Blog realizado por expertos de Pictet con las perspectivas de actualidad de la economía, los mercados y la gestión patrimonial, así como la gestión de activos y fondos de inversión.

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Gonzalo Rengifo Abbad, director general de Pictet AM en Iberia y Latam Fue subdirector general de Schroders en España para distribución de fondos de inversión y director de banca privada de Banco Urquijo. Está Licenciado por CUNEF en ciencias económicas y empresariales, especialidad en finanzas.

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Luis Sánchez de Lamadrid, director general de Pictet WM en España. Fue consejero delegado de BSI/Banca del Gottardo en España y director de banca privada de UBS en España. Bachelor in Business Administration por European University, está posgraduado en Finanzas por ICADE y Executive MBA por Instituto de Empresa. Es profesor en Instituto de Estudios Bursátiles (IEB).

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Patricia de Arriaga, subdirectora general de Pictet AM en España Fue directora técnico-comercial para instituciones en España, Andorra y Portugal en Société Générale AM. Anteriormente fue directora de servicio institucional de BNP Paribas AM y directora de Inverseguros Gestión SA SGIIC. Antes trabajó con Iberdealer Sociedad Mediadora.

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Carlos González-Mesones, gestor de patrimonios senior de Pictet WM en España Se ocupó anteriormente de gestión carteras para instituciones y banca privada en Banque Privée Edmond de Rothschild. Trabajó como trader en las agencias españolas CM Capital Markets y Mercavalor SV S.A. Está licenciado en economía por la Universidad Complutense de Madrid y cursó el programa superior de gestión de carteras del Instituto de Empresa y estudios avanzados de especialista en renta fija IEB (Instituto de Estudios Bursátiles).

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Gustavo Pardo Fernández-Balbuena, gestor de patrimonios senior de Pictet WM en España Fue consejero delegado de BSI/Banca del Gottardo Gestion SGIIC y anteriormente director de renta variable de Inversafesi SGIIC.

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26 julio, 2013 | 12:17

Prevemos que EEUU termine creciendo al 3% este año, aunque está costando que su tasa de desempleo se sitúe por debajo de 7%. En este sentido, a pesar de que la compra de activos por parte de la Reserva Federal vaya reduciéndose, su economía se dirige hacia crecimiento auto-sostenido y en los próximos cinco años puede llegar a ser autosuficiente energéticamente.

Por su parte China ya no crece a niveles de doble dígito, con sobrecalentamiento del sector inmobiliario y tiene que hacer una reforma estructural para promover la demanda interna.

Recuperación auto-sostenida de EEUU

El crecimiento en EEUU puede acelerarse el segundo semestre, si bien diciembre es el momento más probable para que la Reserva Federal empiece a reducir compras de activos. Pero ahora los tipos de interés reales están en territorio positivo, lo que indica legitimidad de una recuperación auto-sostenida de EEUU. Además la mayor parte del aumento de tipos de interés en EEUU se efectuó a finales de junio. En cualquier caso, mientras la Reserva Federal siga con tono poco conciliador, es improbable que haya un apoyo sólido al precio de la deuda empresarial. Sin embargo en renta variable se han generado oportunidades para unas ponderaciones más neutrales respecto a los índices de referencia.

Por su parte el Banco Central de China ha pretendido limitar aún más la concesión de créditos al sector privado y llegado a generar temor a un "momento Minsky" -espiral de descenso auto-sostenido de precios de activos económicos y financieros con agotamiento de liquidez-. Además los precios de materias primas se han visto lastrados por la decepcionante actividad industrial en China. La abundante oferta ejerce presión y muchos productores mineros han reducido producción. Esta tendencia debe invertirse, de manera desigual, cuando la actividad industrial de economías emergentes, en particular de China, se recupere hasta finales de año.

Además la reducción de riesgo sistémico, recuperación y aumento de tipos de interés en EEUU han acabado de rematar al oro, que ha cotizado hasta 35% debajo de máximos históricos de septiembre de 2011. Sin embargo, a diferencia del oro, platino y paladio, activos cíclicos, no han pasado por cambios de fundamentales y deben iniciar una nueva tendencia alcista en verano.

Mantenemos una apreciación del dólar frente a la mayor parte de divisas desarrolladas, 1,22 frente al euro en un año. El real brasileño se ha llegado a depreciar más de 7% frente al dólar, mientras el rand sudafricano 15% desde de principios de año. Pero el probable retorno del apetito de riesgo los próximos meses debe favorecer las monedas cíclicas, en particular el euro. Lo más seguro es que la apreciación del dólar comience cuando la Reserva Federal empiece a reducir su programa de relajación cuantitativa y es muy probable que hasta entonces el cambio dólar/euro evolucione con altibajos, como desde principios de año.

El crecimiento en EEUU va a acelerarse notablemente el segundo semestre

Bernanke anunció que si su escenario económico se materializara el ritmo de compras empezaría a reducirse a lo largo del año y concluir a mediados de 2014. La primera subida de tipos de interés dependerá de que la tasa de desempleo caiga del 6,5%, para febrero-marzo de 2015. Ello depende de un crecimiento muy optimista de más del 3% este segundo semestre. El crecimiento va a acelerarse notablemente el segundo semestre pero tendrán que pasar meses hasta que sea convincente y diciembre sigue siendo más probable para que la Reserva Federal empiece a reducir compras de activos. Mientras la revisión de expectativas de beneficios se ha mantenido estable en EEUU.

Desaceleración y necesidad de reformas estructurales en China

Por su parte el Banco Central de China pretende limitar aún más la concesión de créditos al sector privado. El tipo de interés tipos interbancario pasó del 4% al 20% para estabilizarse en 5,5% después de que el propio Banco Central confirmara una inyección de liquidez. Hay que tener en cuenta que en China hay fuerte apalancamiento sobre PIB de casi 200%.

De todas formas los ratios de depósitos sobre créditos siguen estables, con elevados niveles de reservas obligatorias en 20%. Pero se prevé desaceleración de la oferta de crédito y endurecimiento de condiciones de los préstamos, con mayores costes de financiación. La consecuencia será presión sobre beneficios, impagos y quiebras de ciertas empresas y administraciones locales demasiado endeudadas. Es de esperar desaceleración del ritmo de crecimiento del PIB, lo que hace que, para superar un modelo económico agotado las reformas estructurales sean más urgentes.

Europa empieza a mejorar

En Europa la austeridad ha dado lugar a disminución de ingresos, pero las condiciones macroeconómicas están empezando a mejorar. Es posible que el segundo trimestre suponga el fin de la recesión más prolongada desde la II Guerra Mundial en varios países de la zona euro, sin que ello implique recuperación sostenida y duradera, dada la debilidad de la demanda mundial y reducción de balances privados y públicos. Además la subida de tipos de interés ante anticipaciones de retirada de relajación cuantitativa de la Reserva Federal puede abortar el proceso.

Mientras la cumbre de jefes de Estado de los 27 de finales de junio ha demostrado que las reformas no se han paralizado por las elecciones alemanas del 22 de septiembre y se han aceptado normas comunes de resolución de crisis bancarias, con jerarquía entre acreedores. Una vez agotado el recurso a acreedores privados y fondos nacionales el mecanismo europeo de estabilidad podrá participar en recapitalizaciones directas.

En estas circunstancias ha habido reajuste el alza de tipos de interés, que resultan claramente prematuros en Europa. Además la rentabilidad de la renta variable europea desde principios de año se ha debido casi exclusivamente a incremento de ratios de valoración, sin soporte de beneficios. Más aún, en Europa se ha revisado la expectativa de beneficios a la baja.

Revisión de beneficios al alza en Japón

La renta variable japonesa, tras subir 76,6% desde octubre 2012, también llegó a experimentar fuerte caída del 18,2%, en dos semanas. De hecho este mercado es muy sensible a los flujos de particulares japoneses y sobre todo de inversores institucionales extranjeros, con elevada volatilidad implícita. Pero los beneficios se han revisado al alza, a ritmo sostenido del 6%. Para el gobierno de Shinzo Abe es primordial poner en práctica las reformas.

Valoración atractiva en emergentes pero muy volátil

La desaceleración del crecimiento y aumento de endeudamiento de economías emergentes, incapacidad de sus empresas para generar crecimiento de beneficios en línea con sus homólogas de mercados desarrollados, apreciación del dólar, aumento de tipos de interés en EEUU y temores a crisis financiera en China han llegado a desencadenar una corrección masiva los seis primeros meses del año. La magnitud de la corrección se acentuó por la presión bajista en monedas emergentes y venta de activos financieros. Aunque las valoraciones son atractivas, muy inferiores a las medias históricas, la percepción puede seguir negativa y estos mercados muy volátiles, pues los modelos de crecimiento se encuentran en una encrucijada.

Luis Sánchez de Lamadrid, director general de Pictet WM en España.

12 julio, 2013 | 08:10

Creciente interés por inversiones fuera de España

En España, el perfil del ahorrador es conservador, principalmente en renta fija. De hecho 90% de las carteras están en renta fija y el resto en acciones. Además, durante estos últimos años, ha estado centrado en el mercado local. Creemos es el momento que empiece a ampliar el horizonte y ser más responsable con sus ahorros, mirando alternativas. De hecho el Ibex 35 tuvo comportamientos negativos en 2012 y continúa en la misma senda en 2013, contribuyendo al creciente interés por inversiones fuera de España. Estamos viendo que el ahorrador, poco a poco, comienza a aderezar su cartera con mercados internacionales, a través de la amplia oferta de carteras de fondos con distintos perfiles de riesgo que existe en el mercado, la vía más eficiente para acceder a numerosas oportunidades fuera de nuestras fronteras.

Sobre-reacción al calendario de la Reserva Federal

La rentabilidad el pasado Junio ha sido negativa en casi todos los activos, incluyendo renta fija y variable. La deuda de gobiernos de EEUU y Alemania, activos refugio naturales, también han sufrido una importante corrección en precios, actualmente en terreno negativo. Además, mirando hacia delante, es posible que la rentabilidad del bono alemán y americano suba por encima de 3% y genere una situación como en 1994, cuando los ahorradores se dieron cuenta que en renta fija podían perder dinero. Mientras el bono español tiene rentabilidad real positiva, pero ya no del 7%.

En cualquier caso consideramos que la significativa corrección de los mercados ha sido sobre-reacción al calendario de la Reserva Federal para reducir su compra de bonos, dentro de su política de relajación monetaria cuantitativa. De hecho los fundamentales no han cambiado. En este estado de cosas hemos aumentado exposición a renta variable, que debe mantener una tendencia positiva.

EEUU, emergentes, Japón y Europa

En concreto mantenemos posiciones al alza en acciones de EEUU. Es previsible que este mercado siga comportándose mejor gracias a mayor crecimiento económico, robustos beneficios empresariales y dólar más fuerte, a pesar de que sus acciones estén relativamente más caras, con prima de hasta 27% respecto a acciones globales. En EEUU los bajos tipos de interés han facilitado la financiación y ha habido crecimiento y creación neta de empleo (menor que antes de la crisis, porque el mercado laboral ha cambiado), con revalorización en de activos inmobiliarios y bolsa.

Pero el efecto se está agotando. Ahora se entra en fase de normalización de tipos de interés artificialmente bajos, con tendencia sustancial a aumentar a medio plazo. En cualquier caso esperamos que las rentabilidades a corto plazo permanezcan alrededor de niveles actuales. Los futuros han llegado a descontar aumento de 1% para tipos interés de EEUU a finales de 2015, pero la Reserva Federal es pragmática y es previsible un ritmo pausado de normalización antes de que el crecimiento económico alcance las previsiones (3% en 2014).

Por su parte la venta masiva en mercados emergentes ha sido generalizada. Ello puede proporcionar oportunidades los próximos meses (China y Corea cotizan a menos de ocho veces beneficios esperados) y consideraríamos aumentar la exposición si mejoran los beneficios y la actividad económica en Asia se mantiene firme.

En China los tipos de préstamos interbancarios se han llegado a disparar por encima del 13% desde niveles del 3%, con preocupaciones sobre la salud del sector bancario, sin que el Banco de China Popular diese señales sobre si estaba dispuesto a intervenir. Pero en general estamos positivos con China. El país cuenta con doble superávit y capacidad monetaria y fiscal -la mayor reserva de divisas del mundo-. Su crecimiento al 7% sigue siendo mayor que hace años en términos absolutos. Los desafíos incluyen el cambio de economía exportadora a más dependiente del consumo privado –que debe pasar de 32 al 50% sobre PIB los próximos años-. De todas formas China está empezando a enfrentar desafíos muy similares a economías mas maduras, como envejecimiento de la población –la fuerza laboral ha disminuido en 3 a 4 millones- y excesivo aumento de salarios -15% anualizado desde hace años-. De todas formas el país es actualmente mucho menos dependiente de Europa y EEUU, gracias a que 70% del comercio en Asia es interregional, con dinámica propia.

Asia es región que hay que tener en cartera

De hecho Asia es región que hay que tener en cartera. Además el sector financiero en la región es interesante de manera relativa. Las entidades financieras en estos países tienen balances muy sanos, sin exposición a activos tóxicos, ni burbuja inmobiliaria. La región va a seguir creciendo los próximos cinco años en países de elevada población, como Indonesia (240 millones), Filipinas o Tailandia, que son menos maduros que Corea del Sur o Taiwán –considerados desarrollados-, con ciclo de crédito y consumo favorable. Otros países frontera, como Camboya y Vietnam, son interesantes a largo plazo, pues sus mercados de capitales aún no están plenamente desarrollados.

Por su parte el Banco Central de Japón continuará ampliando balance dentro de su politica monetaria expansiva. De hecho el ciclo económico se ha deteriorado, salvo en Japón y las ventas masivas de acciones japoneses han ofrecido buen punto de entrada. Este mercado se beneficia de mayor ímpetu económico y beneficios empresariales. Muchas empresas japonesas han realizado una excelente labor de reducción de costes y no es coincidencia que sea el único país en el que no se han corregido a la baja las previsiones de beneficios. Ahora debe fomentar la demanda privada e incentivar al mundo empresarial, con reformas para reducir la carga de la deuda pública.

Europa: valoraciones atractivas pero conviene ser muy selectivo

Sin embargo en Europa el crecimiento económico es cero este año, con un euro demasiado fuerte, restricción de crédito en la periferia y previsión demasiado optimista de aumento de beneficios empresariales del 14% en 2014. Europa tiene dos o tres años de retraso en la aplicación de medidas monetarias y es previsible que los tipos de interés a corto plazo sigan bajos hasta 2015. Incluso puede haber una rebaja este verano.

Las valoraciones están atractivas pero no ofrecen suficiente descuento, entre otras cosas, por riesgos políticos. Además, aunque la renta variable en Europa está más barata que la de EEUU el descuento se centra en financieras –con riesgos regulatorios y presión de márgenes-, servicios públicos y telecomunicaciones. Existen buenas oportunidades pero conviene ser muy selectivo.

Demanda de rentabilidad adicional

En renta fija europea hay una oportunidad bastante única. El BCE ha inundado de liquidez el sistema, pero los bancos europeos han empleado los préstamos para capitalizarse y ya los están devolviendo. Así que la mayoría de empresas europeas, excepto las más grandes, carecen de acceso a crédito, lo que puede durar varios años. Llevan desde 2007 reestructurándose, concentrándose en negocios estratégicos y con un balance mucho más sólido, de hecho están teniendo que emitir deuda con rentabilidades bastante interesantes. Muchas han perdido calificación crediticia debido al riesgo país -como en España-, a pesar de ser sólidas y contar gran parte de su negocio fuera, con exposición al crecimiento de mercados emergentes. Algunas están pagando 6 al 9% de interés, a pesar de que hasta 80% de sus ventas son internacionales.

Además el mercado de deuda de alta rentabilidad europeo puede multiplicarse por dos o tres los próximos cinco años. Hay que tener en cuenta que 80% de la financiación empresarial en Europa, excepto para las empresas más grandes, es vía bancos, mientras que en EEUU sólo 10 o 15% de empresas se financian por esa vía.

A ello se añade la deuda empresarial de países emergentes, con grado de inversión crediticia, de interés estructural. Es destacable el desarrollo de empresas multi-regionales en consumo, distribución o telecomunicaciones, con una política financiera prudente, líderes en sus sectores (característica típica de mercados emergentes), como Telmex en México. En cualquier caso conviene ser muy selectivo y el conocimiento local es clave. Es importante el acceso a mercados financieros y buen gobierno corporativo. Interesan compañías de política financiera prudente, habitualmente líderes en sus sectores, con acceso a mercados financieros y abundante caja.

Ocasión de entrada en deuda empresarial de países emergentes

Además la deuda emergente, en moneda local y divisa fuerte, cuenta con grado de inversión, calificación crediticia BBB+ a cinco años y perspectiva de mejora, con rentabilidad entre 6% y 7 % e inflación controlada. Esta clase de activos se ha visto afectada en mayo y junio por rumores de anticipación de estrategia de salida de política monetaria cuantitativa de la Reserva Federal. Pero estas divisas están muy baratas frente al dólar y los flujos, aunque negativos en Junio, no dan señales de salidas por pánico vendedor. Además el mantenimiento del crecimiento económico requiere, según qué país, recorte de tipos de interés.

De manera que la reciente corrección en precios más nos parece una oportunidad para entrar. Mirando los próximos tres a cinco años, estos países se pueden llegar a financiarse al 4,5% -con el correspondiente aumento del precio de sus bonos- y sus divisas apreciarse para reflejar su mejor situación económica, especialmente tras las últimas caídas. Hay que tener en cuenta que la deuda pública sobre PIB de países como Rusia o Chile es sólo 10% e incluyendo empresas no llega a 60% (en España por encima de 300%). Parece apropiado pues comprar un bono de Chile con calificación crediticia AA- y cupón 5,3% que un bono español BBB- con perspectiva negativa que paga 5%.

Sin embargo, las rentabilidades del bono de EEUU y bund alemán están niveles artificialmente muy bajos. En general se considera que, para corresponder con los niveles de crecimiento e inflación esperados, deben situarse por encima de 3% aunque creemos que el ajuste sera muy gradual y producirse a mediados o finales de 2014.

Dividendo sostenible

Además es recomendable invertir en compañías globales muy sólidas y líquidas, que pagan dividendo de forma sostenible -en el caso de nuestro fondo global Pictet High Dividend Selection, que tiene dividendo del 4%, frente a 2,6% del índice mundial-.

También hay que tener en cuenta la rentabilidad por dividendo de mercados emergentes, mayor que la media de desarrollados (actualmente por encima de 5%). Muchas de estas empresas experimentan fuertes crecimientos en ventas y beneficios. Su apalancamiento operativo es relativamente alto y sus beneficios más sensibles a una mejora de las ventas. Es el caso de Pictet Emerging Markets High Dividend, de gestión activa sesgo valor, que además de rentabilidad por dividendos pretende revalorización de capital y divisas, a largo plazo. Selecciona empresas bien gestionadas, con balances sólidos y baja volatilidad de beneficios, con preferencia por las de elevada rentabilidad sobre recursos propios, reducida deuda neta y flujos de cajas predecibles y estables.

Oportunidades en Biotecnología, Genéricos, Agua y Primeras Marcas

Además en renta variable hay oportunidades fuera de índices tradicionales, mediante fondos temáticos como Biotecnología y medicamentos Genéricos, servicios e infraestructuras relacionados con Agua o empresas de Marcas de gama alta, que han seguido mostrando resultados muy sólidos. Son ideas de inversión basadas en mega-tendencias, es decir cambios estructurales a largo plazo. Esta inversión da acceso a compañias que se benefician de dichas mega-tendencias, no reflejadas en el índice mundial, por lo que facilitan la diversificación.

Biotecnología y Genéricos

La población mundial en 2050 llegará a 9.200 millones, 2.000 mayores de 60 años. Estas personas necesitan cuatro veces más fármacos y se espera que su número se doble hacia 2060. Así que la demanda de productos médicos seguirá creciendo, independientemente del ciclo económico. En este contexto los fármacos biotecnológicos están contribuyendo a la prevención y tratamiento de enfermedades degenerativas como Alzheimer, Osteoporosis, Parkinson, relacionadas con estilo de vida como Diabetes II, Hipertensión o mortales como SIDA y Cáncer. Además muchas enfermedades mortales se han convertido en curables o crónicas (diabetes) y hay creciente necesidad de mejores y más potentes terapias, que la biotecnología proporciona.

En concreto es recomendable invertir en biotecnología con horizonte de cinco años, para recoger el ciclo de productos. Hay que tener en cuenta de maduración de un nuevo fármaco puede alcanzar diez años y la clave es identificar empresas con productos en última fase de ensayos clínicos, que entran en comercialización. En este sentido la rentabilidad anualizada de Pictet Biotech en dólares desde lanzamiento en Junio de 2000 es 4,13%, frente a 2,58% del índice mundial MSCI World; 22,57% anualizado en tres años y 29,15% en lo que va de año hasta 10 de Julio.

Además actualmente el elevado nivel y fuerte crecimiento de gastos sanitarios se ha convertido en caballo de batalla de todos los gobiernos, desarrollados y emergentes. Por ello, la demanda de soluciones más baratas va en aumento y los fármacos genéricos están experimentando fuerte crecimiento. Incluso en varios países industrializados la prescripción de fármacos genéricos es aún baja (Japón). Así que estamos ante una oportunidad de inversión muy interesante en la que se alinean intereses de gobiernos, empresas y consumidores. En concreto los fármacos genéricos crecen de manera consistente al 10-15%, frente a sólo 4% de fármacos convencionales. Es un segmento de alto crecimiento y con valoraciones atractivas.

Infraestructuras y servicios en Agua

En el mundo hay 300.000 empresas relacionadas con servicios del agua, que facturan 500 mil millones de dólares –el tamaño del sector farmacéutico es 700 mil millones-. Su representación en bolsa está formada por 850 empresas, de las que 300 tienen exposición significativa a industrias del agua (al menos 20% de ventas/beneficios). El crecimiento a largo plazo de estas industrias es 6% a 8%. Incluye empresas relacionadas con concesiones, infraestructuras, tecnologia y servicios. Es una industria clave en el desarrollo económico de cualquier país o región por lo que sus expectativas de rentabilidad son muy interesantes. Ha obtenido desde 2000 rentabilidad anualizada de 5,37%, frente a 0,52% del índice mundial MSCI World y 8,47% anualizado los últimos cinco años. Un dato interesante adicional es que en los últimos 20 años el precio del agua, el “oro azul”, ha subido más en términos relativos que el petróleo, pero con volatilidad 4% frente a más de 40% del “oro negro”.

Marcas de gama alta y consumo emergente

Por otra parte, a finales de la próxima década 60% de las ventas de productos y servicios de lujo pueden provenir de mercados emergentes (actualmente 40% de las ventas y 70% de beneficios de muchos grupos, muy por encima de 15% en 1999). Este mercado global suma 200.000 millones de dólares en capitalización bursátil, con cerca de 300 marcas. Rusia e India son uno de los grandes motores de demanda. Se trata de inversiones en mercados desarrollados con elevada exposición al crecimiento de emergentes, cuyos consumidores cuentan con creciente capacidad de gasto. Además 38% de los productos de lujo se compran durante los viajes y, por ejemplo, el gasto de turistas chinos se ha cuadruplicado desde el año 2000. 

Así, aunque se recorte incluso en necesidades básicas, las compras de marcas de gama alta son famosas por su resistencia y alcance global, en todos los segmentos, vestido, deportes, hoteles, autos, alimentos y bebidas, salud y bienestar.

A ello se añade la polarización. Actualmente conviven coches alemanes de gama alta con coches baratos asiáticos, mientras el producto o comprador situado en medio está desapareciendo. Queda muchísimo camino por recorrer. La suma de hipotecas y créditos personales en estos países representa sólo 10 a 12% sobre PIB, frente a 80 a 120% de países europeos. Esta creciente demanda de crédito está generando fuertes aumentos del consumo doméstico en estas economías, lo que denominamos “consumo vertical”, es decir, acceso por vez primera a coches, lavadoras o microondas.

Gonzalo Rengifo, director general de Pictet AM en Iberia y Latam.

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Paula Satrustegui profundizará en las novedades fiscales y relativas a la seguridad social, que afectan a la planificación de las finanzas personales de los profesionales.

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Belén Alarcón trasladará su experiencia de asesoramiento patrimonial y planificación financiera a través de las preguntas más relevantes que debe plantearse una persona a lo largo de su vida.

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