Blog realizado por expertos de Pictet con las perspectivas de actualidad de la economía, los mercados y la gestión patrimonial, así como la gestión de activos y fondos de inversión.

13 octubre, 2017 | 07:46

Desde el punto vista macroeconómico global el fondo sigue siendo muy bueno. Los principales indicadores siguen subiendo y la actividad de fabricación tocado máximos desde principios de 2011. De hecho la actividad económica aumenta en países desarrollados y emergentes. Así que el crecimiento global puede ser 3,4% este año, el más elevado desde 2010.

Así, en EEUU las condiciones del mercado de trabajo y bajo endeudamiento de los hogares apoyan el gasto de los consumidores. Los efectos de los huracanes Harvey e Irma pueden reducir alrededor de 0,5% el PIB el tercer trimestre pero compensarse con gasto de construcción y vivienda. Además la inflación está contenida muy por debajo del máximo de febrero de 2,3%. Mientras la recuperación gana fuerza en la zona euro, con crecientes ventas al por menor, mejora del sentimiento del consumidor y trabajo, así como inversión de empresas. De hecho la confianza ha aumentado a máximos de diez años en septiembre y es previsible un crecimiento anualizado del PIB al 3%. A ello se añade que el crecimiento de China se mantiene estable y en otras economías emergentes las ventas al por menor fuertes. El sentimiento del consumidor en estos países ha alcanzado el nivel más alto desde 1993.

Al mismo tiempo los beneficios empresariales muestran recuperación amplia y sincronizada de doble dígito por primera vez desde 2012. Así que prevemos soporte para la renta variable, al menos en línea con el crecimiento de beneficios empresariales. Sin embargo en EEUU los beneficios cotizan de manera cíclicamente ajustada a niveles no vistos desde 1999, al igual que la proporción de capitalización del mercado de acciones sobre PIB y esto es motivo de preocupación.

Los bancos centrales van a marcar el ritmo

En cualquier caso tenemos que fijarnos en los bancos centrales, que van a marcar el ritmo. De momento comienzan a retirar estímulos pero las condiciones monetarias mundiales siguen favorables, con bajas presiones inflacionarias, que pueden permitir normalizar a ritmo suave. En conjunto podemos esperar dos a tres trimestres con tipos de interés bajos y reducción de balances de los bancos centrales de manera muy transparente.

De hecho no parece que el BCE vaya darnos ninguna sorpresa y es probable que anuncie la reducción de su plan de programa de compra de bonos este octubre, con una salida de política monetaria expansiva gradual, aunque con Merkel y cuatro años de gobierno en Alemania puede haber mayor presión del Bundesbank. Por su parte la Reserva Federal está pendiente de las políticas de la administración Trump. Esperamos que la inflación en EEUU se mueva hacia 2% en 2018, aunque cualquier aumento inesperado de la misma puede llevar a aumento de tipos interés más acelerado. De todas formas los préstamos bancarios en EEUU son inusualmente débiles para esta etapa de su ciclo de negocios y la reducción del tamaño del balance de la Reserva Federal puede tener impacto negativo, a menos que el gobierno de EEUU facilite la flexibilización del sector bancario y ayude a impulsar los préstamos a hogares y empresas.

Asignación de activos: el crecimiento armonizado debe apoyar la renta variable

En este estado de cosas el mercado alcista en renta variable ha tocado límites históricos por valoración, aunque es previsible que permanezca la tendencia alcista un par de años, si bien no necesariamente en todos los mercados.

A corto plazo sobre ponderamos renta variable zona euro y de Japón. Ambos mercados pueden beneficiarse del rebote del dólar, ganando competitividad para sus exportadores. Japón es de los mercados más baratos y su renta variable históricamente sube 20% con una apreciación de 10% del dólar contra el yen.

Sin embargo EEUU es el más caro de los mercados, con una relación cíclicamente ajustada de precio/beneficios de 30 por el índice S&P 500 y una capitalización sobre PIB en máximos desde el año 2000. En conjunto las acciones de EEUU están 20% más caras que las mundiales. De todas formas su sector financiero – tercero mayor del índice de renta variable S&P 500– puede resultar más atractivo con el aumento de tipos de interés de la Reserva Federal y posible impulso de la administración de Trump en desregulación financiera.

Así que hay oportunidades, aunque algún ruido como el que tenemos en España actualmente. Claramente lo que está pasando en Cataluña resta en todos los frentes desde el punto vista de mercados. Hay que tener en cuenta que a ninguna empresa de ningún sector le gusta la incertidumbre.

Seguimos viendo potencial a largo plazo en emergentes

Seguimos viendo potencial a largo plazo en emergentes, cuya renta variable ha llegado a subir 20% este año y cuyos precios siguen bastante atractivos, aunque el rebote del dólar -tras la decepción respecto a las políticas de Trump y exceso de sentimiento negativo han mejorado las perspectivas de reforma fiscal el primer trimestre de 2018-, nos impide aumentar esta exposición.

En deuda de mercados emergentes hemos pasado a neutral tras un fuerte flujo de entradas y que el índice JPMorgan GBIEM índice llegara a subir 9,1% en dólares desde comienzo del año, con cada vez más riesgos ante la perspectiva de fortalecimiento de dólar. En cualquier caso, aunque no todos los inversores están preparados para activos de mercados emergentes, es momento de contemplarlo. Hay que tener en cuenta que con la crisis catalana el Estado español ha tenido que emitir deuda a cinco años con rentabilidad a vencimiento 0,58%, habiendo subido desde 0,25%. Pero el cupón de un bono de deuda emergente grado de inversión paga por encima del 5%, diez veces más. Incluso la deuda empresarial de emergentes muestra rentabilidad a vencimiento de 4% a 4,5%. Además la inflación en emergentes ha caído al 3% en promedio móvil trimestral, la más baja desde 1970, lo que debe permitir a sus bancos centrales mantener o reducir tipos de interés para estimular sus economías, favoreciendo la revalorización de sus bonos.

Conviene la gestión activa

En cualquier caso los fundamentales van a dirigir la identificación de oportunidades y conviene la gestión activa. Es el caso en fondos de inversión, donde ha habido menos entradas en Septiembre, pero de manera coyuntural, teniendo en cuenta que la industria muestra cuatro años de aumento de activos gestionados.

Esta evolución refleja que el inversor tiene a su disposición un asesoramiento profesional y que las entidades financieras, independientes o no, proporcionan una oferta de calidad –sobre todo a través de fondos perfilados que permiten satisfacer necesidades de cualquier tipo de ahorrador, desde el más pequeño al más sofisticado-. Además, aunque tenemos que seguir haciendo un esfuerzo de formación financiera empezamos a despuntar respecto al resto de Europa. De hecho es destacable en nuestro país el alto nivel de capilaridad del sistema financiero, que facilita el acceso al ahorrador a muy buenas soluciones de inversión. Así que esperamos que la aplicación de la directiva Mifid II impulse más al fondo de inversión y no suponga trabas a este desarrollo tan favorable.

Gonzalo Rengifo, director general de Pictet AM en Iberia y Latam

Crecimiento sincronizado

14 septiembre, 2017 | 08:01

Tenemos un fondo macroeconómico muy positivo para los próximos trimestres, incluso hasta finales de 2018. Aunque hemos visto alguna debilidad, podemos seguir contando con crecimiento económico positivo en países desarrollados el próximo par de años. En concreto estimamos que la economía mundial puede crecer al 3,2% este año –tras 2,7% en 2016-, por encima de su potencial a largo plazo de cerca de 2,8%. La actividad económica de China es estable y en emergentes las condiciones del mercado laboral sólidas, con estabilización de monedas, de manera que la confianza de los consumidores ha tocado máximos. Al mismo tiempo en Japón estamos viendo algo de inflación. Las previsiones de aumento de beneficios empresariales en Europa están mejorando por primera vez en cinco años y en EEUU son más que razonables.

De hecho llevamos un año disfrutando de un tono positivo en casi todos los frentes, que se han ido despejando, incluyendo las distintas elecciones que ya se han producido en Europa. Además es previsible que en las alemanas Merkel salga reelegida, proporcionando más estabilidad. Respecto a Brexit no parece que haya avance en uno u otro sentido, lo que de momento supone buenas noticias.

De manera que es el primer verano en años en el que el día a día nos ha dejado disfrutar, aunque el oro haya llegado a ser el activo estrella con los misiles de Corea del Norte sobre el norte de Japón.

Los bancos centrales van a marcar el ritmo

El caso es que sin las políticas monetarias coordinadas de los Bancos Centrales puede que no estuviésemos en esta situación macroeconómica positiva. Ahora van a marcar mucho el ritmo en los próximos meses.

Hay que tener en cuenta que han estado tomando medidas extraordinarias de liquidez. El balance conjunto de los tres principales bancos centrales en EEUU, Europa y Japón suma 12 trillones de dólares, lo que ha proporcionado soporte a muchos activos financieros y situado la rentabilidad a vencimiento de la deuda pública de países desarrollados en negativo. Incluso los primeros seis meses de este año los bancos centrales han impreso alrededor de dos billones de dólares y el flujo de liquidez por compras de deuda neta en porcentaje del PIB se ha mantenido entre 13% y 17%. EEUU y las economías emergentes ligadas al dólar han añadido 800.000 millones de dólares a medida que los bancos centrales emergentes han reconstruido reservas de moneda extranjera.

Ahora bien, los bancos centrales van a ir reduciendo sus balances poco a poco, lo que puede afectar a las valoraciones de los activos financieros. La Reserva Federal puede comenzar este año y es probable que el BCE proporcione pistas este otoño, de manera muy transparente, para una reducción de su compra de bonos en 2018.

Estabilidad EUR/dólar en 1,2

Además los mercados están pendientes del tipo de cambio del EUR con el dólar, que anticipa el cambio de signo de política monetaria del BCE. Pero el inversor tiene que estar tranquilo a corto plazo. Es previsible que el EUR cotice en rango entre 1,15 y 1,2 y no se revalorice más allá de 1,2. A este nivel es muy positivo para mercados emergentes y crecimiento global -no hace mucho daño Europa y es beneficioso para EEUU-.

Hay que seguir en renta variable

Aunque sigue habiendo mucha liquidez muchas de las noticias que pueden favorecer las valoraciones se han limitado, como el retraso de la reforma fiscal de la administración Trump. Los crecimientos económicos son positivos, pero no mayores de lo que se esperaba y se está agotando el recorrido al alza en renta variable. Las valoraciones de acciones de EEUU, Europa y Japón están en máximos de años, especialmente en EEUU –50% de la capitalización mundial, donde hemos tomado posiciones cortas por primera vez-.

Así que la reciente corrección ha sido bastante sana, incluso menor de lo que se esperaba a corto plazo. Ha llevado las valoraciones a un nivel más atractivo, con margen para subir hasta finales de 2017. De hecho hay que seguir en renta variable. Las acciones mundiales cotizan a poco más de 15 veces beneficios a un año, dentro de rango histórico, con rentabilidad por dividendo de 2,5%, casi doble que la rentabilidad a vencimiento de los bonos globales. En concreto seguimos positivos en acciones de Japón y Pacifico sin Japón. Japón muestra valoraciones atractivas -10% de descuento respecto a sus pares de mercados desarrollados- con fuerte crecimiento económico, aunque la beligerancia de Corea del Norte haya aumentado el riesgo regional. Además en conjunto las acciones de emergentes pueden seguir aprovechando la debilidad del dólar, si bien hay señales de menor ritmo de aumento de beneficios. Pero las acciones de EEUU son poco atractivas, cotizando al nivel más alto desde 1999 por precio/beneficios y capitalización bursátil sobre PIB –medida favorita de Warren Buffet– en 1,33, cerca de máximos desde el año 2000.

En cuanto a España el ruido en Cataluña no ayuda a atraer inversión respecto a otros mercados, pero en los mercados está más que descontado y no es previsible mayores implicaciones. La renta variable española no está tan cara como otras bolsas, como EEUU, pero hay que ser muy selectivos.

Seguimos positivos deuda emergente moneda local

Mientras en renta fija no hay nada barato e infra-ponderamos bonos y crédito, aunque seguimos sobre-ponderando relativamente deuda del Tesoro de EEUU como cobertura contra cualquier aumento repentino de riesgo. Infra-ponderamos deuda grado de inversión y alta rentabilidad europea -su rentabilidad a vencimiento es de solo 3,1%, menor que la rentabilidad por dividendo-.  En este estado de cosas el inversor, frente al depósito bancario puede pensar en fondos flexibles a corto plazo, que incorporan algo de crédito, con riesgo bajo, donde es posible obtener rentabilidades cercanas al 1% a medio plazo.

De todas formas seguimos positivos en deuda emergente en moneda local, que se beneficia de la debilidad del dólar y factores macroeconómicos positivos, con rentabilidades a vencimiento por encima del 6%, aunque los flujos de entrada en la clase de activos han empezado a moderarse.

El inversor precisa orientación

El inversor español, conservador, hasta ahora incluía en su cartera depósitos y de vez en cuando deuda pública española.  Pero ahora puede encontrar mucha mayor variedad y diversificar con más activos. Teniendo siempre claro el tipo de inversión, nivel de riesgo a asumir y objetivo de rentabilidad ya no puede permanecer en modo local sino global y el mercado español actualmente proporciona soluciones de inversión para todo tipo de perfil de riesgo, mediante fondos y carteras de fondos. De manera que España es el país europeo con mayor volumen de fondos de terceros España, casi 30%, lo que refleja el esfuerzo de las instituciones financieras por poner en manos de los inversores soluciones eficientes para tomar las mejores decisiones respecto a su situación.

La formación y la cultura financiera han mejorado mucho en los últimos diez años y se ha empezado a invertir en renta variable, aunque queda mucho trabajo pues hay muchos inversores que no dedican el tiempo necesario a planificar sus finanzas. Pero informarse es un acto de responsabilidad necesario. 

Inversión temática global en tecnologías disruptivas

Si el inversor quiere algo distinto en renta variable hay un activo pendiente en muchas carteras: inversión temática global en tecnologías disruptivas con fuerte impacto económico. Hay que tener en cuenta que los nuevos modelos de negocio se caracterizan por tener pocos activos en balance pero están afectando a líderes establecidos. Alibaba, líder en comercio al por menor no tiene inventarios, Uber no tiene flota, AirBnd, el mayor proveedor de alojamiento, no tiene inmuebles y Facebook, el medio social más popular, no crea contenidos. Para 2018 un tercio de los líderes en cada industria (seguridad, comercio, automóvil, fabricación, salud, publicidad, finanzas e incluso inmobiliario) se verán afectados, según IDC. A ello se añade que el universo digital (datos creados y compartidos en un año) puede llegar a 44 Zetabites para 2020 (1 Zetabite, equivale a 250 trillones de DVD). Pero 80% de los datos no están estructurados y solo 0,5% se utiliza. Así que es necesario el análisis Big Data, un desafío para la inteligencia artificial. Al mismo tiempo la seguridad cibernética supone un reto para este proceso de digitalización mientras se está desarrollando la tercera generación de robots, con capacidad de interacción mediante procesos cognitivos

Todas estas nuevas empresas están accesibles a través de fondos de inversión. Es el momento de informarse.

Gonzalo Rengifo, director general de Pictet AM en Iberia y Latam.

Crecimiento global

01 agosto, 2017 | 10:07

Está siendo un año muy positivo en todos los frentes, tanto por políticas monetarias –que han seguido siendo laxas con la excepción de la Reserva Federal-, como de crecimiento económico sincronizado por regiones, incluyendo países emergentes. Además por fin hemos visto aumento de beneficios empresariales en esta primera mitad del año 2017, incluso por encima de la previsión de los analistas. Esto se ha visto reflejado en la buena evolución de precios de los activos en general.

De hecho en renta variable las rentabilidades lo que va de año son de doble dígito en la mayor parte de mercados, hasta el punto de que una de las cuestiones que se están planteando son los precios de los valores tecnológicos, cuya rentabilidad ha llegado al 23% en los últimos seis meses y 44% en los últimos doce. Ahora bien se benefician de la revolución digital a largo plazo y sólidos balances, siendo un sector muy dinámico, con crecimiento de ventas y beneficios de doble dígito, del 15% al 25%. Además están liderando cambios y nuevos modelos económicos. En cualquier caso hemos pasado a una posición neutral en el sector tecnológico pues el aumento de beneficios parece haber tocado techo en mayo.

En general somos optimistas si bien empiezan a crearse ciertas dudas razonables de lo que nos espera de aquí a fin de año

El caso es que Julio ha sido mes de inflexión tras doce meses con aumento de los precios en todo tipo de activos financieros, excepto deuda soberana, de manera que los múltiplos de valoración son ciertamente elevados y conviene ser más cautos. Así que hemos pasado renta variable a neutral por primera vez en dos años. Además estamos infra ponderando renta variable de EEUU, si bien seguimos positivos en renta variable de Japón y Europa. La renta variable de Europa -aún lejos en el ciclo económico respecto a EEUU- sigue teniendo apoyo en la todavía abundante liquidez y fuerte impulso económico. Por su parte la renta variable de Japón ha sido un mercado al que se ha prestado poca atención a pesar de que actualmente es el más barato de todos los desarrollados.

Por sectores conviene moverse algo más hacia sectores cíclicos, sobre todo en los que se han quedado muy rezagados como telecomunicaciones y energía, si bien industriales y consumo básico están bastante caros.

Hay que tener en cuenta la política monetaria

Ahora bien, para la segunda parte del año, cinco años después de que Draghi indicase que haría todo lo que fuera necesario para salvaguardar el Euro, hay que tener en cuenta la política monetaria.  Ahora puede pasar a ser restrictiva de forma sincronizada en países desarrollados, lo que puede afectar al sentimiento del mercado. Además en verano la liquidez suele disminuir. En cualquier caso hay que estar atentos a los datos macroeconómicos y empresariales. Es previsible que haya noticias más mixtas y algo más de volatilidad.

Muy selectivos en renta fija

En renta fija hay que recordar que la rentabilidad a vencimiento del bono español a diez años estaba por encima de 7% cuando en julio de 2012 Draghi hizo sus declaraciones. Entonces la situación era insostenible para la deuda. Actualmente paga entre 1,2 y 1,5%. Está muy cara.  De hecho en deuda soberana de mercados desarrollados hay poco valor. Respecto a deuda empresarial los diferenciales de rentabilidad a vencimiento enEuropa respecto a deuda del Estado eran del 3% y actualmente en los vencimientos a corto plazo con calificación crediticia grado inversión la rentabilidad es 0,3% y en mayores vencimientos solo llega al 1,5%. Así que hay que ser muy selectivos, tratando de aprovechar el diferencial de rentabilidad que todavía queda. En concreto en deuda emergente las rentabilidades a vencimiento llegan al 7%, si bien hay que tener precaución.

Lo más seguro es sentarse con el asesor financiero

Además sentarse en un depósito bancario no es la mejor de las decisiones. En los últimos tres años han generado pérdidas entre 0,15 y 0,3% anualmente, disminuyendo la capacidad adquisitiva ante una inflación del 1,5% que va continuar.

Por su parte la gestión pasiva mediante compra de índices del mercado ha funcionado bien los últimos 18 meses, pero los próximos doce y será aconsejable una gestión activa pues hay que empezar a fijarse en los fundamentales, compañía a compañía, sector a sector, siendo muy selectivos. Lo más seguro es sentarse con el asesor financiero, mirar bien las alternativas sin aumentar mucho riesgo y tratar de conseguir rentabilidades por encima de la inflación.

Gonzalo Rengifo, director general de Pictet AM en Iberia y Latam

Indice de sorpresas

20 julio, 2017 | 14:15

Muchos de los datos macro económicos y empresariales que nos han acompañado esta primera parte del año son muy positivos, con crecimientos anualizados de PIB superiores al 3% en EEUU, por encima de 2% en Europa y de 1,5% en Japón, además de 3% a 3,5% en mercados emergentes. De hecho la primera parte del año ha sido tremendamente positiva en los mercados.

Pero actualmente el impulso ha perdido algo de fuerza y es previsible que la segunda parte del año veamos algo más de debilidad. Hay que tener en cuenta que es previsible una menor liquidez, pues los bancos centrales están cambiando de signo, lo que puede afectar al sentimiento del mercado. De todas formas el inversor puede pensar que este verano no va a haber preocupaciones respecto a los bancos centrales, pues no es previsible que haya cambios en política monetaria.

Lo que más nos preocupa es la complacencia. Los activos de más riesgo muestran valoraciones anormalmente altas con la volatilidad en mínimos, cuando no es previsible que el aumento de beneficios vaya a ser superior al 20% anualizado del primer trimestre. De manera que no descartamos una pequeña corrección, del cinco al 10% durante el verano, sin que implique un cambio de tendencia, lo que puede proporcionar un momento muy interesante para construir posiciones.

Donde puede haber menos previsibilidad en el verano en cuestiones geo-políticas, con bastante movimiento e incluso alguna noticia inesperada, aunque no para cambiar la pauta de los mercados, pero hay que estar atentos.

Seguimos positivos en acciones de Europa y Japón

El caso es que el ciclo económico está mucho más adelantado en EEUU que en Europa. Con los bajos tipos de interés el crédito sigue creciendo en Europa, mientras que en EEUU hemos empezado a ver cierta flaqueza. Además las acciones de EEUU siguen en gran medida siendo las más caras y hemos pasamos tácticamente y a corto plazo su renta variable a neutral.

Pero seguimos positivos en acciones de Europa y Japón. La renta variable de Europa sigue teniendo apoyo en la todavía abundante liquidez y fuerte impulso económico. El indicador de confianza económica de la Comisión Europea –el mejor barómetro de actividad de la región- ha llegado a aumentar a máximo de diez años-. No está barata en términos absolutos, pero si respecto a las de EEUU. Además en Europa se han despejado muchas dudas para el inversor global, incluyendo las elecciones francesas.  De todas formas no debemos olvidar que tenemos deberes pendientes, lo que incluye el sector bancario. Además Grecia ha desbloqueado los fondos del rescate con la decisión de la Comisión Europea de sacar al país del procedimiento de déficit excesivo, pero todavía soporta una deuda de más del 175% del PIB.

Por su parte la renta variable de Japón ha sido un mercado al que se ha prestado poca atención a pesar de que actualmente es el más barato de todos los desarrollados. De 2002 a 2013 pasó por una muy fuerte reestructuración empresarial y los efectos se están viendo en el aumento de beneficios, por encima del 50% desde 2016, que previsiblemente este año superen 15 o 20%. Es un activo a contemplar en cartera.

Sin embargo hemos pasado mercados emergentes a neutral tras los fuertes flujos de entrada. Un crecimiento global más lento o corrección en acciones globales puede terminar con su rally.

Por sectores hay oportunidades en crecimiento y cíclicos y otros que han quedado muy rezagados como telecomunicaciones y energía, pero industriales y consumo básico están bastante caros. Tecnología -cíclico también está caro tras haber llegado a subir 44% en doce meses. Se beneficia de la revolución digital a largo plazo y sólidos balances, pero tácticamente es hora de tomar algunos beneficios, pues el aumento de beneficios parece haber tocado techo en mayo. Por su parte el sector financiero está muy barato, aunque todavía con muchos deberes que hacer y no lo estamos sobre-ponderando en Europa.

En renta fija pocas oportunidades y de manera muy selectiva

En renta fija hay pocas oportunidades y de manera muy selectiva. La deuda del gobierno no es interesante y en deuda empresarial de vencimientos a corto plazo de calificación crediticia grado inversión de Europa la rentabilidad es 0,39% y en mayores vencimientos solo llega a 1,5%. En cambio en deuda emergente las rentabilidades a vencimiento llegan al 7%, si bien hay que tener precaución.

Gonzalo Rengifo, director general de Pictet AM en Iberia y Latam.

Debilitamiento

22 junio, 2017 | 08:22

De aquí a final de año las cosas deberían de mantenerse en un buen tono, incluso algo mejor de lo que el mercado está descontando. Así, es previsible que la economía de EEUU siga creciendo al 2,5%, lo suficientemente fuerte para aguantar una subida de tipos de interés gradual y una progresiva reducción del balance de 4,5 billones de dólares de la Reserva Federal.

De todas formas el frente político va a seguir haciendo ruido –empezando por las negociaciones Brexit que acaban de comenzar-.  Siguiendo la parodia de Carlos Rodríguez Braun (“Los dos “gorilas” de Calomiris”) la política es un gorila en la habitación de los mercados que va seguir acompañándonos.  Si da un manotazo hay que procurar agachar la cabeza. Lo mismo con el gorila Estado.  De hecho en Londres –donde he estado recientemente- se empieza a vislumbrar la preocupación. Hay que tener en cuenta que 77% de la compraventa de divisas del mundo se hace en esa plaza y 70% de la deuda europea se negocia allí, sin contar con sectores relacionados con Seguros y derivados. Si el Brexit no se ejecuta adecuadamente se puede perder mucho empleo y riqueza en Reino Unido.  Mientras en Francia ha triunfado la nueva cara del proyecto Macron, pero se ha producido la debacle del Partido Socialista,que ha bajado de 316 a 46 diputados en la Asamblea Nacional. Está claro que la ciudadanía no perdona a quien gobierna en los momentos de crisis o austeridad, da igual el color del partido político.

“Gorilas” que ayudan

Pero hay otros gorilas que ayudan: los bancos centrales. Así, la Reserva Federal de EEUU ha subido tipos de interés como se descontaba y dado pistas sobre reducción de su balance, que tanto se teme. De hecho una subida muy brusca de tipos de interés puede poner en peligro el crecimiento económico y un drenaje de muy fuerte liquidez podría suponer demasiado riesgo. Es previsible que la Reserva Federal vaya a reducir balance a ritmo muy lento, indicativo de que no conoce el efecto en la economía, siendo muy sensible a la reacción del mercado. Además la inflación anual en EEUU ha bajado de 1,9 a 1,7% los últimos meses, incluyendo energía, materias primas, automóviles y comunicaciones. La inflación no termina de aparecer, a pesar del pleno empleo en EEUU y Reserva Federal no debería de acelerar el ritmo de normalización monetaria.

Por su parte el presidente del BCE, Draghi, puede el próximo septiembre anunciar que la institución dejará de comprar bonos por valor de 10,000 millones de Euros al mes para llegar a cero compras en Julio de 2018. Sin embargo no es previsible que cambie la tasa negativa de depósitos bancarios hasta que haya dejado de comprar bonos. Hay que tener en cuenta que el crecimiento del PIB en la Euro Zona se mantiene estable entre 1,5 y 2% anualizado -en términos reales mayor que el de EEUU- y es lo suficientemente fuerte. En concreto prevemos que los tipos de interés vayan a permanecer muy bajos, entre cero y 0,5% los próximos dos a tres años.

De nuevo “El Dorado” a "Nuevo Moderado”

El caso es que con la victoria de Trump en noviembre de 2016 el mercado preveía un nuevo “El Dorado”, dado el muy agresivo programa de expansión fiscal y reducción de impuestos.  De hecho actualmente el entorno económico ayuda, hasta el punto que es el primer año de cinco, sobre todo en EEUU, en que, tras una recesión en los resultados empresariales, se están cumpliendo las expectativas de aumento de beneficios. Pero el programa de Trump requiere financiación -es poco probable una expansión total de deuda de EEUU, ya que el partido republicano está dividido al respecto y una mayoría del 60% en el Senado requiere participación de los demócratas-.

Más aún, a medio plazo en lugar del nuevo “El Dorado” vamos a tener que empezar hablar del "Nuevo Moderado", un régimen económico caracterizado por un crecimiento del PIB, aumento de beneficios e inflación moderados. En ese entorno es previsible que no tengamos tantos vaivenes, pero va ser más difícil encontrar oportunidades de inversión con rentabilidades por encima del 5%.

En renta variable horizonte de al menos dos años

De hecho actualmente no hay nada barato y en renta variable –fruto del análisis a nivel empresa más que regional- el horizonte temporal debe ser al menos de dos años. En concreto hay compañías en Europa que en ese periodo no deben perder mucho valor y pueden proporcionar entre 2 y 4% de rentabilidad por dividendo, muy por encima de la rentabilidad de la renta fija europea. Además seguimos positivos en renta variable japonesa, relativamente barata y expuesta al rebote en el crecimiento global. Está correlacionada positivamente con la rentabilidad a vencimiento de los bonos globales, que esperamos aumente. De todas formas hemos reducido esta exposición dado que el impulso económico en Japón se ha moderado. Además hay que empezar a incorporar mercados emergentes. Es arriesgado y no para todos los perfiles, pero se trata de economías que se han quedado muy atrás respecto a desarrollados y que cuentan con valoraciones atractivas ante la mejora de la demanda externa, menor desempleo, estabilización de salarios reales, estímulo monetario e incremento de gasto de los consumidores.

El inversor conservador debe ser precavido.

Por su parte el inversor conservador debe ser precavido. La rentabilidad a vencimiento de la deuda de EEUU puede ser 1,5 a 2,5%, pero el dólar está en proceso de depreciación y el correspondiente efecto divisa puede tener de mucho peso en esa inversión. De hecho ha habido un significativo estrechamiento de rentabilidad a vencimiento entre bonos del Tesoro de EEUU y Bunds alemanes y estamos reduciendo la exposición en deuda gubernamental de EEUU. En conjunto infra-ponderamos bonos, cuyos precios, a medida que el crecimiento económico toma velocidad, pueden verse de nuevo bajo presión.

Sin embargo seguimos viendo valor en deuda de mercados emergentes en moneda local, la clase de activos más barata en renta fija. Sus monedas están muy infravaloradas y deben beneficiarse de una contracción prolongada del dólar. En cualquier caso hay que calibrar el riesgo.

Gonzalo Rengifo,director general de Pictet AM en Iberia y Latam.

Beneficios empresariales

06 junio, 2017 | 10:22

Estamos un ciclo macroeconómico positivo, con la economía mundial ampliando su recuperación, impulsada por la actividad en mercados emergentes. De hecho nuestros principales indicadores globales están en máximos desde enero de 2014, apuntando a un crecimiento global anualizado del 3,4% este año. Al mismo tiempo el aumento de beneficios empresariales puede superar 14% este año.

Además no es previsible que EEUU, independientemente de que Trump se esté retrasando con sus medidas, vaya a dar una sorpresa negativa. Su economía puede seguir creciendo al 2,5%, suficientemente fuerte para aguantar una subida de tipos de interés gradual –la inflación se redujo en abril- y progresiva reducción del balance de 4,5 billones de dólares de la Reserva Federal. Además el empuje de la inversión empresarial probablemente compense el menor consumo.

El caso es que nos gustan las propuestas fiscales de Trump, que esperamos sea capaz de poner en marcha, situando el dinero en manos ciudadanos y empresas. Ahora bien, si aumentase la resistencia a su programa fiscal las perspectivas económicas positivas de EEUU pueden desvanecerse.

Normalización de tipos de interés para 2020 en la Euro zona

El caso es que los bancos centrales siguen proporcionando amplio estímulo monetario, aunque las condiciones de liquidez global pueden deteriorarse la segunda mitad del año.

De hecho el presidente del BCE, Draghi, no va a tener más remedio que empezar a dar indicaciones este año respecto a cómo va a reducir la compra de bonos u otras medidas, como reducir la tasa negativa a los depósitos bancarios. Al respecto somos algo más optimistas que el mercado. Hay que tener en cuenta que el crecimiento del PIB en la Euro Zona se mantiene estable entre 1,5 y 2% anualizada -en términos reales mayor que el de EEUU- y es suficientemente fuerte. Además el BCE va a “estirar la cuerda lo máximo posible”. En concreto prevemos que los tipos de interés vayan a permanecer muy bajos en la Euro Zona, entre cero y 0,5%, los próximos tres años. De manera que no es previsible que hasta 2020 se hayan normalizado. Mientras la victoria del centrista Macron en las elecciones francesas ha reavivado el apetito por los activos de Europa y ya hemos visto récord en la encuesta de sentimiento empresarial IFO de Alemania.

Al mismo tiempo la actividad económica se ha acelerado en Reino Unido. Su resistencia es atribuible a la caída de la libra esterlina, que impulsa su posición competitiva exterior. Es el segundo mercado principal desarrollado de acciones más atractivo por valoración. Sin embargo, una vez pasadas las elecciones del próximo 8 de Junio, es probable que la atención vuelva al Brexit. Además a medio y largo plazo puede aumentar la inflación por costes de importación.

Mientras el impulso económico en Japón se ha moderado ligeramente con la disminución de la producción industrial –el salario real aumenta al ritmo más lento en dos años y hay deterioro de crecimiento de beneficios desde niveles muy altos-, aunque el fuerte gasto de los consumidores, mercado de trabajo ajustado y favorable demanda externa pueden apuntalar su crecimiento.

Por su parte la actividad económica de China también ha mostrado algo más de debilidad. Su deuda privada sobre PIB ha pasado al 160% desde el 99% hace tres años. Esto no es preocupante a corto plazo, pero hay que vigilarlo. Además el Popular Banco de China es el único banco central de emergentes que está ajustando su política monetaria.

Positivos en mercados emergentes

Las acciones de EEUU -la mitad de la capitalización global- están caras en comparación con otras regiones. Sin embargo las acciones europeas han atraído un récord 60.000 millones la primera semana de mayo con la ronda final de las elecciones francesas y esta tendencia debe seguir a medida que aumenta el crecimiento económico y los beneficios empresariales. Además seguimos positivos en renta variable japonesa, relativamente barata y expuesta al rebote de la fabricación global. Está correlacionada positivamente con la rentabilidad a vencimiento de los bonos globales, que esperamos aumente. Sin embargo hemos reducido esta exposición dado que el impulso económico en Japón se ha moderado.

El caso es que no se trata solamente de renta variable europea, donde puede haber alguna oportunidad. Hay que empezar a incorporar emergentes. Es arriesgado y no para todos los perfiles, pero vuelven a estar en cartera. Se trata de economías que se han quedado muy atrás respecto a países desarrollados. Por precio/valor contable cotizan entre 1 y 1,2 veces, mientras que las acciones de mercados desarrollados entre 2 y 2,4. Las acciones de mercados emergentes cuentan con la mejora de la demanda externa, menor desempleo, estabilización de salarios reales, estímulo monetario amplio y gasto de los consumidores.

Valor en deuda de mercados emergentes en moneda local

Infra-ponderamos bonos, cuyos precios pueden verse de nuevo bajo presión a medida que el crecimiento económico toma velocidad. Además ha habido un significativo estrechamiento de la rentabilidad a vencimiento entre bonos del Tesoro de EEUU y los Bunds alemanes y estamos reduciendo el peso en deuda gubernamental de EEUU.

Sin embargo seguimos viendo valor en deuda de mercados emergentes en moneda local, la clase de activos más barata en renta fija. Sus monedas están muy infravaloradas y deberían beneficiarse de una contracción prolongada del dólar.

Hay que ser imaginativo para encontrar oportunidades

Hay quien considera que hay que introducir mayor riesgo en cartera para obtener algo de rentabilidad. Es cierto, pero no es el mejor de los consejos. En general las valoraciones están ajustadas y hay que ser imaginativo para encontrar oportunidades que realmente aporten valor sin tomar excesivos riesgos. Para ello hay que identificar las oportunidades con los especialistas y ser tremendamente tácticos. Es el caso de inversores que han gozado de rentabilidades de doble dígito en 2017 y se preguntan si el mercado ha llegado demasiado lejos y qué hacer. En este sentido estructuralmente siempre hay que tener un objetivo de rentabilidad/riesgo y respetarlo.

Gonzalo Rengifo es director general de Pictet AM en Iberia y Latam.

Previsión beneficios empresariales

 

18 mayo, 2017 | 10:40

Aunque se percibe cierta complacencia en el mercado -el ritmo de compras de fondos de renta fija ha llegado a ser 119.000 millones de dólares lo que va de año y de renta variable 107.000 millones -el comienzo más fuerte desde la crisis financiera- el crecimiento económico global positivo ayuda y da cierta tranquilidad.

Hay que tener en cuenta que en EEUU hay recuperación generalizada del mercado laboral y el gasto fiscal puede paliar el efecto del ajuste monetario.  Lo positivo del presidente Trump es que intenta implantar medidas para poner el dinero en manos de ciudadanos y empresas, lo que debe fomentar gasto, inversión y recaudación. Al mismo tiempo la actividad económica en Japón sigue fuerte, impulsado por las exportaciones y producción manufacturera, así como aceleración del consumo privado e inversión empresarial.

Mientras en la euro zona el crecimiento del PIB probablemente supere 1,5% este año con ayuda de la demanda interna, avances del mercado laboral, repunte de inversión pública y mejora de las exportaciones.  De hecho la transmisión de estímulo monetario del BCE es más fluida.  Además el Brexit ha resultado ser un clarísimo toque de atención para la lenta dinámica en la Unión Europea.  De todas formas Brexit no es bueno para nadie, pues Reino Unido es la segunda economía europea y segundo aportante de fondos comunitarios.  En el mejor de los escenarios se trata de que produzca el menor daño posible.  El caso es que en Europa, a diferencia con EEUU no se contempla de momento reducciones de impuestos, más bien todo lo contrario.

Renta fija en Latinoamérica y variable en Asia

Además la mejora de la demanda externa está respaldando a las economías emergentes, especialmente China, cuya producción industrial crece a tasa anualizada de 7,6%, la mayor desde diciembre de 2014, mientras su estímulo fiscal ayuda a paliar en parte su endurecimiento monetario.  

La mejora del crecimiento y moderación de la inflación en otros países emergentes también está dando soporte y es una de las áreas que mirar con atención, pues, tras cinco años de desaceleración, estos países se van a beneficiar de la mejora económica de Japón, EEUU y Europa. Se pueden conseguir rentabilidades de doble dígito, pero hay que ser muy selectivos.  En concreto miramos renta fija en Latinoamérica y renta variable en Asia.

Liquidez menos favorable en el segundo semestre

De momento el estímulo monetario de los bancos centrales de EEUU, Euro Zona y Japón contrarresta las condiciones más restrictivas de China, donde la liquidez de su banco central se ha llegado a contraer más de 10% anualizado.

Pero las condiciones de liquidez se volverán menos favorables el segundo semestre.  Con la inflación cerca del objetivo a largo plazo la Reserva Federal probablemente vuelva a aumentar tipos de interés este año y endurezca la política monetaria reduciendo gradualmente su balance, en el equivalente a una o dos subidas de tipos.  Además en la Euro Zona es probable que el BCE, una vez superada la segunda ronda de las presidenciales francesas, retire su sesgo expansivo en las dos próximas reuniones, siendo probable una reducción de compras de bonos durante 2018.

El caso es que a tres años vista puede haber concluido la normalización de tipos de interés en Europa -el balance del banco central es tan grande y la liquidez tan enorme que no hay forma de que se haga de manera inmediata-.  De todas formas no es previsible que los tipos interés a largo plazo en Europa se muevan mucho en el corto plazo.

Es importante la cautela

Así que es importante la cautela, sobre todo por valoraciones, pues venimos de cinco años políticas monetarias laxas, con coste casi cero de los créditos e incremento muy importante del precio de los activos, de manera que hay muy pocos activos baratos.  Pero hay oportunidades para estructurar una cartera acorde con el momento.

De hecho la renta variable sigue más atractiva que la fija -donde diez billones siguen en rentabilidades a vencimiento negativas-.  Además el optimismo respecto a empresas europeas se ha mantenido elevado, con récord de entradas de 345.000 millones en la región para fusiones y adquisiciones el primer trimestre, un precursor de la reasignación de inversores institucionales hacia renta variable. A ello se añade que las acciones europeas cotizan en mínimos de 20 años respecto a las de EEUU y han aumentado las estimaciones de crecimiento de beneficios para 2017 por encima del 10%, mientras se han reducido ligeramente, al 10% para las empresas de EEUU.

Además sobre ponderamos renta variable japonesa.  Las perspectivas de Japón son positivas y sus acciones las más baratas de todos los mercados desarrollados, mientras el Banco de Japón proporciona respaldo con compras de fondos cotizados de bolsa nacionales a ritmo de 7,5 billones de JPY.  Pero infra-ponderamos renta variable de EEUU, cuyo precio/beneficios está a dos desviaciones estándar por encima de valor razonable, igual que al final de 1999, antes de que estallara la burbuja tecnológica.

Además seguimos positivos en renta variable emergente y Pacífico ex Japón, dada la fortaleza económica china.

Aumentando los riesgos no se obtiene necesariamente mayor rentabilidad

El caso es que reglas del juego han cambiado.  El inversor estuvo acostumbrado a una rentabilidad del 5% en deuda del gobierno con una inflación es en torno a 3%.

Pero los próximos años entramos en un entorno donde la rentabilidad en renta variable puede ser 5% a 6% y en bonos 2% a 3%, la mitad a que estábamos acostumbrados.  De hecho la deuda pública de la euro zona no paga.  

Además el diferencial a vencimiento en deuda de alta rentabilidad europea se ha reducido a 3,3% respecto al bono alemán, casi la mitad que a comienzos del 2016 y es más vulnerable a cambios de tipos de interés si la economía cobra fuerza.  Si el crecimiento económico fuera decepcionante esa prima es escasa respecto a un aumento de impagos.

Sin embargo la deuda grado de inversión de EEUU es mucho más barata que la europea y puede verse favorecida por la estabilidad de los beneficios empresariales.

Además vemos potencial en deuda emergente en moneda local, no tanto como hace meses, pero en un entorno económico positivo, con previsible apreciación de la mayoría de monedas emergentes frente al dólar es, por valoraciones, el mejor segmento de renta fija.  

Por su parte la deuda del Tesoro de EEUU proporciona cobertura frente a riesgos geopolíticos o debilitamiento del crecimiento económico.

Así que el inversor tiene que informarse y cambiar de mentalidad, no tanto para aumentar riesgo y tratar de obtener mayores rentabilidades, sino para entender bien los riegos y hacerse una idea de que rentabilidades puede obtener.  De hecho hoy día aumentando mucho los riesgos no se obtiene necesariamente mayor rentabilidad.

En concreto para obtener una rentabilidad de 2% hay que soportar volatilidad de 4% en renta fija y es necesario contar con productos de rentabilidad absoluta. Para una rentabilidad de 3% a 4% con volatilidad controlada, no mayor de 6%, determinadas estrategias multi-activos quizá sean las más adecuadas para incluir en nuestra estrategia de inversión.

RV máximo

11 abril, 2017 | 10:22

En general hay buenas noticias. Hay crecimiento, ahorro y menos paro. Incluso hemos vuelto a récord histórico en activos bajo gestión en el mercado español de fondos, con 5.768 millones de captaciones netas el primer trimestre, hasta 248.650 millones.  Eso es un signo inequívoco de buena salud de la economía.

De hecho la economía mundial sigue en recuperación sincronizada, apoyada en la confianza de empresas y consumidores en mercados desarrollados y emergentes. Nuestros principales indicadores están cerca de máximos de diciembre de 2013 y el índice de gerentes compra desde abril de 2011. El consumo mundial, principal impulsor de la recuperación, crece al 3,3% anualizado, por encima de su media a largo plazo. Además la inversión privada parece volver tras años de crecimiento débil y las empresas cuentan con abundante efectivo. La inversión global crece entre el 4% y el  5%  anual, lo que puede facilitar un crecimiento adicional global del 1%. Mientras sigue resistente la recuperación en la euro zona, con previsible aumento del PIB del 1,5 al 2%, por encima de tendencia, fuerte incluso en países periféricos, con previsible aumento de márgenes y beneficios empresariales. A ello se añade que en Japón el crecimiento puede aumentar con la demanda externa, mejora de su mercado laboral y mantenimiento de la flexibilización monetaria.

Por su parte la recuperación de China viene liderada por la mejora de la demanda externa –las exportaciones nominales globales crecen al 12% anualizado-. La salida de capitales se ha reducido, en parte por la subida de tipos a corto plazo, lo que ha estabilizado el yuan y las reservas de divisas se han recuperado en febrero. Además el aumento de exportaciones apoya otras economías emergentes en las que el crecimiento económico real tocó fondo en diciembre de 2015.

Así que el crecimiento global se muestra fuerte, lo que puede durar un par de años.

Los bancos centrales no van a poner en riesgo el crecimiento

Además hay un muy lento proceso de normalización de tipos de interés. De hecho todo apunta a que los bancos centrales no van hacer nada que pueda poner en riesgo este crecimiento económico y si tienen que hacer algo ayudarán a consolidarlo.

De manera que en conjunto los indicadores de liquidez permanecen neutrales. Los bancos centrales más importantes siguen proporcionando amplio apoyo monetario, compensando la menor liquidez en el sector privado. Sin embargo las condiciones de liquidez tenderán a ajustarse el segundo semestre de 2017 con la Reserva Federal aumentando tipos de interés otra vez. Además los bancos centrales de China, Euro Zona y el Reino Unido también pueden ajustar su política monetaria. El Banco de Japón es el único gran banco central del que no esperamos que endurezca su política montería este año.

Tenemos por delante muchos eventos

En conjunto las acciones siguen atractivas en relación a los bonos, aunque la prima se ha reducido. El caso es que en 2016 hubo muchas curvas y parece que este año vamos en tramos un poco más rectos. Pero no nos equivoquemos. Tenemos por delante muchos eventos, el más inmediato las elecciones francesas y vamos a ver más volatilidad.  De hecho los inversores subestiman el riesgo de que Le Pen gane, pero un buen resultado del Frente Nacional en la primera ronda puede sacudir los mercados. A ello se añade que ya se ha iniciado el artículo 50 para salida del Reino Unido de la Unión Europea, en primeras negociaciones. Además el presidente Trump vuelve con reacciones que se salen del guión.

Mientras en EEUU la confianza de los consumidores y empresas están en máximos y existe posibilidad de decepción a medio plazo, especialmente si la inflación se mantiene en el 3%, aunque lo más probable es que las presiones inflacionistas remitan en el segundo trimestre.

Es más difícil encontrar verdaderas oportunidades, pero las hay

En este estado de cosas los mercados no están baratos y es más difícil encontrar verdaderas oportunidades de inversión, aunque las hay. Pero hay que ser tremendamente selectivos y tener cierta dosis de cautela.

De todas formas es previsible que haya muy buenas noticias en los resultados empresariales. Esperamos crecimientos de doble dígito.  Hay que tener en cuenta que venimos de una recesión de resultados, nunca cumpliendo expectativas de aumento de beneficios.  Pero 2017 seguramente se van a cumplir, incluso por algo por encima.  De hecho las perspectivas de aumento de beneficios empresariales son positivas globalmente por primera vez desde 2010 y pueden batir la previsión del consenso del 12% este año.  Efectivamente, las acciones se comportan significativamente bien en años de mejora de beneficios, como en 1988, 2004-06 y 2010. También es favorable la perspectiva de aumento de beneficios de las empresas japonesas.

Más positivos por valoración en acciones de Europa

Estamos más positivos por valoración en acciones de Europa -puede dar sorpresas positivas- que tienen más de recorrido que las de EEUU.  Sin embargo las acciones de EEUU están caras por capitalización en relación al PIB (132%) y beneficios cíclicamente ajustados -en niveles no vistos desde 1999-.  Además las previsiones de beneficios en EEUU, a diferencia de otros mercados importantes, han estado en tendencia bajista. Así que infra-ponderamos acciones de EEUU, que ya descuentan muchas buenas noticias.

En cuanto a acciones de emergentes, cotizan con descuento del 20% respecto a promedio de diez años. Sin embargo su brecha de inflación respecto a economías desarrolladas está en mínimos históricos, lo que debe reducir la prima exigida.  De hecho el diferencial positivo de crecimiento a favor de las economías emergentes y desarrolladas se ampliará los próximos años, lo que debe apoyar estas monedas.

Seguimos neutrales en sectores industriales, caros, que probablemente a corto plazo no se beneficien del paquete de inversión en infraestructuras de Trump tras su revés político para derogar la ley Obamacare. Pero sobre-ponderamos el sector financiero donde las valoraciones son baratas y hay previsión de aumento de márgenes. Además las acciones de tecnología muestran impulso cíclico.

El inversor conservador debe entender la volatilidad asociada a mayor rentabilidad esperada

El inversor conservador debe entender que la volatilidad va asociada a la mayor rentabilidad esperada. Tiene que tener en cuenta que va tener más volatilidad que la rentabilidad que pretende obtener. Por ejemplo para un objetivo de rentabilidad del 3% su volatilidad puede estar alrededor del 4% aproximadamente. Así que no es fácil obtener rentabilidades razonables en la parte conservadora de la cartera.

En concreto en deuda soberana de mercados desarrollados puede haber correcciones. Efectivamente, los bonos globales están en las más altas valoraciones de 20 años, sobre todo teniendo en cuenta las perspectivas de crecimiento global, con el que históricamente muestran correlación negativa. De manera que infra-ponderamos deuda de gobiernos europeos y de Reino Unido.  Ya hay señales en EEUU, donde hemos reducido peso en deuda de alta rentabilidad a neutral ante el aumento de impagos y mayores niveles de apalancamiento. Pero estamos neutrales en deuda de alta rentabilidad europea

Sin embargo vemos oportunidad en deuda grado de inversión de EEUU, que sobre-ponderamos, pues está notablemente más barata que la de Europa. A ello se añade que la deuda soberana de EEUU a diez años, con uno los mayores diferenciales desde la caída del muro de Berlín, ofrece mucho mejor valor que el Bund alemán, lo que es difícil de justificar ante las elecciones en Francia y negociaciones Brexit.

Además sobre-ponderamos deuda emergente en moneda local, pues estas monedas puede recuperarse a corto plazo dada su fuerte correlación con el crecimiento del PIB real.  Pero estamos neutrales en crédito de mercados emergentes.

La diversificación es fundamental

En cualquier caso la diversificación es fundamental visto lo que tenemos por delante.

Al respecto podemos encontrar oportunidades con horizonte de medio plazo. En concreto, a través de fondos de inversión es posible acceder a soluciones novedosas, como es la inversión temática. Es el caso de activos reales, atractivos ante la perspectiva de inflación, lo que incluye infraestructuras relacionadas con agua, donde las necesidades globales son de un billón de dólares por año hasta 2030. Ello es especialmente necesario en China, donde los procesos de urbanización requieren de grandes inversiones. Otras Megatendencias de medio y largo plazo incluyen el envejecimiento de la población, con las correspondientes necesidades en salud y la transición digital de la economía, dado que los nuevos de modelos de negocio vienen dados por la innovación tecnológica.

Se trata de ideas de inversión que dan acceso a los inversores a los ganadores del futuro y con visión de largo plazo pueden tener carácter estructural en la cartera.

Gonzalo Rengifo, director general de Pictet AM en Iberia y Latam.

Inversión privada mejora

14 marzo, 2017 | 09:36

Esta semana hay elecciones de Holanda, una posible subida de tipos interés en EEUU e incluso comienzo de salida del Reino Unido de la Unión Europea. Pero debemos ver estos eventos con perspectiva.

Es verdad que a los inversores les preocupan los riesgos políticos en la Euro Zona dadas las elecciones este año y que las generales de Holanda este miércoles 15 de marzo pueden afectar al resultado de las presidenciales de Francia. Pero la extrema derecha del euroescéptico Partido de la Libertad (PVV), liderado por Geert Wilders, gana en las encuestas por margen demasiado pequeño para una mayoría clara y sólo puede llegar a gobernar si logra coalición con otros grupos. El partido de Centro-derecha (VVD) del primer ministro Mark Rutte le sigue, más cinco partidos menores. Es probable que el VVD y demás partidos pro-Unión Europea descarten coalición con PVV. Además si un partido euroescéptico gana en Holanda hay obstáculos institucionales y legales que harían un proceso de salida de la Unión Europea o Monetaria muy poco probable.

Además, aunque los tipos de interés EEUU pueden subir dos o tres veces este año, está ya muy descontado. En el pasado la Reserva Federal ha preparado antes el terreno ajustando previamente la liquidez global en dólares.

Incluso la salida del Reino Unido de la Unión Europea está más o menos descontado y no parece que vaya haber muchas sorpresas.

El fondo es de crecimiento económico e inflación más o menos controlada

Los fundamentales macroeconómicos son sólidos, con un crecimiento económico positivo y es difícil que estos eventos a corto plazo puedan hacerlo cambiar. Como siempre, hay que ser muy selectivos, pero no creemos que vaya a haber grandes sorpresas, aunque sí volatilidad, que está bajo mínimos. De hecho los repuntes de volatilidad deben ayudar al inversor a tomar decisiones de inversión en el sentido de construir posiciones, más que salir de ellas.

Hay que tener en cuenta que en EEUU el consumo está fuerte y hay recuperación de la inversión, aunque su expansión puede haber alcanzado máximos –una fuente de preocupación es el rápido deterioro de préstamos bancarios, en contracción por primera vez en cinco años- y no prevemos fuertes presiones inflacionistas,en niveles de 2% para final de año. Por su parte la Euro Zona se expande a ritmo razonable, sobre todo por consumo, con mejora del mercado de trabajo y fabricación. El indicador de sentimiento económico de la Comisión Europea sugiere que el crecimiento del PIB puede llegar al 3% anualizado. A ello se añade que en Japón el principal indicador de actividad ha aumentado por séptimo mes y su índice manufacturero ha estado en máximo de cuatro años, apoyado por el aumento de las exportaciones mundiales. En conjunto nuestros principales indicadores están en máximos desde diciembre de 2013 y el índice de gerentes de compras en niveles no vistos desde abril de 2011. En concreto la producción industrial mundial crece a tasa anualizada de 2,8%, por encima de la media a largo plazo de 1,7% y, lo más importante, la recuperación es sincronizada, con todos los indicadores regionales por encima de sus promedios de tres años.

En cuanto a inflación los niveles en EEUU y Europa están por debajo de los objetivos de sus bancos centrales de 2 a 2,5% anual. Además las presiones inflacionistas son atribuibles en buena medida a que el año pasado la subida del petróleo fue del 100%, de 25 a 50 dólares el barril. Así que estas presiones deben remitir ligeramente la segunda parte del año.

Las perspectivas de aumento de beneficios empresariales siguen sólidas

Aunque el clima político sea incierto en EEUU y Europa, especialmente ante las elecciones presidenciales francesas, las perspectivas de aumento de beneficios empresariales siguen sólidas por primera vez tras varios años de caídas respecto a estimaciones de los analistas. A fin de cuentas invertir en bolsa es invertir en lo que están haciendo las empresas. En este sentido el cuarto trimestre el aumento de beneficio por acción de empresas de EEUU y Europa ha sido del 6% al 7%, mejor en más de dos años y puede batir el consenso este año por primera vez desde 2010. En Europa 56% de las empresas del STOXX 600 han superado previsiones.

Además la mejora de las exportaciones de las economías en desarrollo tiende a estar asociado con cambio positivo de los beneficios de sus empresas. En términos nominales las exportaciones de estas economías crecen al 2,8% anual en comparación con disminución de 10% hace doce meses. Así que sus beneficios pueden aumentar 15% en un año, mejor cifra desde 2011. De hecho determinadas economías emergentes se ven favorecidas por la mejora de la demanda externa. Hay señales de que la India se recupera en forma de “V” tras su crisis económica por desmonetización el pasado otoño.

El ahorrador conservador tiene que cambiar de mentalidad

Ahora bien, dada la mayor inflación y bajos tipos de interés, los ahorradores conservadores empiezan a ver rentabilidades reales negativas. Esta situación puede durar un par de años hasta que se regularicen los tipos de los bonos a  más corto plazo. El caso es que el ahorrador conservador tiene que ser consciente que debe cambiar su mentalidad. Antes podía intentar conseguir 1% de rentabilidad sin volatilidad, incluso con Letras del Tesoro, más o menos en línea con la inflación. Pero entramos en un entorno en el que para obtener 1 a 2% de rentabilidad hay que estar dispuesto a una volatilidad del 3% al 5% como mínimo. Es decir, en términos absolutos, doble de volatilidad para la mitad de rentabilidad potencial.

Ahora bien, para este entorno, una de las soluciones son los fondos de retorno absoluto que facilitan rentabilidades de 1,5% al 2% con volatilidad controlada. No se trata de protección garantizada, sino de protección activa del capital. Eso sí el horizonte temporal de la inversión ha de ser como mínimo de 18 a 24 meses. En definitiva la inversión en estrategias de retorno absoluto implican poca correlación con los mercados y puede ser interesante en el estado de cosas actual. De hecho es que muy difícil que un inversor conservador pueda conseguir rentabilidades por encima o en línea con la inflación, esto es 1,5% anual con volatilidad controlada, sin la ayuda de un asesor financiero que le facilite analizar con detalle las características principales de estas estrategias, incluyendo su potencial comportamiento en mercados alcistas y bajistas.

Gonzalo Rengifo Abbad, director general de Pictet AM en Iberia y Latam.

Previsiones de beneficios

24 febrero, 2017 | 07:37

En conjunto para 2017 esperamos que la renta variable pueda proporcionar una rentabilidad total en torno a 10%.  En concreto en nuestras carteras sobre-ponderamos tácticamente más renta variable de Europa que de EEUU.  Hay que tener en cuenta que la renta variable europea está más barata y las expectativas de crecimiento de beneficios de doble dígito se dan en muchos sectores. De hecho el índice de acciones EuroStoxx cotiza a13,5 veces beneficios esperados para 2017, frente a 16,5 del S&P 500 de EEUU y que las expectativas de crecimiento de beneficios son de 12 a 13% en Europa y de 10% en EEUU.

Si Le Pen es presidenta de Francia, adiós Europa

De todas formas en Europa importa lo que pase en las próximas elecciones en Francia, donde 80% de franceses quiere un presidente fuerte. Hoy las encuestas dan entre 15 y un 22% de posibilidades a que Le Pen sea presidenta. Si ocurre, adiós Europa. Pero el candidato con más posibilidades es el liberal Macron. También es verdad que semanas antes de las elecciones en EEUU sólo 18% de personas creía que iba a ganar Trump. En caso es que si Le Pen sube en las encuestas veremos volatilidad en los mercados.

Ahora bien Europa, una vez despejada la incertidumbre política, precisa reformas económicas de calado para facilitar el crecimiento económico como en EEUU. Aunque la Euro Zona creció en 2016 más que EEUU y este año puede hacerlo al 1,7%, EEUU puede crecer al 2,5%. Es el caso de Italia, que tiene que hacer deberes, como España acometió reformas estructurales hace años. Las instituciones financieras italianas tienen que deshacerse de créditos de dudoso cobro y la reforma que tenía previsto el ex primer ministro italiano, Mateo Renzi, se ha parado. Incluso es posible que haya elecciones anticipadas en 2017.

El BCE puede subir tipos de interés antes que retirar la expansión monetaria

El hecho es que el BCE tiene que contentar a varias partes, pues Alemania quiere que suban los tipos de interés.  De momento la inflación anual en la Euro Zona está en 1,1% -la general cerca de 1,9%-, pero si repuntase es posible que el BCE suba tipos de interés antes que retirar al cien por cien su programa de expansión monetaria, algo inusual. Ello es debido a que el programa de compras de activos se instauró para reducir la probabilidad de impago en países periféricos. Pero otra desaceleración económica puede de nuevo cuestionar la estabilidad de la deuda. Así que Europa necesita una hoja de ruta, lo que no puede poner en práctica hasta pasadas las elecciones en Alemania.

Por eso tácticamente hemos comprado acciones de Europa, a costa de Inglaterra.

Crecimiento de 2,5% en EEUU, con dólar fuerte

Trump ha generado optimismo nacional y el cambio se pone de manifiesto en la encuesta de pequeñas y medianas empresas en EEUU, 2/3 de su economía, con el índice NFIB Small Business Survey en su mayor salto alcista desde 1970. Este índice muestra una alta correlación los últimos 25 años con el crecimiento del PIB nominal de EEUU, el cual puede situarse en torno a 2,5% en 2017. Además en EEUU está costando encontrar empleados de cualificación superior, por lo que hay que pagar más, siendo fuente directa de inflación. De manera que, para evitar que la economía se recaliente hay que subir tipos de interés y la presidenta de la Reserva Federal, Janet Yellen, ha hecho lo correcto. Ahora esperamos dos subida de tipos de interés adicionales en 2017, aunque pueden ser dos de más de 0,25% cada una o incluso tres subidas.

Dada la fortaleza económica de EEUU y previsible subida de tipos de interés, vemos un dólar fuerte los próximos seis meses, entre 1 y 1,05 por EUR. Por otra parte Trump es el primer presidente de EEUU que opina respecto al nivel del dólar, que considera demasiado fuerte.

Demasiado Trump” puede ser negativo

En un escenario más positivo, con expansión fiscal y política económica de oferta más fuerte de lo esperado, el PIB de EEUU puede crecer al 3% para 2018. En este caso las previsiones de aumento de beneficios empresariales pueden aumentar, contribuyendo a impulsar la renta variable de mercados emergentes y desarrollados, incluso con reducción de diferenciales de rentabilidad a vencimiento en deuda empresarial -aumento de precios-. Ahora bien, una subida excesiva de precios de los activos sería un riesgo potencial.  Además “demasiado Trump” puede ser negativo, por demasiado crecimiento o por proteccionismo, provocando una subida de tipos de interés mayor de la Reserva Federal y efectos negativos en emergentes y países de elevada deuda externa, incuso favoreciendo el comienzo de retirada de estímulos monetarios del BCE antes de lo previsto.

El riesgo más grave es que va hacer Trump con el comercio con China

Efectivamente, Trump genera incertidumbre y el balance de sus políticas puede determinar el comportamiento de los mercados. Es positivo que pueda haber recortes de impuestos, desregulación, incremento en gastos en infra-estructuras y repatriación de beneficios en el extranjero. Es negativo que pueda haber una guerra de comercio internacional y restricciones a la inmigración.

En concreto el riesgo más grave es que va hacer Trump con el comercio con China, cliente y proveedor de EEUU, pues ante medidas proteccionistas puede devaluar el yuan. El caso es que China no es manipulador de divisas, sino lo contrario: está cerrando la cuenta de capitales y devaluando la divisa poco a poco. Si Trump quiere renegociar parte de los aranceles con China puede crear volatilidad, pues el gigante asiático puede devaluar su moneda agresivamente, con repercusiones significativas.

Japón ayuda a financiar el déficit de EEUU

Un riesgo adicional es la financiación del déficit adicional de EEUU.  Una vía es Japón. El acuerdo puede ser que Japón ayude a financiar el déficit a cambio de que EEUU permita que la divisa japonesa se devalúe.

El caso es que los inversores extranjeros salieron de acciones de Japón, donde quedaron invertidos en su acciones su Banco Central y fondos de pensiones, con recompra de acciones y aumento de dividendos, aprovechando la abundancia de flujo de caja. De manera que el mercado de renta variable de Japón es el más barato de los desarrollados y estamos alcistas en bolsa japonesa, con cobertura de divisa hasta un tipo de cambio de 1,21 con el dólar.

Nos gustan los sectores de valor

Al igual que en la primera parte de la época de Reagan los mercados de acciones pueden pasar por un rally alcista, lo que en parte ya se ha dado. Pero nos gustan más las compañías domésticas de EEUU que las globales. Además en conjunto nos gustan los sectores de valor -precio/beneficios esperados por debajo de la media del mercado-. Es el caso del sector bancario y energía, que cotizan con descuentos. De hecho en EEUU el sector financiero puede salir beneficiado de la subida de tipos de interés y mejora de márgenes a medida que su economía crece. Además EEUU ya reformó su sector financiero hace nueve años.

Sin embargo no tenemos exposición emergentes, excepto en una pequeña parte en renta fija. La exposición a emergentes la obtenemos básicamente a través de compañías de EEUU y Europa con ventas en estos mercados.

Rentabilidad absoluta en renta fija

En renta fija somos tremendamente cautos con deuda soberana de gobiernos y crédito grado inversión de la Euro Zona, aunque tenemos en carteras algo de deuda de alta rentabilidad, cuyo diferencial respecto a grado de inversión se puede estrechar más. Pero hemos reducido en 70% la posición en deuda empresarial de mercados emergentes, ya que puede verse penalizada por el “efecto Trump” y la fortaleza del dólar.

Por el contrario consideramos productos de rentabilidad absoluta, además de cierto peso en bonos convertibles y deuda de alta rentabilidad global. 70% de este último mercado es de EEUU y goza de elevada liquidez. Además una parte muy importante son compañías relacionadas con el sector de energía, favorecido por la subida del precio del petróleo, el cual puede mantenerse estable en precio de equilibrio oferta/demanda entre 50 y 55 dólares/barril, limitando anteriores problemas financieros. De hecho 15% del índice de deuda de alta rentabilidad mundial está relacionado con el sector energético y se puede beneficiar de la reducción de la rentabilidad a vencimiento.

2017 puede ser buen año para gestión activa y alternativa

Además 2017 puede ser buen año para gestión activa y alternativa, que puede comportarse mejor que una cartera convencional 60% renta fija y 40% acciones. A ello contribuye que la rentabilidad a vencimiento del bono de EEUU puede mantenerse plano o subir ligeramente, con el mercado en vuelta los fundamentales, con los Banco Centrales interviniendo menos los mercados financieros. En este entorno las correlaciones entre activos se reducen y puede ser propicio para inversiones alternativas  -los hedge funds tienden a ser más rentables a corto y largo plazo cuando los bancos centrales vuelven a políticas monetarias convencionales y los tipos de interés se normalizan-.

Por otra parte los últimos tres años la gestión activa ha estado muy criticada. A algunos inversores no les faltaba razón y otros han llegado a considerar sólo fondos indexados o ETF. Pero el índice de volatilidad VIX está en mínimos de doce meses y la gestión activa puede proteger mucho más que la pasiva frente a las caídas del mercado. Además en renta fija hay oportunidades ilimitadas y no todo puede estar invertido en renta variable. Hay que buscar otros activos. Es el caso de fondos de estrategias poco correlacionadas con el mercado y, para inversores más sofisticados, capital riesgo. Además es previsible un aumento de fusiones y adquisiciones, sobre todo en Europa, lo que requiere de gestión activa.

En cualquier caso hay que invertir sólo en lo que entendamos y fijarse en la volatilidad y máxima caída histórica, lo que da una idea de hasta dónde puede caer un activo en situaciones de estrés. Si el inversor es capaz de soportar ese riesgo puede ser adecuado para su perfil.

Luis Sánchez de Lamadrid, director general de Pictet WM en España.

S&P 500

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Gonzalo Rengifo Abbad, director general de Pictet AM en Iberia y Latam Fue subdirector general de Schroders en España para distribución de fondos de inversión y director de banca privada de Banco Urquijo. Está Licenciado por CUNEF en ciencias económicas y empresariales, especialidad en finanzas.

Imagen de Luis Sánchez de Lamadrid

Luis Sánchez de Lamadrid, director general de Pictet WM en España. Fue consejero delegado de BSI/Banca del Gottardo en España y director de banca privada de UBS en España. Bachelor in Business Administration por European University, está posgraduado en Finanzas por ICADE y Executive MBA por Instituto de Empresa. Es profesor en Instituto de Estudios Bursátiles (IEB).

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Patricia de Arriaga, subdirectora general de Pictet AM en España Fue directora técnico-comercial para instituciones en España, Andorra y Portugal en Société Générale AM. Anteriormente fue directora de servicio institucional de BNP Paribas AM y directora de Inverseguros Gestión SA SGIIC. Antes trabajó con Iberdealer Sociedad Mediadora.

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Carlos González-Mesones, gestor de patrimonios senior de Pictet WM en España Se ocupó anteriormente de gestión carteras para instituciones y banca privada en Banque Privée Edmond de Rothschild. Trabajó como trader en las agencias españolas CM Capital Markets y Mercavalor SV S.A. Está licenciado en economía por la Universidad Complutense de Madrid y cursó el programa superior de gestión de carteras del Instituto de Empresa y estudios avanzados de especialista en renta fija IEB (Instituto de Estudios Bursátiles).

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Gustavo Pardo Fernández-Balbuena, gestor de patrimonios senior de Pictet WM en España Fue consejero delegado de BSI/Banca del Gottardo Gestion SGIIC y anteriormente director de renta variable de Inversafesi SGIIC.

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