Blog realizado por expertos de Pictet con las perspectivas de actualidad de la economía, los mercados y la gestión patrimonial, así como la gestión de activos y fondos de inversión.

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Gonzalo Rengifo Abbad, director general de Pictet AM en Iberia y Latam Fue subdirector general de Schroders en España para distribución de fondos de inversión y director de banca privada de Banco Urquijo. Está Licenciado por CUNEF en ciencias económicas y empresariales, especialidad en finanzas.

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Luis Sánchez de Lamadrid, director general de Pictet WM en España. Fue consejero delegado de BSI/Banca del Gottardo en España y director de banca privada de UBS en España. Bachelor in Business Administration por European University, está posgraduado en Finanzas por ICADE y Executive MBA por Instituto de Empresa. Es profesor en Instituto de Estudios Bursátiles (IEB).

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Patricia de Arriaga, subdirectora general de Pictet AM en España Fue directora técnico-comercial para instituciones en España, Andorra y Portugal en Société Générale AM. Anteriormente fue directora de servicio institucional de BNP Paribas AM y directora de Inverseguros Gestión SA SGIIC. Antes trabajó con Iberdealer Sociedad Mediadora.

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Carlos González-Mesones, gestor de patrimonios senior de Pictet WM en España Se ocupó anteriormente de gestión carteras para instituciones y banca privada en Banque Privée Edmond de Rothschild. Trabajó como trader en las agencias españolas CM Capital Markets y Mercavalor SV S.A. Está licenciado en economía por la Universidad Complutense de Madrid y cursó el programa superior de gestión de carteras del Instituto de Empresa y estudios avanzados de especialista en renta fija IEB (Instituto de Estudios Bursátiles).

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Gustavo Pardo Fernández-Balbuena, gestor de patrimonios senior de Pictet WM en España Fue consejero delegado de BSI/Banca del Gottardo Gestion SGIIC y anteriormente director de renta variable de Inversafesi SGIIC.

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24 octubre, 2014 | 08:34

Dijimos a principios de este año que los principales mercados bursátiles podrían acabar 2014 en positivo, aunque avisamos de un incremento de la volatilidad.  De hecho el aumento del coste de financiación en dólares, sobre todo para la deuda empresarial de alta rentabilidad de EEUU y países con déficit de mercados emergentes, podía tener impacto en las acciones de países desarrollados.  De manera que recientemente redujimos el peso en renta variable aproximadamente un 5% y compramos deuda de EEUU con vencimientos a diez años, la mejor cobertura ante un recorte esperado. Pero nunca esperábamos que en doce sesiones los mercados borrasen las ganancias del año en la mayoría de índices.  En este breve espacio de tiempo la rentabilidad a vencimiento del bono alemán a diez años ha llegado a caer al 0,75% y la deuda de EEUU a experimentar la más amplia variación intra-día desde 1977.

De todas formas no creemos que se trate de un cambio de tendencia y existen razones de peso,  como los principales datos macroeconómicos, que nos hacen ser optimistas para 2015. De hecho los últimos años ha habido recortes similares a los vividos este Octubre, como los que se registraron el 20 de noviembre de 2008 (con el rescate de Citi), 18 de marzo de 2009 (con el anuncio del programa de facilitación cuantitativa de la Reserva Federal) y 9 de agosto de 2011 (con el anuncio de la operación Twist para extender el vencimiento promedio de la cartera de la Reserva Federal).  De manera que las valoraciones, que estaban ajustadas, están ahora más baratas.  Además esta corrección ha seguido el patrón clásico, con mayores caídas de las acciones de pequeña capitalización de EEUU y energía, extendiéndose al sector financiero, que se había mantenido muy bien, hasta el punto de que los indicadores de sentimiento han llegado a nivel de sobreventa masiva.  Por otra parte los mercados de deuda empresarial no han caído de manera significativa, facilitando el camino a la estabilización de las acciones.

Tenemos que ver cómo se comporta la Euro Zona

Ahora tenemos que ver cómo se comporta la Euro Zona, la región que más nos preocupa.  Hay que tener en cuenta que el BCE está haciendo un gran trabajo, pero no puede ser la única solución.  España ha hecho parte de los deberes y su PIB puede crecer entre 1,3 y 1,5% este año, hasta el punto de ser el país de mayor crecimiento en Europa Continental.  Además para 2015 el Fondo Monetario Internacional estima crecimiento de 1,7 u 1,8%.  Pero hay que hacer reformas estructurales en países europeos que no han hecho nada durante la crisis, como Italia o Francia, cuyas economías se han ralentizado bruscamente.  Sin ellos Europa no puede crecer.  De hecho la desaceleración se ha extendido, afectando a Alemania -en parte debido a la contracción en Rusia y bajada de la cotización del yen, pues varios sectores alemanes compiten con empresas japonesas-.  La sorpresa es que Alemania, a pesar de su severa desaceleración, mantiene la disciplina fiscal y austeridad para países con déficit.  Es sorprendente, porque la Zona Euro está en recesión de balance y cualquier intento de equilibrar los presupuestos de los Estados mientras se reparan los balances de las empresas dará lugar a contracción del PIB.  No hay escapatoria en ausencia de un enorme aumento del superávit externo, improbable con una demanda global débil.  Lo correcto es cambiar el mix de los déficits, de transferencias a inversión en infraestructuras, lo que es impopular y países como Francia e Italia son muy reacios a ello.  De manera que el desacuerdo es profundo, con riesgos asociados.  Así que los mercados descuentan crecientes presiones deflacionarias. Paradójicamente, quizá no pase mucho tiempo antes de que los políticos pidan apoyo al presidente de BCE, quien puede insistir en la necesidad de reformas estructurales.

Se ha atenuado el estrés atribuible a la fortaleza del dólar

Por otra parte se ha atenuado el estrés atribuible a la fortaleza del dólar con el fin del programa de facilitación cuantitativa de la Reserva Federal.  A ello se añade que la recesión de balances está prácticamente acabada en EEUU y el crédito al sector privado está aumentando.  Los inversores pueden establecer paralelismo con el fin del primer y segundo programa de facilitación cuantitativa, que condujeron a severas correcciones en el índice S&P500, pero el fin de la compra de activos no implica (manteniendo todo lo demás igual) una caída de los precios de las acciones.  Más aún, en ausencia de un choque exógeno, no esperamos recesión en EEUU los próximos doce meses.  De hecho el mercado alcista iniciado en 2011 ha generado una expansión de valoraciones de manera similar a 1995-2000, favorecida por los flujos de capital hacia EEUU y podemos estar en el punto típico de mitad del ciclo presidencial para el mercado de acciones, preparando el camino para la recuperación del índice S&P por encima del nivel de los 2000 puntos.

La caída de los precios del petróleo es un fuerte estímulo para el consumo

Además la caída de los precios del petróleo es un fuerte estímulo para el consumo.  El barril de petróleo West Texas ha llegado a 82 dólares y el Brent a 84-86, lo que implica energía más barata y fortalecimiento del crecimiento de la economía mundial, que el Fondo Monetario Internacional estima en 3,8% en 2015.  De todas formas básicamente hay una guerra encubierta de precios del petróleo.  EEUU está cada día más cerca de la autosuficiencia energética, pero por debajo de 70 a 75 dólares por barril las nuevas formas de extracción de esquisto no son interesantes.  A ello se añade que en la OPEP hay muchas discrepancias entre Irán, Venezuela y Arabia Saudí.  Este último país quiere mantener su producción.  Entre otras cosas está testando la sensibilidad de las economías de algunos de los países a bajadas del precio del petróleo entre 20 y 30%.  En cualquier caso consideramos que el precio no debe bajar de 80 dólares.

El activo que más nos gusta es la renta variable

Pero de momento no hemos aumentado la exposición a renta variable, pues esperamos consolidación en los niveles actuales y no descartamos un recorte adicional.  Tenemos que ver cómo evolucionan los principales datos macroeconómicos.  Es importante que se confirme que EEUU es capaz de crecer al 3% en 2015. Mientras hemos visto crecimiento del PIB en China algo poco por encima de lo esperado, al 7,3% y compromiso de su gobierno con el objetivo de 7,5% para los próximos años.  Además tenemos que ver cómo evolucionan algunos países emergentes con más problemas, como Rusia o Brasil, que también han corregido, hasta el punto de que el índice de referencia de acciones de Rusia ha llegado a caer 20%. Estas caídas pueden generar la posibilidad de inversión a corto plazo.

En cualquier caso no es fácil encontrar activos interesantes o baratos donde invertir y es importante que el inversor cambie la idea de que puede obtener mayor rentabilidad con menor riesgo. Esto ha cambiado totalmente y ahora para obtener mayor rentabilidad se requiere exposición a mayor riesgo.

El activo que más nos gusta es renta variable, compañías de valor, de carácter defensivo y pago de dividendo, más que las cíclicas, de negocios sensibles o de mayor apalancamiento financiero.  Además en Europa las acciones están algo más baratas que en EEUU, donde de todas formas mantenemos una exposición importante.  En deuda empresarial de alta rentabilidad algunos bonos con vencimientos a corto plazo muestran una rentabilidad demasiado baja, pero en vencimientos a más largo plazo, aunque con más volatilidad, todavía hay algo de recorrido.  Vamos a ver cómo evoluciona esta clase de activos hasta el final del año.  Además nos sigue gustando la deuda convertible.  A ello se añade que es interesante la deuda empresarial de algunas compañías de mercados emergentes, que ya tenemos en cartera, con calificación crediticia muy similar aunque más volatilidad respecto a deuda empresarial de EEUU y Europa, pero con un diferencial de rentabilidad a vencimiento del 2 al 2,5%.

Luis Sánchez de Lamadrid, director general de Pictet WM en España.

10 octubre, 2014 | 07:36

La rentabilidad de la deuda emergente este año, a pesar de noticias negativas y datos macroeconómicos que no han mejorado mucho, con elevados flujos en moneda fuerte, ha sido muy elevada.  En lo que llevamos de año hasta el verano las entradas netas han llegado a sumar 14.000 millones de dólares.  Además recientemente los flujos han sido mucho mejores en moneda local, tras fuertes salidas a comienzos de año.  En moneda fuerte la rentabilidad en el año ha llegado a ser 10% y en moneda local 5,5%.  Septiembre ha sido más desafiante, especialmente en moneda local. En cualquier caso ambos activos siguen mostrando rentabilidades positivas en lo que va de año y entendemos que puede ser muy oportuno volver a incluir activamente deuda emergente en nuestras carteras, tanto en moneda local como en denominaciones en dólares.

Hay que tener en cuenta que la deuda emergente sufrió alta volatilidad y caídas importantes durante 2013, motivado principalmente por el comienzo de retirada de estímulos monetarios de la Reserva Federal y hemos tenido muchas preguntas de los inversores.  Pero en la última década ésta clase de activos solo ha tenido rendimientos negativos en tres años.  Además normalmente recuperan con rapidez los niveles previos a las correcciones.

La deuda emergente recupera con rapidez los niveles previos a correcciones

De hecho esta clase de activos ha proporcionado en los últimos diez años una rentabilidad total anualizada neta en dólares de 11,5%.  Muestra correcciones entre 5% y 10% en términos interanuales, que recupera con rapidez.  En 2008 el índice en moneda local cayó 5% y en 2009 subió más de 20%.  En divisa fuerte cayó 12% y el año siguiente subió más de 30%. En 2011 el índice en moneda local cayó 2% y en 2012 subió 16%.  En 2013 la corrección fue muy grande y cogió por sorpresa, afectando a bonos y de divisas.  En 2014 vuelve a recuperarse.  Este es el patrón.

Así, que si se quiere obtener una rentabilidad entre 5 y 8% los próximos dos o tres años no hay que esperar que esta inversión se comporte sin sorpresas.  Pero cualquier período de corrección suele ser oportunidad de compra, como se ha demostrado los últimos años. De manera que siempre avisamos a los inversores en esta clase activos que al menos hay que esperar dos años.

Rentabilidades de 5% a 6,5% a vencimiento

De hecho es una clase activos que hay que mirar. Los tipos de interés, con la última decisión del Banco Central Europeo, están al 0,05% y la inflación es muy baja.  Así que se debe hablar de intereses reales, pues una rentabilidad de 2 o 3% anual es ahora mucho más que en 2013 y la deuda emergente está proporcionando 5% a vencimiento en denominaciones en dólares y 6,5% en moneda local.

Además la deuda de mercados emergentes en moneda local cuenta con grado de inversión, siendo uno de los pocos activos de renta fija con esta calificación crediticia que proporciona un nivel tan atractivo de rentabilidad.  A estas características se añade que las divisas de mercados emergentes tienen valoraciones muy ajustadas y cotizan con hasta dos desviaciones estándar por debajo de su valor fundamental, una situación no vista en los últimos diez años.

Hay que ser selectivos

De manera que el atractivo de la deuda de mercados emergentes en moneda local cuenta con atractivas valoraciones, en niveles que no se corresponden con las perspectivas económicas a largo plazo, especialmente las divisas.  Además, dada la debilidad que están mostrando estas economías, es previsible que varios de sus bancos centrales recorten tipos de interés, lo que puede generar una rentabilidad adicional.  De todas formas aunque en conjunto las divisas deben aportar rentabilidad ligeramente positiva hay que ser selectivos, pues puede haber comportamientos dispares entre países.

En divisa fuerte la rentabilidad a vencimiento todavía es buena, si bien más ajustada, dado que ha tenido muy buen comportamiento los últimos años.  Así que su rentabilidad absoluta puede ser menor que en moneda local, aunque igualmente positiva.  Hay que tener en cuenta que también incluye deuda de elevado cupón, con alta sensibilidad al comportamiento del mercado y capacidad para reducir diferenciales de rentabilidad a vencimiento respecto a deuda del Tesoro de los EEUU, siendo especialmente atractiva en comparación con otras clases de activos de renta fija.

Los riesgos por el momento se refieren a que los mercados emergentes están en un entorno de crecimiento débil desde 2011 y hay cierta preocupación de que pueda ser estructural.  De todas formas, su nivel de apalancamiento es mucho menor que en economía desarrolladas.  Por otra parte la recuperación en EEUU el año pasado se ha producido sin que los mercados emergentes se hayan beneficiado mucho de ello. Así que éstos deben encontrar la solución en sí mismos, mediante inversión o demanda doméstica, con reformas estructurales. En cualquier caso las oportunidades son diferentes por país. Aquellos con mejores fundamentales deberían seguir comportándose de forma positiva.

Gonzalo Rengifo Abbad, director general de Pictet AM en Iberia y Latam.

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