país que está liderando el proceso de normalización monetario, lo que se ha traducido en un leve incremento de las tires a 10 años desde el 2,29% hasta el 2,44%.

Lo más llamativo por su especial singularidad, no obstante, ha sido el comportamiento de las curvas de tipos en sus tramos más cortos, donde predominan los tipos negativos y lo que supone una penalización sin precedentes para los agentes que atesoran liquidez o activos seguros. Como muestra cabe citar que el tipo de las letras alemanas a un año ha pasado del -0,378% a principios de año hasta el -0,80%. Del mismo modo las letras del Tesoro en España pasaron de cotizar del -0,058% hasta un histórico tipo negativo del -0,349% a fin de año.

Esta respuesta de los bancos centrales a un contexto económico desafiante se hizo más necesaria aún a la vista de algunos acontecimientos inesperados que afectaron durante el ejercicio a las expectativas de crecimiento e inflación. Durante los meses de enero y febrero, los emergentes sufrieron de forma importante, afectados por unos precios del crudo aún muy débiles, por la falta de fortaleza de la demanda global y por la posibilidad de que la FED iniciase un endurecimiento de su política monetaria.

Factores que desataron un episodio sistémico de aversión al riesgo de alta volatilidad

El 24 de junio, en el acontecimiento probablemente más inesperado del año, el Reino Unido acordó en un referéndum su salida de la Unión Europea, generando una fuerte convulsión en los mercados financieros ante el temor de que ello provocase un escenario recesivo para la economía europea. La renta variable europea vivió momentos de pánico con caídas muy severas donde sufrieron especialmente los títulos con exposición a Reino Unido o a la libra esterlina. La intensa depreciación de más del 15% que ha sufrido la libra en 2016, sin embargo, ha impulsado el negocio de las compañías británicas con intereses en el exterior.

El otro gran evento que ha marcado 2016 han sido las elecciones presidenciales en los Estados Unidos. Estos comicios celebrados el pasado 8 de noviembre han condicionado de manera importante la actuación de la FED durante todo el año, dando lugar a cierta parálisis y una política de esperar para no interferir ni en la recuperación global ni en el proceso electoral. Finalmente, tras una campaña ruda y muy reñida, el candidato republicano Donald Trump se alzó con una estrecha y controvertida victoria que, a priori, los mercados no deseaban.

Lejos de causar algún tipo de inestabilidad o los augurios negativos que se habían previsto, la victoria de Trump indujo el mejor comportamiento visto hasta la fecha de los mercados al suponer un impulso al sector financiero, al sector farmacéutico y al sector constructor, entre otros. Las renovadas esperanzas de crecimiento e inflación eclipsaron la incertidumbre del nuevo gobierno o la amenaza de revisión de los tratados comerciales en los que participan los Estados Unidos. El nuevo entorno que se abre con mayor predominio de la factores inflacionistas marcaron un aumento temporal de pendientes en los tipos de interés y pesaron en el comportamiento de otros sectores afectados por las tires como las utilities, los valores inmobiliarios o las compañías más seguras, tipo distribución o consumo no cíclico.

Estos últimos acontecimientos, por el contrario, han supuesto un nuevo espaldarazo para el dólar, que ha finalizado el año prácticamente en la zona de máximos recientes contra el Euro en niveles de 1,05 $/eur tras haber alcanzado su nivel de mayor fortaleza en diciembre en los 1,035 $/eur.

Parece evidente que el año 2016 termina con una economía global en términos generales más fuerte y consolidada, con mayores expectativas de inflación, con indicadores adelantados y de sentimiento marcando máximos relativos, y con unas cotizaciones sostenidas a pesar de la volatilidad que ha caracterizado todo este período.

Alejandro Varela, Gestor en Renta 4 Gestora SGIIC

@AVarela_Madrid

28 diciembre, 2016 | 09:00

Muchos informes de análisis y recomendaciones de analistas (especialmente los analistas e inversores que utilizan herramientas técnicas y gráficos), utilizan para sus operaciones los stop loss. 

Los stop loss son puntos de salida en el que el inversor asume pérdidas limitadas en el caso de que el precio de una acción cotice por debajo (o por encima) de un determinado nivel de cotización. 

En mi opinión, esta herramienta de asumir pérdidas limitadas, tiene sentido solo en el supuesto caso que no se conozca el negocio, hecho, que para un inversor profesional que analiza y estudia las empresas en las que invierte, carece de sentido.

La filosofía de inversión de los fondos de Renta 4 Gestora, basada en el análisis del estado financiero de las empresas y proyecciones de los beneficios esperados de las empresas para calcular el valor teórico de una empresa o negocio, hacen que los stop loss carezcan de sentido. Es más, normalmente aprovechamos los momentos de nerviosismo de las cotizaciones de las empresas debido, muchas veces, a que saltan los stop loss de los sistemas automáticos, algoritmos, inversores o especuladores, para comenzar a construir una posición o acumular posiciones en una empresa cuya cotización deja la valoración de la empresa a valoraciones más atractivas. 

El slow finance, cuya nomenclatura refleja, una filosofía de inversión paciente y basada en el análisis fundamental en el largo plazo, basa las inversiones que se realizan en la composición de las carteras de los fondos de inversión que se gestionan, en el conocimiento de las empresas en las que se invierte, para "dormir tranquilo" y no estar preocupado con el vaivén de los mercados. Normalmente se aprovecha la volatilidad de los mercados y el precio de las acciones, para comprar negocios buenos y empresas bien gestionadas a precios más atractivos. 

Así, los stop loss dejan de tener sentido con nuestra filosofía de inversión, ya que no mantenemos empresas en la cartera de los fondos que no se conozcan. La pérdida, entendida como la posibilidad de tener minusvalías definitivas en una inversión, es muy improbable que se produzca si se ha realizado un análisis previo de las posibilidades (tanto positivas como negativas), que una inversión puede resultar en el futuro.

Como he dicho antes, si se conoce una empresa y al equipo de gestión de la misma, una corrección de su cotización que reduzca la valoración del negocio, nos aporta más confianza para comprar acciones a precios más baratos y valoraciones del negocio más bajas, lo que deja el potencial de revalorización de la cotización de la empresa, más alta. Justo lo contrario que ocurre cuando no se conoce la empresa ni el negocio. Cuando no se conoce el negocio ni la empresa, las caídas de la cotización en el mercado por cualquier noticia o evento, produce nerviosismo y desconfianza, y en ese caso se suele vender y asumir minusvalías definitivas, muchas veces, en el peor momento. 

En cualquier caso, aquel inversor que utilice herramientas de análisis técnico para sus inversiones sin preocuparse por entender el negocio y la valoración de la empresa en la que se han comprado acciones, sí que es lógico y comprensible, que resulte imprescindible utilizar herramientas como el stop loss para la gestión de las inversiones. En lo que discrepo es la forma de invertir en la que se excluye la comprensión de la compañía para ser accionista de la misma.

Javier Galán, Gestor de fondos de renta variable de España y Europa de Renta 4 Gestora.

21 diciembre, 2016 | 09:00

A lo largo de la historia, las empresas cotizadas con un componente familiar importante en su accionariado han obtenido rentabilidades mucho mayores que aquellas empresas que no tienen un accionista mayoritario familiar de referencia. Evidentemente hay excepciones, pero se ha escrito y analizado mucho sobre este tema y todas las conclusiones nos llevan a reconocer que las empresas cotizadas con familias con un porcentaje de acciones mayoritario obtienen mejores rentabilidades y mejores retornos sobre el capital. No es una opinión, es un dato objetivo.

¿Cuáles son los motivos para esta diferencia en la creación de valor a largo plazo entre tipo de empresas?

En el largo plazo, la variable más importante en la que nos fijamos los inversores para saber si una empresa es rentable a lo largo del tiempo es el ROCE o Retorno sobre el Capital Empleado. Una empresa que tiene décadas de historia crea valor a través de la distribución del capital y cash que genera el negocio a lo largo de los años. Por este motivo, donde se invierte el capital y qué rentabilidad se obtienen de las inversiones realizadas es la variable que mayor diferencia puede crear en la creación de valor, incremento de los beneficios y por tanto, rentabilidad de la cotización de las empresas. Si las empresas no invierten, el negocio se va muriendo, por ese motivo, los gestores de renta variable procuramos dar mucho valor al ROCE, ya que el grueso de las inversiones se hace a largo plazo, asumiendo que uno es accionista de la empresa para muchos años.

Es evidente, que los directivos de una empresa familiar, suelen invertir en su negocio con una visión industrial y suelen tomar decisiones basadas en el mayor beneficio que se le puede obtener a la empresa de la que son máximos accionistas. Los criterios de prudencia, foco en el negocio de la empresa, retribución de los empleados y menores riesgos asumidos en la toma de decisiones a la hora de distribuir e invertir el capital, son alguna de las razones por las que las empresas familiares suelen crear mayor valor que las que no lo son.

Los incentivos de algunos directivos son perversos y a veces priman más el crecimiento de las ventas o el ser una compañía grande, pero quizás acosta de una menor rentabilidad e incluso de decisiones de inversión (compras de empresas o negocios), que destruyen valor para los accionistas. Las empresas familiares suelen tomar decisiones más enfocadas a la creación de valor para los accionistas (que son ellos mismos también), que en objetivos ambiciosos de tamaño o crecimiento.

Quizás por los motivos señalados, las empresas familiares suelan tener mejores márgenes, menores niveles de endeudamiento, mayores retornos sobre el capital, mayores retornos sobre las inversiones que se realizan, menor volatilidad de sus beneficios operativos, mayor control de costes, mayor estabilidad de los márgenes o mayor disciplina. Al fin y al cabo, un inversor que invierte en una compañía donde la mayor parte del capital está en manos de una familia, sabe, que los intereses de los accionistas y los directivos, no pueden estar más y mejor alineados.

Javier Galán, Gestor de fondos de renta variable de España y Europa de Renta 4 Gestora.

14 diciembre, 2016 | 09:00

Desde que me hicieron responsable de la gestión de los fondos de inversión de renta variable europea y española de Renta 4 Gestora y especialmente desde 2009 (después de la crisis de Lehman Brothers con correcciones de las bolsas de más del 50%), decidí que era muy relevante que los partícipes de los fondos que gestiono se sientan dueños de una parte de los fondos. Para ello, comencé a incrementar la transparencia de los fondos emitiendo informes mensuales e incluso comunicando cualquier evento o noticia relevante cuando se daba.

No es lo mismo tener un extracto bancario de las participaciones y el valor patrimonial de las mismas, que ver la composición de la cartera recurrentemente, con sus principales ratios de valoración, el comentario del gestor de cuáles son los motivos por los cuales se compra o vende las acciones de una empresa que está en cartera, contabilizar los dividendos que se cobran de las empresas de las que el fondo es accionista, ver la distribución sectorial y geográfica habitualmente, ver cuáles son las empresas que más han aportado a la revalorización del valor liquidativo del fondo y aquellas otras que no han tenido un buen comportamiento y por qué se decide mantenerlas en cartera, e incluso saber que espera el gestor del fondo de inversión para los próximos meses. Al final, lo que intenté es realizar un ejercicio de transparencia que es lo que yo mismo pediría para mí mismo si invirtiese en un fondo de inversión que gestiona un tercero.

Todos los meses se realizan las fichas en la que los partícipes pueden ver en una hoja las principales variables de rentabilidad y de gestión del fondo. Todos los meses hago un esfuerzo por redactar un informe de seguimiento más extenso que las fichas en las que se analiza muy detalladamente el comportamiento del fondo y que esperar del mismo en el futuro más predecible. E incluso comprometerme con canales más actuales como redes sociales, artículos en medios de comunicación, conferencias por ciudades, redacción de correos electrónicos aclaratorios e incluso disponibilidad telefónica en la manera de lo posible, para acercar los productos de inversión de renta variable que gestiono a los partícipes actuales, los que ya no lo son, y los potenciales.

En mi opinión, hacer más transparente la gestión y acercar la gestión que se hace del patrimonio de terceros siempre me ha parecido esencial. Obviamente, yo soy el primer partícipe de los fondos de inversión que gestiono y todo el ahorro que voy generando, lo invierto en "mis" fondos porque creo que es la manera más coherente de actuar cuando se gestiona patrimonio de terceros y, por supuesto, porque confío en mi filosofía de inversión y creo que puedo obtener retornos muy atractivos con un riesgo sustancialmente menor que el de la competencia y los índices de renta variable. Pero si no fuese el responsable de la gestión, y fuese partícipe, me gustaría que se me transmitiera lo máximo posible sobre las decisiones que se toman con el patrimonio que delego para su gestión. Solo intento ser coherente conmigo mismo.

Javier Galán, Gestor de fondos de renta variable de España y Europa de Renta 4 Gestora.

Sobre los autores

Celso Otero (gestor de los fondos Renta 4 USA, Renta 4 Asia y Renta 4 Japón) escribirá sobre Asia, Japón y EEUU

Ignacio Victoriano (gestor de los fondos de renta fija de Renta 4) compartirá su visión sobre los tipos de interés, prima de riesgo, etc…

Alejandro Varela (gestor de Renta 4 Latinoamérica y Alhambra) dará su punto de vista sobre Latinoamérica y la situación de los mercados.

Javier Galán (gestor de los fondos de renta variable de España y Europa), opinará sobre empresas y sectores de la economía europea y española.

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